公司首次覆盖报告：多重改革下盈利能力处于上升渠道，老牌国企再出发

家用电器/白色家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 32 长虹美菱（000521.SZ） 2025 年 04 月 02 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/4/1 当前股价(元) 8.24 一年最高最低(元) 12.64/6.76 总市值(亿元) 84.87 流通市值(亿元) 72.12 总股本(亿股) 10.30 流通股本(亿股) 8.75 近 3 个月换手率(%) 186.41 股价走势图 数据来源：聚源 多重改革下盈利能力处于上升渠道，老牌国企再出发 ——公司首次覆盖报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 陈怡仲（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 chenyizhong@kysec.cn 证书编号：S0790123070024  多重改革下老牌国企盈利能力有望持续提升，首次覆盖，给予“买入”评级 作为少数未完成混改的老牌家电国企，长虹集团近年不断寻求改革突破，而美菱公司积极配合集团整体调改并搭配企业提质增效，收入与盈利能力实现稳步提升。公司外销业务景气度延续，内销在国补刺激下逐渐改善，我们预计 2024-2026年归母净利润为 7.03/8.07/9.11 亿元，对应 EPS 分别为 0.68/0.78/0.88 元，当前股价对应 PE 为 12.1/10.5/9.3 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  冰洗和家空行业出货稳中有升，近期外销景气度较高，公司产品注重质价比 冰箱：行业整体出货量呈现稳健增长，近年来外销增速持续高于内销，规模也逐渐赶超。从价格看，近年来内销价格有所提升，外销反之。当前冰箱的消费亮点聚焦于健康保鲜以及薄嵌设计，同时大容积与多功能偏好加强，行业加速智能化转型升级。长虹美菱冰箱柜产品主打“薄、窄、嵌”，定价注重质价比，产业内销收入整体平稳、份额有所提升，外销收入实现较快增长。家空：行业整体出货量稳中有升，预计内销以旧换新将持续拉动行业增长。从价格看，2024-2025 年国补有望缓和竞争压力，拉动均价重回增长，当前空调行业中新风、除菌净化等细分市场持续增长，呈现出高质价比和多元化并重的特点。长虹美菱空调产业近年来实现快速增长，并于 2022 年实现扭亏，产品聚焦质价比，用户导向打造“无尘”名片，技术导向坚持品质品控，具有一定细分竞争力，内外销份额稳步提升。  集团整体调改搭配企业提质增效，盈利能力稳中向好，仍有提升空间 公司盈利能力2021年迎来转折并实现连续三年提升，2023年归母净利率达3.1%。我们认为主系：集团统一调改下，协同公司多种降本增效措施并举，期间费用率不断降低所致。国企在历史上经历过多轮改革，解决了一定效率低下、竞争力不强的问题，是经济发展重要命脉。长虹集团历经保军转民、相关多元化、国际化等多次转型，已发展成为集智慧家居、数字经济、医疗健康、新能源等产业为主的千亿级跨国企业集团，历经多次改革。当前正值新帅上任之际，我们认为作为仍未完成混改的国企之一，长虹有望在新管理层带动下进一步实现深化改革，激发和释放改革活力。从长虹美菱的角度看，公司不仅积极配合集团完成整体调改、充分利用了集团内部资源，也针对自身困境和产业特点，通过质改数转、组织优化和激励相容三大抓手进行了差异化战略布局与实施，盈利能力和各项周转指标稳中向好改善，未来盈利能力仍有提升空间，老牌国企有望换发荣光。  风险提示：海外需求不及预期、代工客户订单有所波动、改革进展有所放缓。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 20,215 24,248 28,727 31,961 34,967 YOY(%) 12.1 19.9 18.5 11.3 9.4 归母净利润(百万元) 245 741 703 807 911 YOY(%) 371.2 203.0 -5.1 14.7 12.9 毛利率(%) 13.7 13.9 14.1 14.5 14.6 净利率(%) 1.4 3.2 2.8 3.0 2.9 ROE(%) 5.0 12.5 12.0 12.9 12.2 EPS(摊薄/元) 0.24 0.72 0.68 0.78 0.88 P/E(倍) 34.7 11.5 12.1 10.5 9.3 P/B(倍) 1.6 1.5 1.4 1.2 1.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%48%2024-042024-082024-12长虹美菱沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 32 目 录 1、 黑白家电强强联合，自主创研推动产品技术进步 ................................................................................................................. 5 1.1、 长虹美菱：冰箱起家，经四川长虹重组后开始黑白电为主业的多元化发展 .......................................................... 5 1.2、 股权结构：职业经理人模式提高公司管理效率和竞争率 .......................................................................................... 6 1.3、 业务结构：主营为白色家电，海外市场快速增长 ...................................................................................................... 7 1.4、 财务分析：2021 年以来净利率逐渐回归上升渠道 ..................................................................................................... 8 2、 行业：内销呈现高端化趋势，外销景气度有所回暖，公司产品定位质价比，近年来盈利能力持续提升 ................... 11 2.1、 冰箱：内销呈现高端化趋势，美菱产品主打质价比 ................................................................................................ 11 2.2、 空调：以旧换新政策拉动内销改善，公司盈利能力有望持续提升 ........................................................................ 15 3、 改革提效：国企改革提效内部治理，推动业绩增长 ......................