图说日本月报：短期美日央行立场分化导致日元承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 短期美日央行立场分化导致日元承压 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈玮 SAC No. S0570524030003 SFC No. BVH374 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 12 月 31 日│中国内地 图说日本月报 图说日本宏观月报 | 2024 年 12 月 第八期 12 月概览：日本经济基本面喜忧参半，零售和投资有所改善、劳动力市场持续紧张、通胀持续温和上；但工业生产持续下滑、贸易逆差扩大。此外，12 月日央行议息会议偏鸽，叠加联储鹰派降息导致美日利差扩大，日元贬值，日股上涨。 1. 实体经济走势：消费和通胀持续改善，但工业生产下滑 日本服务业景气度回升推动综合 PMI 回到荣枯线上方，但制造业 PMI 继续走弱。日本 12 月服务业 PMI 上行 0.8pct 至 50.5，带动综合 PMI 上升 0.5pct至 50.1；但制造业 PMI 回落 0.2pct 至 49.0。 劳工市场仍然偏紧，工资增速回落但维持高位；零售增速回升。就业市场持续偏紧，11 月失业率持平于 2.5%，为历史较低水平，岗位空缺和求职人数之比维持高位，工资增速回落至 4.7%。此外，11 月日本零售增速从 0.7%回升至 1.3%，其中汽车和线上零售对零售增长的贡献较大。 设备投资和出口边际改善，但贸易逆差持续扩大、工业生产回落。投资方面，11 月日本机械设备订单同比增速上行至 1.9%；Tankan 调查显示，2024 年4 季度企业投资预期边际回升，两者指示投资或有所企稳。出口方面，11月日本出口同比增速回升 1.3 个百分点至 2.4%，其中，电子和机械设备出口显著回升。但 11 月日本贸易逆差进一步走扩至 3842 亿日元，净出口仍将拖累日本经济。工业生产方面，11 月工业生产指数环比回落 3.2%，除了通用机械、石油煤炭外，其余行业生产多数走弱。 日本 11 月通胀全面上升，12 月东京 CPI 也进一步回升。11 月能源和农产品价格大幅上涨推动日本 CPI 同比进一步上行至 2.8%、3 个月环比折年增速则大幅上行至 8%，同时，核心通胀同比小幅上行至 1.7%。11 月日本潜在通胀指标大多上行。12 月东京 CPI 同比上行至 3.1%，指示日本处于持续“再通胀”的过程中。 2. 资产价格：日元贬值，日股上涨 美日利差走阔导致日元贬值；日股涨幅显著。美国 12 月议息会议的鹰派表态导致美债利率大幅上行，尽管 10 年期日债收益率上行至 1.1%（截至 12月 27 日，下同），但美日 10 年期国债利差仍扩大至 112bp，导致日元走弱，12 月日元累计贬值 4.4%至 157.8 日元/美元。同期，日经 225、TOPIX 指数分别上涨 5.4%、4.5%，行业层面，汽车、机械等行业涨幅靠前。 3. 宏观政策:日央行加息或推迟至 2025 年 Q1 12 月日央行议息会议继续暂停加息，行长植田和男表态偏鸽。12 月 9 日日央行议息会议以 8:1 的投票结果维持利率在 0.25%不变，委员田村植树主张加息 25bp 至 0.5%。行长植田和男虽然重申如果数据允许就继续加息的指引，但多次强调美国新政府政策和国内工资趋势的不确定性，整体表态偏鸽。日本经济增速有望在 2025 年回升、再通胀的进程也有望持续，后续日央行仍有必要继续加息推进货币政策正常化，但考虑到春斗工资增速或需要等到2025 年 3 月才会有更多信息，我们预计明年 3 月加息的概率或更高。财政政 策 方 面 ， 12 月 27 日 日 本 内 阁 会 议 批 准 了 2025 财 年 预 算 案（2025.4-2026.3），其中财政支出规模同比增长 1%至 115.5 万亿日元，受益于企业盈利增加所带来的财政收入增加，债券发行量反而同比有所下降。预算案将在 1 月提交议会，由于执政党没有获得多数，后续或有所调整。 风险提示：日本通胀预期超预期回落，全球经济下滑超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 一、增长 ....................................................................................................................................................................... 4 短期经济动能指标：日本 12 月服务业景气度回升，但制造业走弱 ....................................................................... 4 就业与收入：劳工市场仍然偏紧 ........................................................................................................................... 4 消费：消费边际改善 ............................................................................................................................................. 5 投资：领先指标显示设备和住房投资或将企稳...................................................................................................... 6 出口和工业生产：出口边际改善，但贸易逆差进一步走扩 ................................................................................... 7 通胀：东京 CPI 回升指示 12 月日本通胀或继续上行 ........................................................................................... 8 二、资产价格 .......................................................................