2025年年报点评：血制品蓄势，疫苗出清

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2025 年 03 月 31 日 华兰生物（002007.SZ） 医药生物/生物制品 血制品蓄势，疫苗出清 ——2025 年年报点评 公司点评  事件： 公司发布 2024 年年报，期内营业收入为 43.8 亿元，同比下降 18.0%；归母净利润为 10.9 亿元，同比下降 26.6%；扣非归母净利润为 9.8 亿元，同比下降 22.6%；基本每股收益 0.60 元。24Q4 单季度营业总收入 8.9 亿元，同比下降 37.8%；归母净利润 1.6 亿元，同比下降 60.4%。  业务拆分：血制品业务稳健增长，疫苗降价消极影响出清 血制品业务稳健增长。2024 年，公司血制品业务分部营收 32.5 亿元，同比增长 10.9%；我们测算分部归母净利润 9.5 亿元，同比增长约 5.4%，血制品业务整体毛利率 54.4%，基本与 2023 年持平（毛利率 54.3%）。疫苗业务经营下滑明显，华兰疫苗营收 11.3 亿元，同比大幅下降 53.1%，净利润 2.1 亿元，贡献母公司华兰生物净利润 1.4 亿元左右（持股比例 67.4%），同比大幅下降76.1%。经营下滑主要是由于 2024 年公司对四价流感疫苗产品价格进行了调整，主要产品价格下调 40%以上；同时由于国内已有 12 家公司四价流感疫苗产品获批上市，行业竞争加剧，公司四价流感疫苗实际生产批签量（2023年共 88 批次，2024 年 67 批次）和接种率均同比有所下滑。疫苗业务在公司整体归母净利润中贡献下降到 13%左右（2023 年为 39%），我们判断疫苗降价消极影响基本出清。  采浆量继续快速提升，血制品业务成长蓄势待发 采浆量连续两年快速增长，浆量仍有较大提升空间。2024 年公司采浆量 1586吨，同比增长 18.2%；2023 年采浆量 1342 吨，同比增长 19.6%，公司采浆量连续两年快速增长，为后续血制品业务成长奠定基础。公司共有 34 个单采血浆站（含分站），浆站分布在河南（12 个）、重庆（17 个，含 6 个分站）、广西（4 个）和贵州（1 个）四个省市，其中在营浆站 33 家，预计在建重庆丰都浆站年中投产采浆。老站采浆持续挖潜，我们推算原有 25 个老站（含分站）年均单站采浆量上升到 59 吨左右，同比增长 14.5%左右，老站挖潜贡献近两年血浆主要增量。河南 7 个新投产浆站正处于采浆爬坡期，采浆区域人口稠密，覆盖常住人口 605 万人，均站约 86 万人口，血浆资源禀赋较好；随着老站采浆挖潜和新浆站采浆爬坡上量，未来浆量仍有较大提升空间，公司血制品业务成长蓄势待发。  盈利预测及投资建议 盈利预测：我们预测公司 2025-2027 年，营收分别为 51.2/58.3/65.4 亿元，分别同比增 16.8%/14.0%/12.1%；归母净利润为 14.1/16.4/18.8 亿元，分别同比增 29.6%/16.2%/14.7%。当前市值 283 亿元（截至 2025.3.31 日收盘数据），对应 PE（2025E）为 20.1 倍。 投资建议：公司疫苗业务降价消极影响出清，但血制品业务原料血浆正处于快速增长阶段，血制品业务成长蓄势待发，维持“推荐”评级。  风险提示：新浆站采浆不及预期；进口白蛋白价格冲击；血制品生产质量风险；流感疫苗竞争加剧，继续降价风险；系统风险。 推荐（维持评级） 李志新（分析师） lizhixin@cctgsc.com.cn 证书编号：S0280523110001 市场数据 2025.03.31 收盘价(元)： 15.53 一年最低/最高(元)： 13.72/20.15 总股本(亿股)： 18.24 总市值(亿元)： 283.3 流通股本(亿股)： 15.73 流通市值(亿元)： 244.3 近 3 月换手率： 31.2% 股价一年走势 相关报告 《贝伐珠单抗终获批，单抗业务新突破》2024-11-21 《华兰生物：血制品业务快速增长，疫苗业务短期承压》2024-10-30 《华兰生物：一核两翼业务格局渐成型，血制品业务成长再出发》2024-10-28 -40%-20%0%20%40%2024/032024/062024/09华兰生物沪深300 2025-03-31 华兰生物 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 5,342 4,379 5,117 5,834 6,542 增长率(%) 18.3 -18.0 16.8 14.0 12.1 净利润(百万元) 1,482 1,088 1,410 1,638 1,878 增长率(%) 37.7 -26.6 29.6 16.2 14.7 毛利率(%) 69.6 61.4 60.6 60.3 60.1 净利率(%) 27.7 24.8 27.6 28.1 28.7 ROE(%) 13.1 8.3 10.0 10.6 11.1 EPS(摊薄/元) 0.81 0.59 0.77 0.90 1.03 P/E(倍) 19.2 26.1 20.1 17.3 15.1 P/B(倍) 2.5 2.4 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind、诚通证券研究所，股价时间为 2025 年 3 月 31 日 2025-03-31 华兰生物 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 9327 9616 13661 14452 16107 营业收入 5342 4379 5117 5834 6542 现金 994 1367 4218 4809 5393 营业成本 1624 1688 2018 2314 2607 应收票据及应收账款合计 2296 1798 2651 2521 3259 营业税金及附加 45 38 44 51 56 其他应收款 7 18 11 22 15 营业费用 1202 776 871 954 1035 预付账款 34 72 51 89 68 管理费用 274 296 337 379 420 存货 1674 2029 2397 2678 3040 研发费用 281 333 356 388 417 其他流动资产 4323 4332 4332 4332 4332 财务费用 -2 -7 20 39 14 非流动资产 6779 6694 6815 6868 6886 资产减值损失 -91 -74 -87 -99 -111 长期投资 26 0 -50 -101 -153 公允价值变动收益 61 33 39 42 44 固定资产 2056 2403 2628 2787 2894 其他收益 32 23 24 25 26 无形资产 346 347 337 327 317 投资净收