纵向一体化和横向布局渐入佳境

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中伟股份（300919） 证券研究报告 2025 年 04 月 03 日 投资评级 行业 电力设备/电池 6 个月评级 持有（首次评级） 当前价格 35.18 元 目标价格 39.88 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 937.09 流通 A 股股本(百万股) 909.82 A 股总市值(百万元) 33,247.95 流通 A 股市值(百万元) 32,280.34 每股净资产(元) 21.34 资产负债率(%) 59.97 一年内最高/最低(元) 59.75/26.61 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中伟股份-公司点评:一体化布局再下一城， 23 年业绩 有望直 接受益》 2022-07-13 2 《中伟股份-季报点评:短期盈利承压，看好三元一体化布局带来盈利反转》 2022-05-12 3 《中伟股份-半年报点评:中报业绩符合 预 期 ， 看 好 明 年 量 利 齐 升 》 2021-08-30 股价走势 纵向一体化和横向布局渐入佳境 纵向一体化加深，冶炼产能释放，自有矿逐步投产 从冶炼角度，公司在印尼布局四大原料基地，其中三大已投产，产能规模20 万吨；2024H1，翡翠湾和德邦项目满产低冰镍合计 5.5 万吨，NNI 和中青新能源项目产能爬坡，在印尼镍产品整体产出超 3.5 万金属吨。 从矿自供角度，目前公司冶炼端项目相继建成投产，产能仍处于爬坡阶段，镍资源自供率在 20%左右。随着公司产业一体化深入推进，将有效降低综合生产成本，提升产品盈利能力。 横向布局钠电正极、磷酸铁等其他方向，产品力趋于领先 钠电正极：公司建成近万吨中试到量产产能，涵盖三大技术路线，获多家头部电芯客户认证。2023 年 3 月，实现层状氧化物钠电前驱体量产；2024年 8 月，交付首批聚阴离子前驱体，12 月获千吨级钠电材料订单。 磷酸铁：2024 年底，公司完成三四代磷酸铁前驱体量产，五代产品性能和成本领先行业，单月出货量突破 1.5 万吨，进入行业第一梯队，并持续升级产线，提高效率与优化产品结构。 市场关注 25 年三元整体需求/镍的价格 三元需求：据起点研究院（SPIR）预计，2025 中国三元正极出货量有望达65.5 万吨，同比增长 5%。主要增长点来自：1）海外三元出口增长；2）三元大圆柱电池量产装车，拉动对高镍三元材料需求；3）三元材料与磷酸锰铁锂混用方案在储能市场渗透率提升 ；4）轻型动力领域，尤其是高倍率高容量电池需求增长。 镍价：2025 年镍产业链仍将维持供大于求的过剩格局，但过剩幅度逐渐收敛，印尼镍相关政策是影响基本面的主要变量，矿端的不确定性为镍价增加了潜在向上的弹性。2024 年印尼镍产量占全球总需求 70%左右，海外集中度高，若受不可控因素扰动，镍价抬升有望显著提振海外项目盈利水平。 投资建议 1. 传统业务：行业龙头，拥有技术优势和下游客户资源，目前产能利用率逐步释放中； 2. 镍冶炼业务：随着印尼镍项目逐步达产，预计镍产量将提升，增强成本控制能力。 我们预计公司 24-26 年归母净利润为 20.91/25.18/30.96 亿，PE 分别为16/13/11X。把华友钴业、格林美和宁德时代作为可比竞对，给予中伟股份25 年 14.84X PE，目标价 39.88 元，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：原材料价格波动、国际环境变化、产能消纳承压、技术迭代 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30,343.74 34,273.22 39,400.26 47,200.31 55,700.36 增长率(%) 51.17 12.95 14.96 19.80 18.01 EBITDA(百万元) 3,773.17 4,734.71 3,676.81 4,404.80 5,364.09 归属母公司净利润(百万元) 1,543.53 1,946.56 2,091.18 2,517.97 3,096.36 增长率(%) 64.39 26.11 7.43 20.41 22.97 EPS(元/股) 1.65 2.08 2.23 2.69 3.30 市盈率(P/E) 21.36 16.94 15.76 13.09 10.65 市净率(P/B) 2.00 1.66 1.52 1.37 1.20 市销率(P/S) 1.09 0.96 0.84 0.70 0.59 EV/EBITDA 13.37 10.26 13.52 11.24 9.70 资料来源：wind，天风证券研究所 -52%-39%-26%-13%0%13%26%2024-042024-082024-12中伟股份创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 业绩稳步发展，探索未来材料布局 ................................................................................................. 4 1.1. 公司发展：积极布局国内外产能，快速扩张助力市场领先.......................................... 4 1.2. 业绩稳步上升，前驱体业务占大头 ...................................................................................... 5 1.3. 三元与磷酸铁锂未来应用分化，钠电崭露头角前景可期 .............................................. 5 1.3.1. 三元锂电池未来应用场景：低温环境、国际市场及高端高性能车型............. 6 1.3.2. 磷酸铁锂电池未来应用场景：非低温环境与中低端乘用车市场 ..................... 8 1.3.3. 除锂电外，钠电方兴未艾，未来成长空间广阔................................................... 10 2. 传统业务镍系钴系材料：完善一体化布局，保持核心竞争力 .............................................. 10 2.1. 上游：推进印尼镍项目，延伸上游产业链降本增效 ..................................................... 10 2.1.1. 布局印尼镍资源开采，提高原材料自供比例 ....................................................