2010-2015年移动互联网行情复盘：DeepSeek，AI的“iPhone4时刻”

略研究 A股策略 证券研究报告 2025 年 02 月 23 日 DeepSeek：AI 的“iPhone4 时刻” ——2010-2015 年移动互联网行情复盘 证券分析师 韦春泽 A0230524060005 weicz@swsresearch.com 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 韦春泽 (8621)23297818× weicz@swsresearch.com ⚫ 写在前面的话：每当市场出现“科技成长牛”预期，投资者都要讨论 2013-15 年的互联网+。起初，我们也抱着类似的想法，但随着复盘深入，我们发现 2013-2015 年波澜壮阔的互联网+行情，早在 2010 年 iPhone4 发布就伏脉千里。现在的 AI 产业趋势，尚不像应用遍地开花的 2013-15，更像应用希望破土而出的 2010。这篇报告，我们将系统复盘 2010-2015 年移动互联网行情，思考异同，展望未来。 ⚫ 我们复盘 2010-2025 年移动互联网行情，主要分为硬件和应用两条线索： ⚫ 一、消费电子：从成长到周期成长 ⚫ iPhone 4 解锁移动互联网时代。6 月末 iPhone4 在欧美日正式上市后，市场才意识到这款手机的历史意义，7 月电子行情主升浪开启。进入苹果供应链的莱宝高科、歌尔声学、德赛电池等，率先兑现高成长性，成为本轮行情核心。市场预期 iPhone4 引领智能手机创新 + 广大后来者竞相追逐，共同推升产业趋势浪潮，基于“手机如何优化用户体验”的想象，各类元器件主题行情轮动。 ⚫ 先硬件后应用，应用表现更持续。2010 年 10 月 10 日，新一代信息技术产业被纳入七大战略新兴产业，TMT 行情再加速，但演绎核心切换至应用。移动互联网应用跑赢电子的波段从 2010 年 10 月开始，持续至 2011 年初。当时 A 股纯正的移动互联网应用标的有限，互联网应用概念股主要有两类，移动增值服务商是核心标的，各类应用想象（移动支付、云计算、物联网等）此起彼伏。 ⚫ 后 iPhone4 时代：消费电子回归周期成长，但不乏结构性机会。产能快速扩张预期 + 低中期性价比，2010 年末消费电子行情见顶，后续国产中低端手机放量，零部件常常增收不增利。但 2011 年后消费电子还有 Alpha 机会：1）低成本优势 + 强大执行力，抢占红海市场（典型公司欧菲光）；2）横向拓展 + 纵向整合，推进平台化（典型公司立讯精密）；3）进入果链的公司数量增加，队伍壮大。 ⚫ 二、移动互联网应用：从单点突破到全面开花 ⚫ 2013 年移动互联网应用基建基本完成，应用生态化初具。2013 年末智能手机渗透率加速趋势接近尾声，3G 技术渗透率来到高点，移动互联网应用所需的各类基础功能，包括语音、LBS 定位、移动支付基本成熟，应用商店模式确立主流地位，产业组织形式正式颠覆。移动互联网应用正式走向成长期。 ⚫ 重度化与证券化率提升共振，手游行情 2013 年登上舞台。13 年 4-5 月，手游产品高流水接力高票房，成为传媒行情驱动。7-8 月“钱荒”结束后，手游并购潮爆发，行情强动量。10 月初，创业板 IPO 开闸预期升温，创业板进入消化中期性价比阶段，但移动互联网产业趋势远未结束。另外，2013 年的应用成长期确立后，多个方面资产价格都有映射：电子占优切换至传媒占优、服务器开始全面跑赢消费电子、移动支付行情回到 2010 年主题投资高点。 ⚫ 互联网金融：牛市乐观预期的凝聚。移动支付（后续内涵外延扩展至互联网金融）的成长期，自 2013 年下半年开启，2014 年移动支付快速铺开 + 创业板消化中期性价比 + 并购重组加速提高 TMT 证券化率后， 年初的互联网+行情水到渠成。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 A 股策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共25页 简单金融 成就梦想 ⚫ 三、我们的思考：神似 2010，DeepSeek 开启 AI 的“iPhone4”时刻 ⚫ 和移动互联网类似，AI 是具备牛市级别潜力的产业趋势。DeepSeek 提升了应用兑现的概率，可类比 2010 年 6 月iPhone4 推出后加速移动互联网应用落地概率的时刻。长期来看，“以 GPT 为代表的大模型诞生（2023）——DeepSeek 提高 AI 应用落地概率（2025）——AGI 最终实现”，可类比“智能手机诞生（2010 年前）——iPhone4提高应用落地概率（2010）——移动互联网应用爆发（2013-2015）”。当前的国内 AI 行情，本质上是对远期产业趋势成长投资的抢跑，也会类似 2010 年，硬件+软件、成长+主题均有涉及，直至中期性价比约束出现。 ⚫ 无论是硬件还是软件，行情演绎都有纵深。硬件端：果链成长投资 + 零部件创新主题投资（2010）——消费电子周期成长阶段 Alpha 投资（2011-2013，本质是中国制造红利的释放）——应用卖铲人成长投资（2013-2015）。应用端：“信息基建铺设和设备渗透——新功能完善——基于新功能的爆款应用出现——产业竞合加速成长浪潮——产业组织形式完成更迭”的过程，会陆续在越来越多的应用领域出现、反复启动中期趋势行情，直至应用全面开花，演绎对总量行情的乐观预期。 ⚫ 2025 年和 2010 年的不同：科技证券化率、市场投资审美变化已经具备多年积累。2010 年 6 月，TMT（电子、计算机、通信、传媒）占全 A 市值比重仅 5.7%，2013-15 年并购加速 TMT 证券化后，TMT 占全 A 市值比重才来到 10%以上。这一次，应用进步对总量预期的提振，可能不必等到应用全面爆发之时：2025 年 1 月，TMT 占全 A 市值比重已提升至 19.9%；A 股拥抱接纳新经济的耕耘、创业板和科创板的改革的持续推进、鼓励龙头企业回归 A 股和港股的制度优化，即将开花结果。2010 年是公募“超配转型经济，低配传统经济”的起点，TMT 刚刚重回超配，市场对新经济的认识尚不充分，但是在 2015 年科技互联网牛市、2020-2021 年赛道投资与资产管理行业发展的正循环过后，2025 年成长的投资审美早已深入人心。 ⚫ 结构变化上，把握产业趋势的重点驱动逻辑切换。硬件端，目前是 AI 应用从主题投资向成长投资的过渡期，还不到AI 算力全面跑输应用的时间。而硬件的周期成长属性，并不代表 0-1 突破后格局恶化就没机会，盈利能力受行业基本面回落影响的时间，也是捕捉结构性创新、布局下一轮基本面改善周期领涨结构的时间。应用端，AI 应用可能会演绎爆款点状出现（互联网 2011-12 年）到应用逐步爆发（互联网 2013-15 年）的过程，每个阶段可能都有结构性机会（11 年微博、12 年微信、13 年手游、14 年互联网金融、15 年互联网+），但领涨方向也会出现切换。 ⚫ 性价比分析是择时的重要参考，但有产业纵