金流砥柱拨云诡，铜量再升定磐石

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 04 月 12 日 公司深度研究 买入 / 维持 紫金矿业(601899) 昨收盘:17.15 金流砥柱拨云诡，铜量再升定磐石 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 265.78/205.88 总市值/流通(亿元) 4,558.05/3,530.83 12 个月内最高/最低价(元) 19.87/13.94 相关研究报告 <<【太平洋有色】紫金矿业深度报告：笃守初心与宏猷，敢上青云摘斗牛>>--2025-03-25 <<【太平洋有色】紫金矿业深度报告：铜金量价齐升，精益管理成效显著>>--2024-10-28 <<【太平洋有色】紫金矿业深度报告：降本增量成果显著，高质量成长利于长远>>--2024-09-25 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001 证券分析师：梁必果 电话： E-MAIL：liangbg@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524010001 报告摘要 事件：2025 年 4 月 11 日，公司发布 2025 年一季报。报告期内公司实现收入 789.3 亿元，同比+5.6%，环比+7.8%；归母净利润 101.7 亿元，同比+62.4%，环比+32.2%；扣非净利润 98.8 亿元，同比+58.8%，+24.4%；毛利率为 22.89%，同比+6.28pct，环比-0.14pct；净利率为 12.88%，同比+4.51%，环比+2.38%。 铜、金产量明显增长，为实现全年目标顶下扎实基础。2025 年 Q1公司实现矿产铜 28.8 万吨，同比+9.5%，环比+3.1%，完成全年目标的 25%；实现矿产金 19.1 吨，同比+13.4%，环比+2.1%，完成全年目标的 22%；实现矿产锌 8.8 万吨，同比-10.4%；实现矿产银 104.2 吨，同比+2.2%，环比-0.5%，完成全年目标的 23%。铜矿方面，公司持续推进塞紫金下部矿带、塞紫铜 JM 矿、西藏巨龙铜矿二期等重点项目的扩产；金矿方面，公司加速罗斯贝尔金矿、奥罗拉金矿等项目的技改，加快加纳 Akyem 金矿、海域金矿等项目的建设，为实现全年目标奠定扎实基础。 2025Q1 铜价同比上升，看好铜长期价格中枢上行。2025 年 Q1，在下游需求季节性回暖，以及受川普关税影响，美国国内铜价走高拉动全球铜价上行，根据 LME 数据，2025 年 Q1 LME 铜现货结算均价为 9352 美元/吨，同比+10.8%，环比+1.7%；进入 4 月，由于对等关税加码幅度超预期，引发全球衰退预期，LME 铜现货结算价快速下跌至 8539 美元/吨；此后，由于 75 个国家获得 90 天关税暂缓，以及宏观政策预期提升，至 4 月 11日，LME 铜现货结算价修复至 9180 美元/吨；从供需两端来看，我们看好铜长期价格中枢上行。 2025 年 Q1 金价同比显著上升，短期、长期逻辑均支撑金价上涨。根据纽交所数据，2025 年 Q1 Comex 金期货结算均价为 2868 美元/盎司，同比+38.5%，环比+7.7%；至 4 月 11 日，Comex 金期货结算价达 3155 美元/盎司，持续上涨。从短期来看，受川普关税政策、全球地缘问题，金价避险属性突显，带动价格提升；从长期来看，受美元信用弱化及地缘政治频发影响，我们继续看好黄金价格长牛趋势。 2025 年 Q1 公司主要矿山品种毛利率均实现同比提升。2025 年 Q1公 司 金 锭 / 金 精 矿 毛 利 率 分 别 为52.9%/71.1% ， 同 比 分 别 为+11.4/+4.3pct，环比分别为+2.4/+1.0pct；铜精矿/电积铜/电解铜毛利率分别为 65.1%/56.3%/45.4%，同比分别为+1.3/+11.6/+6.7pct，环比分别为+0.7/+8.4/-1.1pct；矿山产锌毛利率为 31.7%，同比+2.8pct，环比-14.1pct；矿山产银毛利率为 63.7%，同比+12.0pct，环比-0.7pct。公司核心矿产品种毛利率普遍提升显著，主要系产品价格上升，以及成本维持在较低水平所致。 费用端维持低水平，杠杆下降同时 ROE 明显提升。2025 年 Q1 公司销售/管理/财务费用率为 3.69%，同比-0.02pct，环比+0.23pct，公司费(30%)(18%)(6%)6%18%30%24/4/1224/6/2324/9/324/11/1425/1/2525/4/7紫金矿业沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 金流砥柱拨云诡，铜量再升定磐石 用率保持低水平。2025 年 Q1 末公司资产负债率为 54.89%，同比-3.71pct，环比-0.30pct，继 2023Q4 以来持续下降；2025 年 Q1 末公司长期/短期借款为 505.1/361.2 亿元，同比分别-274.4/+119.6 亿元，环比分别-109.4/+54.1 亿元；2025 年 Q1 公司经营性现金流量净额为 125.3 亿元，同比+43.6 亿元，环比-2.2 亿元。公司杠杆率下降，ROE 明显提升，2025年 Q1 末 ROE 为 7.0%，同比+1.60pct，经营呈现高质量发展态势。 投资建议：我们维持公司 2025-2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 390/430/467 亿元，我们认为公司作为全球矿业龙头企业，全球化能力突出、成长确定性强、成本控制能力优异；公司铜、金产量稳步提升奠定发展基石，同时黄金在地缘动荡中扮演中流砥柱角色，价值愈发突显，公司有望充分受益于行业高景气度，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期 ◼ 盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 303,640 336,738 352,812 368,545 营业收入增长率(%) 3.49% 10.90% 4.77% 4.46% 归母净利（百万元） 32,051 39,042 42,965 46,718 净利润增长率(%) 51.76% 21.81% 10.05% 8.73% 摊薄每股收益（元） 1.21 1.47 1.62 1.76 市盈率（PE） 12.50 11.67 10.61 9.76 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 金流砥柱拨云诡，铜量再升定磐石 目录 一、 2025 年 Q1 业绩实现高增 ......................................................... 5 二、 2025 年 Q1 铜、金、银产量实现增长 ..................