国内存储+CMU双龙头，周期复苏+新品放量推动业绩高增长

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告电子 | 半导体非金融|公司深度报告hyzqdatemark2025 年 04 月 09 日投资评级： 买入（维持）证券分析师葛星甫SAC：S1350524120001gexingfu@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 04 月 07 日收盘价（元）104.20一 年 内 最 高 / 最 低（元）147.56/64.13总市值（百万元）69,194.97流通市值（百万元）69,083.28总股本（百万股）664.06资产负债率（%）11.93每股净资产（元/股）24.02资料来源：聚源数据兆易创新(603986.SH)——国内存储+CMU 双龙头，周期复苏+新品放量推动业绩高增长投资要点：兆易创新是一家专注于存储器件、MCU 及传感器解决方案领域的半导体设计类公司。公司的核心产品线包括闪存（Nor、SLC NAND）、内存（DRAM）、微电子控制芯片（MCU）、智能人机交互传感器芯片等。基本盘产品持续丰富，市占率稳中有升。公司在 Nor 领域市占率持续爬升，据Web-Feet Research 报告显示，公司 2023 年 Serial NOR Flash 市占率排名进一步提升至全球第二位。产品战略上，公司核心拓展大容量、高性能、低功耗、低电压等产品系列。公司目前是中国排名第一的 32 位 ARM 通用型 MCU 供应商，已成功量产 51 个产品系列、 600+款 MCU 产品，实现对高性能、主流性、入门级、低功耗、无线、车规、专用产品的全面覆盖。公司 NAND Flash 产品方面已经实现 38nm和 24nm 两种制程全面量产，并正在以 24nm 为主要工艺制程，容量覆盖 1Gb~8Gb，其中 SPI NAND Flash 在消费电子、工业、汽车电子等领域实现了全品类的产品覆盖。营收规模扩张，盈利能力增长。2018~2022 年公司积极布局存储、MCU 等多条产品线，营收和利润实现大幅增长，公司营收自 2018 年 22.46 亿增长至 22 年 81.3 亿元，CAGR 达 38%，归母净利润从 4.05 亿元跨越至 20.53 亿元。2023 年受存储行业下行周期影响，营收下修至 57.6 亿元，同比减少 29%。2024 年库存周期叠加 AI 需求扩张推动行业复苏，公司业务迎来回暖，2024 年前三季度营收上升至 56.5 亿元，同比增长 28.56%，归母净利润回升至 8.32 亿元。根据 2024 年公司业绩预告，全年预计实现营收 73.49 亿元，同比增长约 27.57%，归母净利润预估可达 10.9 亿元，同比增长 576.43%，业绩有望再上新台阶。利基 DRAM 内存业务依托产品扩张持续增长。公司 DRAM 产品品类持续扩张，陆续推出DDR3L、DDR4、LPDD4x产品，目前已经覆盖DDR 3L 1Gb-8Gb、DDR4 4Gb/8Gb、LPDDR 4x 16-32Gb，覆盖度持续提升。根据公司于 2024 年 11 月发布的《兆易创新关于调整部分募投项目、新增募投项目并将部分募集资金永久补充流动资金的公告》，公司将‘DRAM 芯片研发及产业化项目’进行调整，未来将持续推动 DDR3、DDR4、LPDDR4 和 LPDDR5 的研发工作，根据闪存市场资讯，公司在陆续补齐小容量 DDR 4 和 LPDDR4 后将开启 LPDDR 5 的研发工作。根据公司日常关联交易预计额度的公告，公司 2022 年年度自研 DRAM 交易金额为 2.75 亿元，2024 年达到 9.22 亿元，增幅达到 235.3%。2024 年上半年预计交易额度 3.84 亿元，根据最新发布的预计额度公告，预计 2025 年上半年将达到 5.89 亿元，同比增长 53.4%。随着公司产品品类的持续扩张，公司业绩有望实现长期持续增长。多层 DRAM 市场方兴未艾，公司有望受益本次行业性技术变革。多层 DRAM 存储器件是一类将多层 DRAM 存储芯片堆叠在一起的技术，可以实现容量、带宽的显著提升，以扩张高容量、高带宽的场景，其中 HBM、CUBE 方案均为典型多层 DRAM。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 35页源引金融活水 润泽中华大地目前先进的 DDR 5、LPDDR 5 DRAM 存储器，受限于其接口数量，带宽难以大幅提升。HBM 通过大幅提升接口数（64 个至 HBM 3 的 1024 个，未来可以达到 2048个）实现了带宽的跃升，HBM 3 带宽可达到 819 GB/s，远高于传统 DDR 5 51.2 GB/s的带宽。同时，在进行堆叠之后，产品容量可以实现大幅提升，该类型产品已经被广泛用于数据中心中。CUBE 是“半定制化紧凑型超高带宽 DRAM”的缩写，其主要面向低功耗、高带宽，以及稍微中低容量内存需求场景。通过多个 I/O 接口与 SoC结合，预计传输速度可以达到 256GB/s，远高于传统 DDR 5 带宽。由于该方式存在一定定制化，CUBE 在时钟传播延迟方面也优于一般的 DRAM，因此可以缩小 L3缓存、放大 L4 缓存，芯片整体成本也实现了下降。长鑫科技集团是国内稀缺的内存IDM 企业，目前长鑫与兆易创新已建立持续稳定的业务合作关系，长鑫科技开放部分产能为兆易创新的 DRAM 产品提供代工服务。随着 DRAM 行业的持续创新以及多层 DRAM 市场的发展，兆易创新 DRAM 业务有望受益于本次行业性技术变革。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 10.90/16.87/23.48亿元，同比增速分别为 576.58%/54.73%/39.16%，当前股价对应的 PE 分别为63.47/41.02/29.48 倍。我们选取澜起科技/瑞芯微/乐鑫科技/恒玄科技/北京君正为可比公司，鉴于公司在存储芯片及 32 位 MCU 芯片的龙头地位以及成长性，维持“买入”评级。风险提示。周期复苏不及预期；新业务放量不及预期；市场竞争加剧。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）8,1305,7617,3499,27712,019同比增长率（%）-4.47%-29.14%27.58%26.22%29.56%归母净利润（百万元）2,0531611,0901,6872,348同比增长率（%）-12.16%-92.15%576.58%54.73%39.16%每股收益（元/股）3.090.241.642.543.54ROE（%）13.52%1.06%6.77%9.63%12.06%市盈率（P/E）33.71429.4163.4741.0229.48资料来源：公司公告，华源证券研究所预测请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 35页源引金融活水 润泽中华大地投资案件投资评级与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 10.90/16.87/23.48 亿元，同比增速分别为 576.58%/54.73%/39.16%，当前股价对应的 PE 分别为 63.47/41.