食品饮料行业年度策略报告姊妹篇：2025年食品饮料行业风险排雷手册

2024年12月28日2025年食品饮料行业风险排雷手册——年度策略报告姊妹篇证券研究报告行业评级：看好分析师杨骥孙天一杜宛泽张家祯满静雅潘俊汝邮箱yangji@stocke.com.cnsuntianyi@stocke.com.cnduwanze@stocke.com.cnzhangjiazhen@stocke.com.cnmanjingya@stocke.com.cnpanjunru@stocke.com.cn证书编号S1230522030003S1230521070002S1230521070001S1230523080001S1230524100004S1230524010001引言2浙商证券研究所预计2025资本市场将“无限风光||在险峰”：—— 尾部风险化解和货币总量宽松，估值抬升先行。—— 财政渐进加码和预期修复缓慢，盈利改善滞后。—— 2025年A股大盘小盘风格均衡，成长周期占优。作为年度策略的姊妹篇，浙商研究同步推出各个行业“风险排雷手册”，换位思考年度策略最大的软肋，主动揭示市场误判的风险，前瞻研判行业最大的困难。特别强调，风险排雷绝不是看空，而是为了更好做多，运用逆向思维强化2025年度策略观点。目录C O N T E N T S3年度策略风险排雷年度策略 | 经营风险 | 政策风险 | 误判风险 | 其他风险0102重点个股风险排雷推荐个股风险排雷 | 热门个股风险排雷03风险提示年度策略风险排雷014年度策略经营风险政策风险误判风险其他风险白酒行业观点：政策催化下或迎白酒结构牛市，推荐攻守两条主线1.15（1）年度策略观点：政策催化下或迎白酒结构牛市，推荐攻守兼备两条主线行业复盘：当前为行业新旧周期转换阶段，关注茅台批价及茅五动销表现1）关注点1：当前为新旧周期转换，更接近18-19年而非12-15年。复盘来看，12-15年特征为“量价双降、业绩下滑、经销商退出”，18-19年特征为“短暂调整、预期波动、增速换挡”，目前行业处于此轮调整期的底部区域，周期阶段与18-19年更为相近，预计行业不会出现年度负增长；2）关注点2：茅台批价&茅五动销为观测白酒行业变化的先行指标，核心指标为茅台批价及茅五动销表现；3）关注点3：品牌较强、库存良性、目标合理的酒企有望率先穿越周期。我们认为扩张型酒企调整早幅度大，品牌势能较强、库存更为良性、增速目标合理的酒企恢复快弹性大，基地市场牢固的酒企受周期扰动小。新五大周期论：经济周期修复&产业周期换挡&库存周期去化，行业景气度或迎底部回升，具100-400元大单品和增速目标合理的酒企表现更优1）经济周期：社零、地产等经济数据呈现转好迹象，顺周期白酒有望受益，924以来重磅政策密集落地，白酒景气度明显提升；2）产业周期：白酒行业降速但不失速，头部酒企或迎增速换挡，近年来酒企加码数字化改革转型；3）库存周期：行业降速去库存，24年需求偏弱下库存有所累加，25年后或进入去库存阶段，主动降速、渠道掌控力强的酒企或更易穿越周期；4）产品周期：升级与降级并存，100-400元价位带表现较优，酒企根据所处阶段选择不同策略，权衡良性发展&考核目标；5）企业家周期：2024年为酒企管理层的焕新年，以茅五为代表的头部酒企均有重要管理层的更替，注入新活力新思想，当前多数酒企尊重行业规律，锚定良性发展，保持中长期战略定力。 选股思路：24Q3酒企主动控速，力争在发展中解决供需矛盾和库存压力，更应关注后续增速可持续及宏观政策催化下的预期转向。