固定收益专题：债券精耕细作工具箱之浮息债

证券研究报告 | 固定收益 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 固定收益专题 债券精耕细作工具箱之浮息债 低利率时代，债券投资需要更加精耕细作，债券品种的选择上，除了信用和利率的区别外，浮息债和固息债的区别，也为市场提供了增厚收益的策略选择。浮息债的票面利率跟随基准利率进行调整，因而与固息债品种相比，利率下行期，浮息债可以帮助发行人有效降低发行成本，在利率上行期，浮息债能够为投资者提供更丰厚的收益。本篇报告，我们从浮息债的发行、存量、流动性、估值、投资价值、隐含市场信息等角度出发，对浮息债做全面的介绍。 截止 2025 年 2 月 28 日，国内债券市场存量规模约为 180 万亿元，其中浮动利率债券存量规模约为 5054 亿元，占比为 0.28%左右，浮动利率债券占比规模相对较小。尽管当前浮息债存量规模较少，但在对冲利率风险、对冲通胀风险、开展久期管理、衡量央行降息预期和通胀预期方面，浮息债具有其它债券品种不具有的独特优势。 当前我国浮息债以挂钩 LPR 的政策性金融债为主。从 1995 年，我国第一只浮动利率债“95 进出 51”发行至今，我国浮息债市场经历了三轮扩张期。1995 年-2000 年期间，浮息债的发行规模经历了第一轮扩张，由每年520 亿元增至 2500 亿元。2003 年-2011 年，浮息债发行显著放量，其中以 Shibor 为基准利率的浮息品种开始大规模发行。2014-2021 年，浮息债的发行规模再度迎来扩张，以 LPR 为基准利率的浮息品种开始登场。2022年以来，受利率整体走低，浮息债的需求减少，发行规模显著下降。浮息债发行品种来看，以发行期限为 3 年和 5 年的政策性金融债的存量规模最大，合计约 4260 亿元，占全部浮息债的比重达到 78%。浮息债参考利率来看，以 1 年期贷款基础利率（LPR）的存量规模最大，合计约 2257 亿元，占全部浮息债的比重达到 41%。浮息债流动性低于同期的固息债，从期限上看，3 年期国开债浮息债 240213.IB 的二级市场流动性与固息债240202.IB 相接近，而 10 年期国开债浮息债 240216.IB 的二级市场流动性远低于同期的固息债 240205.IB。 基准利率和点差收益率共同决定浮息债价格。其中浮息债的票息主要受基准利率影响，而浮息债的到期收益率受基准利率和点差收益率的共同影响。投资浮息债本质上降低了债券价格随基准利率波动的风险，但同时将风险暴露于点差收益率的波动风险下。基准利率与债券收益率的相关性、市场交易因素、信用利差、特殊条款中期权价值的波动等因素均会影响浮息债的点差收益率。 各类投资者投资浮息债的目的各不相同。配置投资者主要规避利率风险，配置型投资者通过配置浮息债可以规避利率风险，满足货基、负债端成本与基准利率挂钩等机构的需求，同时获取相对较高的预期票息。而投机交易者，主要对点差收益率波动进行投机博取收益，点差收益率由于其影响因素和固息债收益率的影响因素不完全相同，从而其收敛速度和调整的拐点存在时间差异，使得浮息债可以作为不同于固息债的投机工具。中性策略交易者，利用付息债和利率互换工具来实行套利交易。 浮息债净价主要与基准利率和点差收益率有关。通过比较浮息债的相近期限固息债净价的波动，我们来比较浮息债和固息债的性价比。浮息债设计的初衷就是为了抵御利率风险，在基础利率上行阶段，浮息债表现更好，基础利率下行阶段，固息债表现更好，同时浮息债和固息债派息频率的差异，也会影响浮息债的性价比，例如债券收益率上行阶段，更高频的派息可帮助浮息债锁定更高的收益，而收益率下行阶段，更高频的派息可能存在再投资风险。考虑点差收益率的变化，即使在债券收益率上行期，浮息债收益率未必优于固息债，例如收益率上行期，如果因为市场回调导致浮息债持有人集中抛售，那么点差可能大幅上行，浮息债并不比固息债抗跌。 风险提示：货币政策超预期；市场风险偏好超预期；统计存在误差。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理 朱帅 执业证书编号：S0680123030002 邮箱：zhushuai1@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：城农商行增配存单，保险、基金增配地方债——2025 年 2 月托管数据点评》 2025-03-19 2、《固定收益点评：重新寻找利率定价锚》 2025-03-18 3、《固定收益点评：经济继续保持强韧》 2025-03-17 2025 03 22年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、浮息债基本情况 ............................................................................................................................... 3 1.1 市场存量 .................................................................................................................................... 3 1.2 浮息债市场现状 ......................................................................................................................... 4 1.3 二级市场流动性 .......................................................................................................................... 5 二、浮息债估值方法 ............................................................................................................................... 6 2.1 浮息债估值方法 ......................................................................................................................... 6 2.2 点差收益率 ................................................................................................................................ 7 2.2.1 估价的影响因子 .