2025年3月PMI数据点评：财政、出口“双轮驱动”，PMI继续回升

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2025 年 03 月 31 日 宏观经济 财政、出口“双轮驱动”，PMI 继续回升 ——2025 年 3 月 PMI 数据点评 宏观点评 3 月经济活跃度较前 2 月继续改善，PMI、BCI 指数均回升。一方面，财政前置发力，“两重”“两新”相关需求较强；另一方面，全球制造业 PMI回升加之“抢出口”，出口仍有韧性。未来，需要警惕出口回落：（1）美国等国经济衰退预期增强；（2）美国“对等关税”即将落地，全球经贸风险加大；（3）韩国半导体出口等先行指标已经回落。 工业生产同比增速或继续上升。3 月，制造业 PMI 上升 0.3 个百分点至50.5%，虽然上升幅度低于 2014-2024 年（除 2020 年）3 月 PMI 变化均值（0.6 个百分点），但高于春节在 1 月末的年份，比如 2014 年、2017 年 3 月PMI 上升幅度分别为 0.1、0.2 个百分点。生产指数从 52.5%上升至 52.6%。2024 年 3 月工业生产环比下降 0.05%，形成了低基数，2025 年 3 月工业生产增加值同比增速可能继续上升。工业生产景气度延续的动力来自两方面，一是出口韧性，二是财政前置发力。出口韧性既因为外需较强，也因为“抢出口”。海外经济欧强美弱，美国经济衰退预期增强，但欧洲经济有所好转，欧洲制造业 PMI 从 2024 年 12 月的 45.2%持续上升至 2025 年 3 月的 48.7%。从港口集装箱吞吐量来看，3 月“抢出口”继续存在。3 月，新订单指数从51.1%上升至 51.8%，财政前置发力是经济的另一大动力。前 3 月政府债券加快发行，其中国债净融资约 1.5 万亿元，比上年同期多融资 9855 亿元，地方债净融资 2.63 万亿元，比上年同期多融资 1.67 万亿元。 内需分化，物价仍待改善。3 月，PMI 主要原材料购进价格指数、PMI出厂价格指数分别从 50.8%、48.5%下降至 49.8%、47.9%。PMI 出厂价格指数和 PPI 环比增速同趋势，预计 3 月 PPI 环比增速或将回落。12 个月 PMI出厂价格指数均值和 PPI 同比增速同趋势。3 月，12 个月 PMI 出厂价格指数均值从 47.28%小幅上升至 47.32%，预计 PPI 同比增速可能小幅上升或持平于-2.2%。PMI 较强而物价较弱，从外部环境来看，海外经济衰退预期增强，CRB 指数均值从 2 月的 547 下降至 3 月的 542，同比增速从 1.7%下降至-1%；从内部看，供给和需求分离，内需也存在分化。在中央财政支持下，“两重”领域的电力、水利设施投资维持较快增长，“两新”相关需求也比较旺盛。而传统基建投资以及房地产投资等仍较弱。 政策推动下服务业或将持续扩张。3 月服务业 PMI 从 50%上升至 50.3%，景气度再次回升。这主要是因为部分行业企业生产经营活动加快，生产性服务业加速扩张，水上运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于 55.0%以上较高景气区间。而餐饮、文化体育娱乐等消费性服务业活动指数继续回落。《2025 年政府工作报告》对促进服务消费作了系统部署，预计后续服务消费方面将会出台更多有力措施，推动服务业持续扩张。  风险提示：美国“对等关税”即将落地，全球经贸风险加大；房地产投资仍较弱；服务消费也需提振。 邢曙光（分析师） xingshuguang@cctgsc.com.cn 登记编号：S0280520050003 钟 山（研究助理） zhongshan01@cctgsc.com.cn 登记编号：S0280123070001 相关报告 《复工复产叠加“抢出口”，PMI 超季节性回升》2025-03-02 2025-03-31 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 工业生产同比增速或继续上升 ....................................................................................................................................... 3 2、 内需分化，物价仍待改善 ............................................................................................................................................... 5 3、 政策推动下服务业或将持续扩张 ................................................................................................................................... 7 图表目录 图 1： PMI 和 BCI 指数均回升 ............................................................................................................................................. 3 图 2： 出口订单上升 .............................................................................................................................................................. 4 图 3： 3 月出口仍较强 ........................................................................................................................................................... 4 图 4： 中央财政支出增速高于地方 ...................................................................................................................................... 4 图 5： 公共财政支出增速高于财政收入 .............................................................................................................................. 4 图 6： 高炉开工率高于上年同期 ...................