泰恩康(301263)首次覆盖报告：拐点将至，CKBA打开成长空间

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 泰恩康泰恩康 301263301263.SZSZ ⚫ 代理起家，扎实发展的综合性药企。泰恩康成立于 1999 年，2022 年于创业板上市。公司依靠代理和胃整肠丸和“沃丽汀”起家，通过自建和收购逐渐建立研发平台，目前已手握一批高潜力产品。公司主营业务包括：肠胃、两性健康和眼科用药，整体营收和利润增速趋缓，但核心业务持续增长。近年来，公司研发投入显著增加，已收获盐酸达泊西汀片等重要产品，同时布局了丰富的管线。 ⚫ 白癜风治疗药物稀缺，CKBA 有望脱颖而出。白癜风患病率高，患者治疗意愿强，2021 年我国白癜风用药患者人数为 1233 万人。治疗药物主要包括：激素和外用钙调磷酸酶抑制剂，但痛点明显，国内暂无新药获批，临床未满足需求极大。国内白癜风在研品种共 8 个，芦可替尼乳膏进度最快（上市申请），公司 CKBA 是唯一的非 JAKi 药物。芦可替尼乳膏 2024 年销售额达 5.08 亿美元（+50%），但存在安全性风险（FDA 黑框警告）。CKBA 改造自天然产物，其治疗白癜风的 II 期临床试验已完成入组，盲态数据下已展现出较好疗效趋势和安全性，预计 2025 年中公布数据。此外，CKBA 已完成银屑病 2a 期临床试验，后续还将拓展玫瑰痤疮、特应性皮炎等适应症，潜力较大。 ⚫ 核心品种构建护城河，储备丰富后劲足。公司核心业务包括：1）胃肠用药：和胃整肠丸近年来增长受限于产能、销售区域和盈利能力，即将转为自产突破限制，届时有望快速放量。肠道准备用药复方硫酸钠片国内首家申报，口服片剂有效解决溶液剂型依从性差的问题，具有重塑市场的潜力；2）两性健康：“爱廷玖”（盐酸达泊西汀片）已成为 PE 领域头部品牌，ED 领域他达拉非片已获批上市，在研包括延时喷雾等潜在重磅单品，有望协同快速放量；3）眼科：“沃丽汀”销售稳定，仍有增长空间。老视药物盐酸毛果芸香碱滴眼液即将申报上市，目前国内暂无老视药物获批，该产品有望成为首仿甚至老视首款获批药物。 ⚫ 公司核心业务或重要产品未来 1-2 年处于快速进展时期，我们预测公司 2024-2026年每股收益分别为 0.26、0.39 和 0.62 元。根据可比公司 2025 年平均估值，给予公司当年 54 倍市盈率，对应目标价 21.06 元，首次给予“增持”评级。 风险提示 研发进展不及预期风险；新产品放量低预期风险；市场竞争加剧风险；毛利率提升不及预期风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 783 761 757 951 1,214 同比增长(%) 19.9% -2.9% -0.5% 25.7% 27.6% 营业利润(百万元) 209 191 147 216 340 同比增长(%) 51.0% -8.7% -23.1% 47.2% 57.4% 归属母公司净利润(百万元) 175 160 111 165 262 同比增长(%) 45.4% -8.3% -30.5% 48.1% 58.7% 每股收益（元） 0.41 0.38 0.26 0.39 0.62 毛利率(%) 58.2% 60.6% 58.6% 62.6% 69.7% 净利率(%) 22.3% 21.1% 14.7% 17.3% 21.6% 净资产收益率(%) 13.6% 8.8% 6.2% 9.0% 13.7% 市盈率 43.8 47.8 68.7 46.4 29.2 市净率 4.1 4.3 4.2 4.1 3.9 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年04月08日） 17.98 元 目标价格 21.06 元 52 周最高价/最低价 21.99/11.92 元 总股本/流通 A 股（万股） 42,550/30,359 A 股市值（百万元） 7,650 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2025 年 04 月 10 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -10.95 -11.69 22.31 37.27 相对表现% -4.86 -4.25 25.96 34.04 沪深 300% -6.09 -7.44 -3.65 3.23 伍云飞 wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 香港证监会牌照：BRX199 胡俊涛 hujuntao@orientsec.com.cn 拐点将至，CKBA 打开成长空间 ——泰恩康首次覆盖报告 增持 （首次） 泰恩康首次报告 —— 拐点将至，CKBA打开成长空间 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、代理起家，扎实发展的综合性药企 .......................................................... 5 1.1 增长趋缓，核心品种稳健 .............................................................................................. 6 1.2 盈利能力增强，持续创新 .............................................................................................. 7 二、白癜风药物稀缺，CKBA 有望脱颖而出 ................................................... 9 2.1 白癜风患者超千万，未满足需求极大 ............................................................................ 9 2.2 竞争格局良好，CKBA 有望脱颖而出 .......................................................................... 12 三、核心品种构建护城河，储备丰富后劲足 ................................................. 15 3.1 和胃整肠丸即将突破，复方硫酸钠片或将重塑市场 .................................................... 15 3.2 两性健康和眼科：核心单品破局，品牌优势将现 ........................................................ 18 3.2.1 “爱廷玖”突围，产品矩阵持续完善 18 3.