固收专题报告：城投融资进一步收紧？

请阅读最后一页的重要声明！ 城投融资进一步收紧？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 涂靖靖 SAC 证书编号：S0160525030001 tujj@ctsec.com 相关报告 1. 《 利 率 | 调 整 还 是 创 新 低 ？ 》 2025-04-08 2. 《退市与场外兑付，怎么看？》 2025-04-08 3. 《信用 | 利差向 2024 年低点压降》 2025-04-06 核心观点 近期，银行间一些主体发债流程受阻，又恰逢上交所 3 号指引出台，市场担忧融资政策再收紧。 ❖ 我们认为，对于融资政策，可以适当乐观。 对于产业主体，发债融资受阻，大概率是进一步强化对政企关系的监管，减少类城投企业的新增融资。但加强审查只是手段，真正的产业主体融资预计受影响比较小。对于城投平台，本身就以借新还旧为主，政策一直相对稳定。 介于产业与城投平台之间的发行人，也是当前新增融资的主体，借新还旧大概率没有问题，出函的要求可能带来摩擦，但最终影响有限。这部分主体的债券新增，难度的确是增加的。但实际执行的情况，我们还需要进一步观察。 ❖ 整体而言，此前的融资政策已经较紧，进一步收紧的必要性不高。债券新增更严格，符合化债的政策方向，但显然不是禁止新增。 ❖ 此外，交易所指引新增了“资质良好的城市建设企业发行人可以将募集资金用于手续合规、收益良好的项目建设”表述，删除了部分技术要求的细节，同时新增了对存货及应收类款项比例和政府性应收款占净资产比例的关注。整体来看，还是偏宽松的。前几次指引的修订，实际都是发生在融资政策的大环境转变的过程之中，这一次或同样如此。 ❖ 出于部分主体加杠杆、利息偿付的需要等，城投平台、类城投平台新增融资的意愿仍然强烈。退名单逐步推进，存量城投积极转型；2024年以来也一直有新的发行人在市场亮相；二者未来大概率还将持续，值得期待和关注。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 指引有何变化？ ....................................................................................................................................... 3 1.1 重点修订条款 ...................................................................................................................................... 3 1.2 重点新增条款 ...................................................................................................................................... 4 1.3 结合历史看指引修订 .......................................................................................................................... 5 2 城投债融资怎么样？ ............................................................................................................................... 5 3 后续城投债融资怎么看？ ....................................................................................................................... 9 4 风险提示 ................................................................................................................................................. 10 图 1. 涉及城市建设企业的删改内容 ............................................................................................................. 3 图 2. 2025 年版重点新增条款 ......................................................................................................................... 4 图 3. 城投债年度净融资情况 ......................................................................................................................... 6 图 4. 城投债月度净融资情况 ......................................................................................................................... 6 图 5. 2020~2024 年首次发行债券的类城投数量和新增规模 ....................................................................... 6 图 6. 2020~2024 年首发平台当年新增规模和城投债净融资情况 ............................................................... 6 图 7. 2024 年以来首发平台新增节奏 ............................................................................................................. 7 图 8. 2024 年以来首次发行债券的产业主体区域分布 ..................................................................