推荐两条主线：①高势能延续确定性：高端酒推荐五粮液/贵州茅台，次高端及区域酒推荐山西汾酒/古井贡酒/迎驾贡酒/今世缘；②低基数修复的弹性：高端酒推荐泸州老窖，次高端及区域酒推荐老白干酒/水井坊。（2）成立关键假设：经济修复边际向好、春节动销符合预期、茅五批相对稳定1）经济基本面的边际修复是消费行业基本面复苏的前提。2）近年来节庆效应更加显著， 23-24年虽行业有所调整，但头部酒企春节动销均有超预期表现，若25年春节动销稳定，则为明年白酒行情奠定相对坚实的基础。3）茅台批价&茅五动销为观测白酒行业变化的先行指标，若批价保持相对稳定则说明需求未有极端下行风险。（3）成立最大软肋：政策力度不及预期本轮牛市为“政策市”，政策力度是消费行业基本面修复的前提，若后续政策力度不及预期则行业整体估值修复存在一定困难。2025年投资策略风险：经济恢复不及预期/外资大规模持续流出1.16经营风险&其他风险一、经营风险：经济恢复不及预期导致终端动销受损1、发生概率：极低概率。2、出现时点：全年各季度均有可能出现。3、判断依据：2024年前三季度酒企主动&被动降速，整体需求承压，存在累库的现象，部分企业开始主动控速，追求良性发展；若经济恢复持续不及预期，则实际动销依旧承压。4、作用机理：经济复苏速度不及预期-消费意愿降低，动销受损-经销商层面库存积压-进货意愿低-营业收入下降。5、影响程度：经营端：若经济下行降低终端消费意愿和消费能力，酒企提价和结构升级或也将受阻，进而影响到企业的业绩端和盈利能力。行情端：若经济恢复不畅影响终端动销，酒企高端化升级受阻，股价或波动下行。6、跟踪方法：跟踪酒企动销，回款/批价/库存等指标；社零、ppi等经济指标。二、政策风险：宏观政策力度不及预期1、发生概率：低概率2、出现节奏/时点：不确定3、判断依据：从消费场景看，占比较大的商务用酒需求受宏观政策影响较大，且近年来商务用酒需求承压，对高档白酒产生较大影响，进而影响整个白酒行业。4、作用机理：政策预期决定了估值修复的预期，政策实质性力度决定了经济恢复的程度，从而影响白酒行业动销。5、影响程度：若政策力度不及预期，则白酒行业估值修复空间较为有限，有望出现结构性行情；若政策力度好于或者符合预期，则白酒行业估值空间较大。6、跟踪方法：跟踪政策预期及节奏。数据来源：WIND，浙商证券研究所零食观点：品类和渠道的渗透仍是驱动因素，重视供应链改革带来的经营质量的提升1.272025年投资策略一、休闲零食板块投资策略：1、 年度策略观点：行业景气度仍存，重视具备品类扩张+新渠道渗透的个股机会，同时供应链提效和内部经营改革也将为中长期成长构筑竞争优势。核心逻辑：休闲零食板块此前的业绩高增主要系质价比消费趋势背景下渠道红利和品类扩张的双重加持，其底层逻辑是整个行业的运营效率的提升和运营逻辑的再次重构。诚然大部分休闲零食公司的增长驱动因素来自于品类扩张（老品类的迭代+新品类的爆发）或渠道扩张（老渠道的进一步渗透+新渠道的挖掘），但我们认为：1）当下质价比消费趋势已经成为未来的主要消费趋势，零食行业属于率先进行自我革新的行业，并有望在2025年继续延续当下的高景气度；2）品类和渠道的迭代是持续不断在进行的，而零食行业的壁垒相对较弱，我们需要找寻的是具备新品类挖掘能力，以及通过自身供应链优势和前瞻性视角能够捕捉新渠道并快速布局的企业。图： 休闲零食行业估值（2024年12月23日）数据来源：Wind、浙商证券研究所选股思路：① 破局：前瞻性视角挖掘的新渠道和新品类所形成的先发优势决定了公司短期的业绩爆发和在该品类或渠道构筑的品牌优势；②守城：而供应链能力和高效的组织应变能