实体经济图谱2025年第12期：衰退交易带动大宗价格走低

请阅读最后一页的重要声明！ 衰退交易带动大宗价格走低 ——实体经济图谱 2025 年第 12 期 证券研究报告 分析师 陈兴 SAC 证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师 马骏 SAC 证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 联系人 陈莹 chenying04@ctsec.com 相关报告 1. 《消费有所改善——实体经济图谱 2025 年第 11 期》 2025-03-29 2. 《生产高而库存薄——实体经济图谱2025 年第 10 期》 2025-03-22 3.《玻璃价格跌跌不休——实体经济图谱 2025 年第 9 期》 2025-03-15 核心观点 ❖ 月度商品价格模型预测：根据我们的月度商品价格预测模型，金、油震荡上升，铜震荡下行。 ❖ 内需：假期出行热度高，消费有所回升。①房地产、汽车和家电销售均回升。3 月新房销量增速由降转升，二手房量价齐升。商品消费中，乘用车零售增速明显改善，3 月线下家电销售均价较 2 月明显回升。②假期出游热度较高。通信大数据预测，假期首日出游人群规模较去年同比提升 12%，短途自驾、赏花踏青较为热门。国家移民管理局预测，假期全国口岸日均出入境人员将达 210万人次，较去年同期增长 21.4%。不过，清明档电影票房略显惨淡，目前仍未突破 3 亿元，远不及去年同期。 ❖ 外需：对等关税幅度超预期。①本周特朗普加征对等关税，整体幅度超市场预期，如完全实行，或拖累我国出口超 8 个百分点。②3 月出口受益于基数走低等影响将由降转升；但二季度起，出口或受较大冲击，后续关注关税最终实施情况，以及欧洲复苏进程对我国出口的拉动。 ❖ 生产：3 月用电需求回升，基建有望加速。①随着企业开工加速恢复，3 月六大发电集团日均耗煤量当月同比较 1-2 月有所回升。不过，六大电厂煤炭库存仍处高位，近期南部地区降水增多，三峡水库流量也升至历年同期高位，另外随着 3 月末印尼斋月结束，印尼煤炭供给或将增加，国内煤炭价格预期承压。②本周水泥基建直供量和样本建筑工地资金到位率继续上行，但仍不及去年同期。不过，近期新增专项债发行有所加速，已经超过去年同期，后续国内基建有望加速。 ❖ 物价：本周大宗商品价格均降；国内钢铁、动力煤价格下降，而玻璃、水泥续升。①特朗普对等关税超预期，引发衰退交易，拖累铜价大幅回落。短期由于关税不确定，铜或仍震荡下行，中长期考虑到欧洲复苏、乌克兰重建以及国内稳增长等需求，铜价或由降转升。②对等关税与 OPEC+增产消息带动油价暴跌，当前油价或已接近阶段底部。短中期或震荡回升，但长期来看，考虑到绿色能源转型以及美国能源业发展等因素，油价上行空间有限。③全球避险需求叠加美股暴跌补充保证金，共同带动美元由降转升，包括黄金在内的多类资产被抛售，用以补充流动性，从而压降金价。短期黄金仍将震荡，但考虑到以美国为中心的全球贸易体系或正在逐步解体，对美元需求也将回落，去美元化加速，中长期利好黄金。 ❖ 后续关注：美对等关税后续；中美物价数据公布 风险提示：政策变动；经济恢复不及预期；测算存在偏差。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观周报/证券研究报告 图 1. 中国出口高频指标增速跟踪（%） ..................................................................................................... 4 图 2. 大宗商品价格变动方向 ......................................................................................................................... 4 图 3. 42 城新房销量同比增速（%） ............................................................................................................. 4 图 4. 19 城二手房销量同比增速（%） ......................................................................................................... 4 图 5. 十大城市商品房周度库销比 ................................................................................................................. 4 图 6. 二手房分线级周均价同比（%） ......................................................................................................... 4 图 7. 乘联会乘用车销量同比（%） ............................................................................................................. 5 图 8. 各类家电线下销售均价同比（%） ..................................................................................................... 5 图 9. 历年同期酒店已售房均价（元/间）.................................................................................................... 5 图 10. 周度商圈人流指数 ............................................................................................................................... 5 图 11. 一线城市至海口航班均价（元/座） .................................................................................................. 5 图 12. 美国耐用品新订单同比（%） ........................................................................................................... 5 图 13. 出口数量指数同比（%） .......................