宏观经济专题研究：投资总需求，民间需求与政府需求

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年01月02日宏观经济专题研究投资总需求：民间需求与政府需求核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比3.30社零总额当月同比3.00出口当月同比6.70M27.10市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国信证券-债海观潮，大势研判（近期债市仍震荡偏强）》 ——2024-12-31《两种情形下的降息路径推演》 ——2024-12-16《2025 年宏观政策展望-拥抱非线性变化》 ——2024-11-22《宏观经济专题研究-特朗普胜选增加美国经济“再通胀”风险》——2024-11-21《宏观经济专题研究-2025 年中国经济展望：供给侧结构性改革助推经济再平衡》 ——2024-11-211、按照需求主体不同分类，内需大致可以划分为政府性需求和民间需求两大部类。例如，消费需求中，政府性消费占比大致在 30%，居民消费占比大致在 70%。固定资产投资需求中，民间固定资产投资需求的比重要超过 50%，政府性投资的比重在 30-40%之间，而外商直接投资则体量较小；2、将固定资产投资总规模减去民间固定资产投资总规模（外商直接投资规模暂忽略），得出的规模基本接近于政府性固定资产投资规模，其增速变化与基础设施建设投资增速非常接近；3、2005-2024 年合计 20 年时间中，政府性投资增速与民间固定资产投资增速双双震荡下行，但是在阶段时期中，两者的增速变化时常出现分化，20 年时间中，大约有一半的时期两者表现为同向升降，另一半时间表现为方向分化。4、如果按照政府投资与民间投资的增速方向差异进行划分大致可以划分为四大类型，分别为：“政府投资↗+民间投资↗”组合、“政府投资↘+民间投资↗”组合、“政府投资↗+民间投资↘”组合与“政府投资↘+民间投资↘”组合；5、从四个维度考察在不同组合下的资产价格变化特征，分别为（10 年期国债）利率、（沪深 300）股指、大小市值股票的相对强弱（采用巨潮大小盘指数衡量）、价值股与成长股的优劣比较（采用巨潮价值\成长指数衡量）；6、2024 年以来，民间投资的累计同比增速总体呈现弱势，重心小幅度下探，围绕在 0%增速附近，其中向上的托举力量来自于制造业投资的高企，向下的拖累力量主要来自于房地产投资的低迷；7、历史上民间投资企稳回升的经验与背景。2024 年下半年以来的一系列稳增长措施正在上述领域持续发力，预计在未来的两个季度时期，财政政策与货币政策依然会持续发力，带动政策力度指数向上，这保证了未来一段时期的政府性投资增速将保持在上行轨道，而随着稳增长政策与改革性、结构性政策不断协调配合，预计在未来时期会看到民间投资的增速触底回升。此外，2025 年我国对于“两重”以及制造业投资依然保持支持，且伴随房地产投资的企稳，预计“制造业高企+房地产低迷”的弱势格局将被打破，有望迎来民间投资的企稳恢复。风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录一、政府性固定资产投资需求与民间固定资产投资需求 .............................. 4二、不同需求变化组合下的资产价格变化统计归纳 .................................. 7（一）“政府投资↗+民间投资↗”组合 ................................................... 7（二）“政府投资↘+民间投资↗”组合 ................................................... 8（三）“政府投资↘+民间投资↘”组合 .................................................. 10（四）“政府投资↗+民间投资↘”组合 .................................................. 13三、民间投资需求的再分析 ..................................................... 15（一）民间投资的构成 ................................................................. 15（二）民间投资启动恢复的历史考察与未来展望 ...........................................16风险提示 ..................................................................... 18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： （总投资-民间投资）增速变化和基础建设投资增速变化相近 ............................... 4图2： 民间投资需求、政府性投资需求累计增速及二者增速差 .................................... 5图3： 2005-2024 年不同时期政府投资和民间投资的特征 .........................................6图4： 四类特征属性对应历史时期情况 ........................................................ 6图5： 政府投资增速回升+民间投资增速回升（民间投资增速更快）的 2 段时期 ..................... 7图6： A 时期利率均呈现上行特征 .............................................................8图7： A 时期股指均呈现上行特征 .............................................................8图8： A 时期大市值股票均跑赢小市值股票 .....................................................8图9： A 时期价值股弱于成长股 ...............................................................8图10： 政府投资增速回落+民间投资增速回升的 5 段时期 ........................................ 9图11： 5 段时期中利率多呈现上行走势 ........................................................9图12： 5 段时期中股指多呈现上行走势 ........................................................9图13： 5 段时期中大市值股票多跑赢小市值股票 ....................