困境反转，痛风大品种呼之欲出

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告医药生物 | 化学制药非金融|首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级： 买入（首次）证券分析师刘闯SAC：S1350524030002liuchuang@huayuanstock.com李强SAC：S1350524040001liqiang01@huayuanstock.com联系人市场表现：基本数据2025 年 04 月 11 日收盘价（元）35.18一 年 内 最 高 / 最 低（元）35.18/12.74总市值（百万元）15,890.55流通市值（百万元）14,874.77总股本（百万股）451.69资产负债率（%）51.11每股净资产（元/股）4.83资料来源：聚源数据一品红(300723.SZ)——困境反转，痛风大品种呼之欲出投资要点：主业有望见底回升，痛风新药 AR882 存在较大预期差。2022 年以来，受行业集采扰动、市场环境变化以及海外创新药子公司亏损增加等影响，公司业绩表现承压，随着政策扰动影响逐渐出清，以及 2025 年初公司发布股权激励，我们预计公司主业有望见底回升。创新药方面，我们认为市场对痛风新药 AR882 市场潜力存在较大预期差，AR882 目前研发进度全球领先，且在临床效果上或有望成为同类最优之一，考虑到痛风市场当前临床治疗存在痛点，且庞大的患者人群基数，我们认为 AR882 市场潜力值得期待。全球痛风市场尚未打开，AR882 研发进度全球领先，痛风石适应症有望成为差异化竞争点，市场潜力值得期待。中国痛风患者人数超千万，美国痛风患者人数约 900 万人，且随着当前饮食结构变化患病人数或将持续上升，目前主流治疗药物均有一定缺陷，我们认为全球痛风药物治疗市场尚未打开，临床上需要疗效和安全性俱佳的新药上市。当前临床上新药开发主要集中在新型 URAT1 抑制剂领域，AR882 由一品红美国子公司Arthrosi 开发，Arthrosi 管理层团队在痛风新药开发领域经验极其丰富。AR882 为新一代URAT1 抑制剂，将苯溴马隆中乙基羟基化、苯并呋喃环引入 4 个氘代，从而改变苯溴马隆的代谢路径和代谢产物谱，降低肝毒性，目前 AR882 已经完成国内Ⅲ期临床首例患者入组和全球Ⅲ期试验 REDUCE 2 受试者入组，研发进度处于全球第一梯队，从目前已经披露的二期数据来看，AR882 在降尿酸方面数据较为优秀且安全性较好，更为重要的是，AR882 在溶解痛风石方面效果显著，我们认为未来或将成为其差异化竞争点，AR882或有望成为同类产品中最优，有望提高未来整体痛风人群的治疗率。海外市场方面，安进公司的尿酸酶（Krystexxa）销售额增长较快、且年治疗费用较高，考虑到痛风临床痛点较大，我们认为 AR882 依托其较优的临床效果未来定价或有一定弹性，我们看好AR882 未来市场潜力。出台股权激励，彰显公司发展信心。传统主业方面，受过去几年行业政策影响，公司业绩承压，我们认为随着公司主要产品如克林霉素棕榈酸酯等影响逐渐出清，以及新产品集采放量，公司主业或有望企稳回升。2025 年初，公司发布股权激励，其中在考核利润（考核利润=归母扣非净利润+研发费用-对联营企业和合营企业的投资收益）方面，以2023 年为基准年，考核利润 2025 年到 2027 年增长率分别不低于 32%/52%/75%。盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为-5.61/1.99/2.61 亿元，2025-2026 年归母净利润对应当前 PE 分别为 80/61 倍。我们选取奥赛康、海思科和信立泰作为可比公司估值，考虑到公司创新药兑现在即，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示。研发进度低预期的风险；市场竞争加剧的风险；行业政策影响超预期的风险。盈利预测与估值（人民币）202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）2,2802,5031,5571,8532,122同比增长率（%）3.68%9.79%-37.81%18.99%14.53%归母净利润（百万元）291185-561199261同比增长率（%）-5.29%-36.49%-403.89%135.49%31.31%每股收益（元/股）0.640.41-1.240.440.58ROE（%）14.17%7.32%-28.61%9.48%11.44%市盈率（P/E）54.6786.07-28.3279.8260.79资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2025 年 04 月 11 日源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 2页/ 共 24页投资案件投资评级与估值我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为-5.61/1.99/2.61 亿元，2025-2026 年归母净利润对应当前的 PE 分别为 80/61 倍，我们选取奥赛康、海思科和信立泰作为可比公司估值，考虑到公司创新药兑现在即，首次覆盖，给予“买入”评级。关键假设1）儿童类：2024 年受行业政策、外部环境影响有所承压，但考虑到克林霉素等产品下游市场需求依然广阔，我们预计 2025 年开始有望恢复正常增长态势，我们假设 2024-2026 年增速分别为-43%/20%/15%;2）慢性病类：2024 年受行业政策、外部环境影响有所承压，但后续随着公司销售调整，以及新产品获批上市，我们预计有望恢复增长态势，我们假设 2024-2026年增速分别为-32%/20%/15%;3）其他：我们假设 2024-2026 年增速分别为-20%/10%/10%。投资逻辑要点2022 年以来，受行业集采扰动、市场环境变化以及海外创新药子公司亏损增加等影响，公司业绩表现承压，随着政策扰动影响逐渐出清，以及 2025 年初公司发布股权激励，我们预计公司主业有望见底回升。创新药方面，我们认为市场对痛风新药AR882 市场潜力存在较大预期差，AR882 目前研发进度全球领先，且在临床效果上或有望成为同类最优，考虑到痛风市场当前临床治疗存在痛点，且庞大的患者人群基数，我们认为 AR882 市场潜力值得期待。核心风险提示研发进度低预期的风险；市场竞争加剧的风险；行业政策影响超预期的风险。源引金融活水 润泽中华大地请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第 3页/ 共 24页内容目录1. 主业有望企稳回升，创新大品种兑现在即....................................................................61.1. 聚焦儿科和慢病领域，长期经营稳健........................................................................61.2. 短期经营受外部环境影响，股权激励奠定主业企稳信心.......................................... 71.3. 研发投入持续增加，痛风创新药大品种兑现在即..................................................... 92. 全球痛风市场尚未打开