贝壳-W(02423.HK)2024年营收稳步增长，盈利水平略下滑

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市贝壳-W（02423.HK）2024 年营收稳步增长，盈利水平略下滑核心观点公司研究·海外公司财报点评房地产·房地产服务证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价54.65 港元总市值/流通市值197929/190057 百万港元52 周最高价/最低价73.50/32.75 港元近 3 个月日均成交额406.77 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《贝壳-W（02423.HK）-Q3 营收利润环比回落，新房业务持续跑赢市场》 ——2024-11-26《贝壳-W（02423.HK）-Q2 营收净利同环比均改善，彰显行业龙头业绩弹性》 ——2024-08-14《贝壳-W（02423.HK）-新赛道业务成长平滑主航道收入波动，利润率环比持平》 ——2024-05-28《贝壳-W（02423.HK）-龙头经营优势彰显，盈利能力逆势提升》——2024-03-20《贝壳-W（02423.HK）-Q3 业绩保持平稳，“两翼”业务收入高增》 ——2023-11-12公司营收稳步增长，主要受益于存量房交易回暖和新赛道业务快速发展。2024 年，公司实现 GTV 交易总额 33494 亿元，同比+7%，其中，存量房业务GTV 占比为 67%，同比提升 2.5pct；2024 年，公司实现营业收入 935 亿元，同比+20%，其中新赛道业务收入占比 34%，同比提升 9pct。公司的营收增速高于 GTV 增速，主要因为货币化率较高的新赛道业务发展较快。公司盈利水平略下滑。2024 年，公司实现归母净利润 41 亿元，同比-29%，归母净利率 4.3%，同比下降 3pct；实现经调整归母净利润72 亿元，同比-26%，经调整归母净利率 7.7%，同比下降 5pct。2024 年，公司整体毛利率 25%，同比下降 3pct；贡献利润率 30%，同比下降 4pct。公司盈利水平出现下滑，一方面是因为贡献利润率较低的房屋租赁业务扩张、贡献利润率较高的新兴业务收缩，另一方面受一次性奖金支出和费用计提的影响。存量房业务表现与地产政策节奏一致。2024 年，公司存量房业务交易总额22465 亿元，同比+11%，市占率 24%，同比提升 2pct，主要得益于 5 月和 9月密集出台利好政策带来的成交回暖。存量房业务收入 282 亿元，同比+1%，货币化率 1.26%略有下降，主要因为：（1）链家交易额占比下降带来结构性影响；（2）自 2023 年 9 月链家在北京下调了存量房佣金费率；（3）若干增值服务取消减少了收入。存量房业务贡献利润率 43.0%，同比降低 4pct，主要是链家经纪人数量增加及员工福利改善带来固定薪酬成本增加。新房业务市占率和货币化率持续提升。2024 年，公司新房业务实现 GTV 交易总额 9700 亿元，同比-3%；新房市占率 11.0%，同比提升 2pct，其中 Q4 单季度市占率攀升至 14%。2024 年，公司新房业务收入为 337 亿元，同比+10%；货币化率 3.5%，同比提升 0.4pct，其中 Q4 单季度货币化率高达 3.7%，创历史新高，主要得益于公司相对房企较强的议价能力。2024 年，公司新房业务贡献利润率 24.8%，同比下降 2pct，但 Q4 单季度贡献利润率回升至 25.6%。新赛道业务保持良好的增速势头。2024 年，公司家装家居业务交易总额 169亿元，同比+27%；家装家居业务收入 148 亿元，同比+36%；货币化率 87%，同比提升 6pct；贡献利润率 31%，同比提升 2pct。2024 年，公司新兴业务及其他交易总额 1160 亿元，同比+18%；其中，房屋租赁服务收入 143 亿元，同比+135%，贡献利润率 5%，同比提升 6pct；金融服务等其他服务业务收入25 亿元，同比+9%，虽然贡献利润率高达 86%，但公司为压降风险主动收缩。门店和经纪人数量还在扩张，预期市占率将持续提升。截至 2024 年末，公司门店数量为 5.2 万家，同比+18%；经纪人数量为 50 万人，同比+17%；店均人数 10 人，同比持平；自 2022 年以来经营规模持续修复。2024Q4，公司活跃门店和活跃经纪人数占比分别为 96%和 89%，保持高位；通过贝壳或链家移动应用程序访问平台的月活用户数为 4320 万人，同比持平。投资建议：受益于地产利好政策出台和新赛道业务增长，2024 年公司收入稳步提升，但盈利能力略有下滑。考虑到公司业务结构调整和规模扩张期间的经营磨合，我们略下调盈利预测，预计公司 2025-2026 年的经调整归母净利润分别为 82/89 亿元（前值 92/95 亿元），每股收益分别为 2.27/2.45 元，对应当前股价 PE 分别为 21.7/20.1 倍，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告风险提示：经济增速放缓、地产政策收紧、楼市热度下降、存量房交易佣金费率下行、新房市占率提升不及预期、新赛道业务盈利不及预期等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)77,77793,457105,251116,247126,898(+/-%)28.2%20.2%12.6%10.4%9.2%经调整归母净利润(百万元)9,7927,1988,2118,8599,696(+/-%)243.1%-26.5%14.1%7.9%9.5%每股收益（元）2.701.992.272.452.68EBITMargin6.3%4.2%5.0%5.1%5.4%净资产收益率（ROE）13.9%10.0%11.1%11.2%11.4%市盈率（PE）18.224.721.720.118.4EV/EBITDA36.045.135.232.829.9市净率（PB）2.472.502.332.172.01资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司营收稳步增长，主要受益于存量房交易回暖和新赛道业务快速发展。2024 年，公司实现 GTV 交易总额 33494 亿元，同比+7%，其中，存量房业务 GTV 占比为 67%，同比提升 2.5pct。2024 年，公司实现营业收入 935 亿元，同比+20%，其中新赛道业务（家装家居、房屋租赁和新兴业务）收入占比 34%，同比提升 9pct。公司的营收增速高于 GTV 增速，主要因为货币化率较高的新赛道业务发展较快。图1：公司历年交易总额 GTV 及同比图2：公司历年营业收入及同比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济