金工视角：基钦周期拐点处，市场偏震荡

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 金工视角 基钦周期拐点处，市场偏震荡 华泰研究 2024 年 12 月 11 日│中国内地 林晓明 研究员 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +(86) 755 8208 0134 陈烨，PhD 研究员 SAC No. S0570521110001 chenye@htsc.com +(86) 10 6321 1166 源洁莹 研究员 SAC No. S0570521080001 SFC No. BRR314 yuanjieying@htsc.com +(86) 755 8236 6825 应宗珣 联系人 SAC No. S0570123070193 yingzongxun@htsc.com +(86) 755 8249 2388 股票市场：全球市场因子接近周期高位近期走势偏震荡，A 股市场相对海外短期或仍有较高补涨空间 全球市场因子已运行至本轮基钦周期高位附近，近期行情偏震荡。从全球股票市场看，11 月全球多国和地区股票指数呈上行趋势，美股市场涨势较强，11 月标普 500 环比上涨 5.73%，纳斯达克 100 环比上涨 5.23%；国内 A 股与港股市场呈现一定的分化，其中 A 股上证指数 11 月环比上涨 1.42%，而港股恒生指数则环比下跌 4.4%。除此之外，11 月德国 DAX 指数相对 10 月环比上涨 2.88%，富时 100 指数环比上涨 2.18%。从同比序列的角度看，与市场因子类似，全球股指同比序列第一主成分也已趋近周期高位，一般而言，股票等风险资产价格序列见顶或滞后于全球市场因子见顶约 4 个月，我们判断直到明年 1 季度，全球股票市场或仍可延续上升趋势。与海外股票市场相比，国内上证指数同比序列据周期高位的距离相对较远，短期内或仍有较高的补涨空间。从财务基本面角度看，多国和地区的 ROE 同比序列近期有上行修复迹象，全球主要股指 ROE 同比的主成分因子上行趋势也正逐步明朗。 利率市场：11 月全球多国长债利率呈环比回落趋势 11 月全球主要国家长期国债收益率呈回落趋势，其中国内长债利率连续 3 个月下行，11 月中国 10 年期国债收益率相对 10 月环比降低 12.7BP 至 2.02%；美国 10 年期国债利率 11 月环比回落 10BP，录得 4.18%；德国 10 年期国债收益率 11 月环比回落 30BP，录得 2.11%，目前处于今年以来的相对低位。与上述国家相异，日本 10 年期国债收益率则连续 2 个月回升，11 月录得 1.06%，相对 10 月上行 11.7BP。从同比序列的角度看，全球主要国家利率同比的 PCA前两大主成分的均值序列 11 月则继续上行，近期走势仍与我们周期模型的拟合结果存在背离；美国、英国和德国 10年期国债利率同比序列近期或也出现拐头上行特征，而中国 10 年期国债利率同比序列近期则震荡下行。 商品市场：11 月能源板块情绪回暖，金属板块震荡调整 11 月全球商品市场收益表现存在分化，农产品和能源板块上行，其中彭博农业指数 11 月相对 10 月环比上涨 1.55%，彭博能源业指数环比上涨 3.29%。能源板块中天然气表现相对亮眼，彭博天然气指数 11 月环比上涨 13.31%。与之相反，金属板块则呈偏弱震荡行情，其中彭博工业金属指数 11 月环比下跌 4.13%，彭博贵金属指数则在连续 4 个月上行后遭遇调整回撤，11 月环比下跌 4.13%。从周期视角看，未来随着市场因子转入下行期，商品类资产的收益表现有可能会受到进一步的压制，黄金相对其它商品，具有相对独特的避险保值特征，在未来基钦周期下行时的收益表现可能会相对优于其它商品板块。 汇率市场：多国货币兑美元汇率 11 月延续下行趋势 11 月美元指数呈现先上涨后回落，整体录得 1.81%的正收益；多国货币兑美元汇率 11 月延续下行趋势，其中欧元兑美元 11 月环比下跌 2.81%，英镑兑美元环比下跌 1.26%，澳元兑美元环比下跌 1.08%。从周期滤波的角度看，目前全球主要国家货币兑美元汇率的同比序列第一主成分或出现拐头下行特征，我们预计未来美元将进入强势周期。在前期报告《强美元环境下如何进行资产选择？》（2024-12-6）中我们曾指出，美元对全球主要股票和商品的压制作用较为明显，而对债券类资产的压制作用较弱，未来或可持续关注海内外债券类资产的行情走势，择机布局相关资产。 经济周期或短期技术指标建议关注多个股票、商品、债券及 ETF 产品 经济周期聚焦中长期规律，技术指标识别交易机会。经济周期与技术指标均看多的资产或是趋势向好且短期有一定支撑的品种。截至 2024/12/10 收盘，周期上行同时技术指标建议关注的资产包括：印度 SENSEX30、标普 500 等全球股指资产，MSCI 发达/日常消费品等 MSCI 一级行业指数，石油石化、机械等 A 股一级行业指数，彭博天然气指数，棕榈油等境内外商品，中国 6 个月期国债等债券资产，美元指数等外汇资产；同时依据技术指标，我们挑选出以下建议关注的 ETF 产品：在线消费 ETF、文娱传媒 ETF 等境内股票型 ETF 产品，美国 50ETF 等跨境 ETF 产品。近期技术指标看好国内 A 股市场的消费、传媒、红利类指数，短期或具有一定配置价值，可持续关注。 风险提示：研究观点基于历史规律总结，历史规律可能失效；市场的短期波动与政策可能会干扰对经济周期的判断；市场可能会出现超预期波动。资产配置策略无法保证未来获得预期收益，对依据或使用该规律所造成的后果由投资者自行承担。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 图表1： 全球大类资产市场因子及滤波序列 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究预测 图表2： 全球主要股指同比 PCA1 及滤波序列 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表3： 上证指数和恒生指数对数同比序列向美日德主要股票指数趋近 资料来源：Wind，华泰研究 (10)(8)(6)(4)(2)02462003年1月2003年7月2004年1月2004年7月2005年1月2005年7月2006年1月2006年7月2007年1月2007年7月2008年1月2008年7月2009年1月2009年7月2010年1月2010年7月2011年1月2011年7月2012年1月2012年7月2013年1月2013年7月2014年1月2014年7月2015年1月2015年7月2016年1月2016年7月2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月2020年7月2021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月2024年1月2024年7月2025年1月2025年7月全球市场因子全球市场因子周期滤波(20)(15)(10)