三生制药(01530.HK)港股公司首次覆盖报告：核心品种持续发力，多款创新药进入收获期

医药生物/生物制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 29 三生制药（01530.HK） 2025 年 03 月 27 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/3/26 当前股价(港元) 10.820 一年最高最低(港元) 11.040/5.470 总市值(亿港元) 259.20 流通市值(亿港元) 259.20 总股本(亿股) 23.96 流通港股(亿股) 23.96 近 3 个月换手率(%) 59.55 股价走势图 数据来源：聚源 核心品种持续发力，多款创新药进入收获期 ——港股公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 刘艺（联系人） 余克清（分析师） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 liuyi1@kysec.cn 证书编号：S0790124070022 yukeqing@kysec.cn 证书编号：S0790525010002  核心品种持续发力，多款创新药进入收获期 三生制药目前已有 40 余种上市产品，覆盖肾科、肿瘤科、自身免疫性疾病、眼科及皮肤科等多种治疗领域，其中核心品种特比澳、蔓迪系列等有望持续稳健增长。公司在研管线丰富，不仅孵化三生国健优质自免创新药平台，更培育出或合作开发 SSGJ707、自免系列产品及口服紫杉醇等，特别是 SSGJ707 早期临床结果优异，在 J.P.M 展示积极 II 数据，有成为重磅品种的潜力。公司核心品种保持稳定增长，多款创新药又逐步进入收获期。我们看好公司发展，预计公司2025-2027 年归母净利润为 23.28、26.12、29.38 亿元，EPS 为 0.97、1.09、1.23元，对应 PE 分别为 9.3、8.3、7.4 倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。  多元化业务布局叠加成熟的商业化能力，驱动公司核心产品稳健增长 制药方面，特比澳作为公司第一大单品，2024 年实现同比 20.4%的高速增长，2024年医保谈判成功零降价续约并新增儿童 ITP 适应症给产品带来新的增量空间，此外促红素双品牌、益赛普及赛普汀等产品的稳步增长也进一步贡献公司现金流；毛发皮肤方面，蔓迪（5%米诺地尔）是国内首款获批上市的 OTC 米诺地尔，2024年收入达 13.37 亿元，通过不断开发新系列品种，蔓迪品牌销售有望持续增长；合作项目上，公司 2024 年与众多药企达成创新合作，例如 HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等，有望抬升公司业绩天花板。  在研管线多点开花，聚焦优势创新平台打造高价值品种 2025 JPM 披露 SSGJ707（PD-1/VEGF 双抗）早期临床数据，疗效与安全性展现优效潜力。公司 SSGJ707 于 2025 年 2 月与百利天恒 EGFR×HER3 双抗 ADC 达成联用合作；SSS06 是新一代长效促红素，用于慢性肾衰竭（CRF）贫血，其NDA 已于 2024 年 7 月获受理；608（IL-17 单抗）针对斑块状银屑病的 NDA 已于 2024 年 11 月获受理；613（IL-1β）、611（IL-4R）等均处于 III 期临床，后续有望相继提交上市申请。公司管线创新价值高，市场潜力有待进一步发掘。  风险提示：临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、销售不及预期风险。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 7,836 9,108 10,078 11,169 12,442 YOY(%) 14.1 16.2 10.7 10.8 11.4 净利润(百万元) 1,549 2,090 2,328 2,612 2,938 YOY(%) (19.1) 34.9 11.4 12.2 12.5 毛利率(%) 85.0 86.0 84.2 84.2 84.2 净利率(%) 22.1 24.3 26.6 26.6 26.8 ROE(%) 11.1 13.5 0.8 0.9 1.1 EPS(摊薄/元) 0.65 0.87 0.97 1.09 1.23 P/E(倍) 14.0 10.4 9.3 8.3 7.4 P/B(倍) 1.5 1.4 0.1 0.1 0.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%120%2024-032024-072024-112025-03三生制药恒生指数公司研究 港股公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 29 目 录 1、 核心品种持续发力，多款创新药进入收获期 ......................................................................................................................... 4 1.1、 核心产品稳健增长，创新管线多元布局 ...................................................................................................................... 5 2、 肿瘤/血液领域：特比澳稳健增长，拓展新适应症贡献增量 ................................................................................................ 8 2.1、 特比澳：全球唯一商业化 rhTPO，逐步拓展多项适应症 .......................................................................................... 8 2.1.1、 CTIT 适应症市场空间大，特比澳受指南 I 级推荐 .......................................................................................... 9 2.1.2、 特比澳适应症持续拓展，新增量空间可期 ..................................................................................................... 10 2.2、 SSGJ-707：II 期临床数据惊艳，具备较大潜力 ...................................................................................................... 13 3、 肾科领域：促红素双品牌市占率领先，肾病管线持续拓展 ............................................................................................... 15 3.1、 ESAs 类药物需