中国神华(601088)深度研究：领军能源巨擘央企，盈利稳健分红领先

[Table_Title] 中国神华（601088）深度研究 领军能源巨擘央企，盈利稳健分红领先 2025 年 03 月 19 日 [Table_Summary] 【投资要点】  公司主营业务是煤炭、电力的生产和销售，控股股东国家能源集团是全球最大的煤炭生产公司和火力发电公司。公司于 2004 年 11 月在北京成立，于 2005 年 6 月和 2007 年 10 月分别在 H 股和 A 股上市。公司实现煤炭、发电、铁路、港口、航运、煤化工一体化经营模式，截至 2024 年中期煤炭保有资源量/可采储量 336.9/153.6 亿吨、在产产能约 3.5 亿吨，控制并运营的发电机组装机容量 44.8 GW。  煤炭业务：资源储量丰富、主要分布在低成本的陕蒙区域，受益于高长协（自产煤年协比例约 80%）煤炭售价稳定性较高。公司煤炭资源储量非常丰富，目前有保有可采储量 153.6 亿吨，按照目前 3.24 亿吨的年产量水平还可开采近 50 年。公司在产矿井主要分布在内蒙鄂尔多斯以及陕西榆林地区，且以大规模的露天矿为主，因此资源利用效率高、开采成本低。公司以长协为主，2023 年自产煤年协比例约80%，受益于长协机制，公司煤炭售价相对平稳，2023 年/2024 年前三季度不含税平均销售价格同比-9%/-3%，跌幅均小于现货价格。  电力业务：“十四五”期间密集投产新机组，电价短期承压但长期极具盈利潜力。截至 2024 年三季报公司发电总装机/燃煤装机44.94/43.24 GW，“十四五”期间截至目前新增煤电装机 13.4 GW，较2020 年末增加 43%。受益于新投产高效机组，近两年发电量快速增长，2023 年/24 年前三季度发电量同比+11%/+8%。2024 年综合售电价格下调主要受到广东地区电价下调较多影响，但由于公司装机结构和机组优质，电厂盈利水平仍然相对领先且具长期盈利潜力。  运输业务：国内唯一拥有集铁路、港口、航运的大规模、一体化运输网络的煤炭供应企业。铁路运输方面，截至 2023 年底有 2408 公里区域铁路路网，自营铁路运输量 5.7 亿吨；2024 年东胜东至台格庙铁路项目获改革委核准批复，是新街台格庙矿区及附近煤矿煤炭外运的主要运输通道，正线全长 97.6 公里。港口运输方面，公司控制并运营黄骅港等多个综合港口和码头（总装船能力约 2.7 亿吨/年），拥有约2.13 百万载重吨自有船舶的航运船队；且持续推进港务扩能，黄骅港五期项目已获得核准批复，预计 2027 年建设完工。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：李淼 证书编号：S1160524120006 证券分析师：王涛 证书编号：S1160525020003 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 728777.31 流通市值（百万元) 604891.27 52 周最高/最低（元） 47.50/34.78 52 周最高/最低（PE） 15.97/12.22 52 周最高/最低（PB） 2.23/1.72 52 周涨幅（%） 5.05 52 周换手率（%） 41.73 [Table_Report] 相关研究 《煤价逐步筑底，关注稳健红利龙头的超跌反弹和配置机会》 2025.03.03 《印尼出台外汇管制新政，海外煤炭成本支撑或增强》 2025.02.21 《盈利稳健分红领先，持续提升价值创造能力》 2025.02.06 《节前煤价小幅回落，铁水产量或筑底回升》 2025.01.25 《红利为茅，低波铸盾》 2024.12.31 -12.33%-4.89%2.55%9.98%17.42%24.86%3/185/187/189/1811/181/183/18中国神华 沪深300 挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 煤炭 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 中国神华（601088）深度研究  公司投资价值分析：（1）高长协+煤电联动属性，盈利中枢有望维持高位。公司自产煤长协占比超过 80%，2024 年港口长协价格基本在 696-710元/吨窄幅震荡，长协基准价上调显著提升公司长期盈利中枢，且产量有望维持月均 2700 万吨的较高水平；电力业务仍有在建及待建机组9.6GW，较目前的 45GW 可增长 21.5%，进入市场电时代，火电电价虽短期承压、长期仍有望提升。（2）分红表态积极，现金流和高股息属性。截至 2024 年三季报，公司账面现金达 1835 亿元，未分配利润达 2897亿，充裕的货币资金和现金流为公司高分红奠定基础。2012-2023 年公司年均股利支付率高达 72%，且近三年自由现金流维持在 300 亿元以上的健康水平，预计在业绩高位稳健且尚无大额资本开支情况下，高分红可延续。（3）争做能源革命排头兵、能源供应压舱石，ESG 水平领先。公司战略为打造世界一流的综合能源上市公司，制定煤、电、运、化同步推进的碳达峰行动战略路线，推进清洁化、一体化、精细化、智慧化、国际化发展，在煤企中管理水平和 ESG 水平领先，在央企市值考核的市场环境和趋势下有望享受中特估和 ESG 溢价。 【投资建议】  公司煤炭长协占比高，煤炭盈利稳定性较强，电力业务新投运火电装机有望持续贡献增量，并且公司作为领军能源央企不断提升核心竞争力和价值创造能力。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润有望达584.5/546.4/544.1 亿元，对应 EPS 为 2.94/2.75/2.74 元，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 343074.00 339912.75 327238.66 328781.02 增长率(%) -0.42% -0.92% -3.73% 0.47% EBITDA（百万元） 115832.00 112401.36 112558.89 114944.32 归属母公司净利润（百万元） 59694.00 58451.31 54642.03 54411.19 增长率(%) -14.29% -2.08% -6.52% -0.42% EPS(元/股) 3.00 2.94 2.75 2.74 市盈率（P/E） 10.44 12.47 13.34 13.39 市净率（P/B） 1.52 1.70 1.65 1.60 EV/EBITDA 4.46 5.37 5.35 5.05 资料来源：Choice 股票专题，东方财富证券研究所 【风险提示】  煤价超预期下跌、火电业务受新能源挤压、一体化经营风险、分红政策调整风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 中国神华（601088）深度研究 正文目录 1.公司业务情况：煤电路港航化一体化的能源央企 ..................... 5 1.1.公司主营业务：煤电生产为主、煤电路