有色、钢铁行业黄金系列报告之一：央行购金空间广阔，投资需求推动金价中期上涨

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 有色、钢铁行业 ⚫ 黄金投资需求显著增长，2024 年总需求量创新高：根据世界黄金协会 2025 年 2 月5 日发布的《全球黄金需求趋势报告》，2024 年全球黄金总需求量为 4974 吨，同比增长 1%，刷新自 2010 年以来的最高纪录。其中黄金投资总需求达 1180 吨，同比大幅增长 25%。展望 2025 年，我们认为消费与科技用金需求或进一步分化，处于历史最高水平的金价可能抑制金饰消费需求，但全球央行购金与黄金 ETF 的投资需求或继续带来需求增量。 ⚫ 央行购金总量稳定国家分化，黄金或削弱美元储备货币地位：2024 年全球央行黄金净购买量为 1045 吨，连续第三年突破千吨大关。全球央行购金行为作为黄金投资需求的代表，对黄金定价的影响力日益提升，未来投资需求或主导黄金的定价，全球央行购金行为的隐含逻辑是美元作为全球储备货币的绝对主导地位被削弱。 ⚫ 中国央行未来购金目标的两种假设：截止 2025 年 2 月 28 日，中国央行黄金在外汇储备中的占比仅为 6.58%，与其他国家相比存在较大差距。假设未来其他资产数额不变，如果外汇储备中黄金占比提升至对标西班牙水平的 21.9%，则对应的总计理论增量空间为 6265.6 吨黄金；如果提升黄金外汇储备占比至对标埃及水平 23.7%，则对应的总计理论增量空间为 7166.9 吨黄金。 ⚫ 央行购金对黄金价格的影响：根据 Wind 数据，2022 至 2024 年全球央行月度净购金量除 2023 年 3 月至 5 月为负值以外，总体维持稳定，月度购金量约为 50 至 100吨。其中，全球央行单月购金量的激增，可能推动黄金价格近 5%的上涨。需要注意的是，由于全球央行购金释放中长期投资信号，从而备受市场关注，当月全球央行净购金量的增长对金价的影响可能存在 1-2 个月的滞后效应。 投资建议： 我们认为，逆全球化与贸易壁垒大背景下，受特朗普关税政策反复变动、美国经济数据及美联储降息预期，全球央行购金有望持续增长，推动黄金价格持续新高。我们看好金价的长期上涨空间，建议关注全球布局的国内黄金民营企业、2026 年后产量增量较大的赤峰黄金(600988，买入)，世界级一流矿企、铜、金双轮驱动的紫金矿业(601899，买入)，同时建议关注山金国际(000975，未评级)。 风险提示 美国政策与经济变化超预期；历史数据参考意义弱化；黄金需求不及预期；假设条件变化影响测算结果 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 有色、钢铁行业 报告发布日期 2025 年 03 月 27 日 刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487 央行购金空间广阔，投资需求推动金价中期上涨 ——黄金系列报告之一 看好（维持） 有色、钢铁行业深度报告 —— 央行购金空间广阔，投资需求推动金价中期上涨 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1．2024 年全球黄金需求概况 ............................................................................................ 4 1.1 科技用金：人工智能需求爆发，科技用金增量显著 ...................................................... 6 1.2 投资用金：金币金条总体持平，内部需求结构分化 ...................................................... 6 1.3 央行购金与 ETF：双轮驱动，黄金投资需求显著增长 .................................................. 8 2．黄金 ETF 与央行购金分析 ............................................................................................ 9 2.1 黄金 ETF：净流出量明显减少 ...................................................................................... 9 2.2 央行购金：新兴市场主导，增长空间广阔 .................................................................. 10 3．全球央行购金对黄金价格影响 .................................................................................... 14 4．投资建议 ..................................................................................................................... 16 风险提示 .......................................................................................................................... 16 有色、钢铁行业深度报告 —— 央行购金空间广阔，投资需求推动金价中期上涨 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：全球黄金科技板块需求情况（单位：吨） ........................................................................... 6 图 2：全球黄金投资板块需求情况（单位：吨） ........................................................................... 7 图 3：2022-2024 全球黄金 ETF 持仓变化量及投资需求（单位：吨） ......................................... 8 图 4：2022-2024 全球黄金 ETF 持仓变化量及全球央行购金量（单位：吨） ............................... 8 图 5：2021-2024 年全球黄金 ETF 持仓量变化量（单位：吨