业绩基本符合预期，葫芦岛进入贡献期

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 扬农化工（600486） 证券研究报告 2025 年 04 月 14 日 投资评级 行业 基础化工/农化制品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 49.6 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 406.69 流通 A 股股本(百万股) 402.87 A 股总市值(百万元) 20,171.67 流通 A 股市值(百万元) 19,982.28 每股净资产(元) 25.91 资产负债率(%) 40.32 一年内最高/最低(元) 70.89/46.12 作者 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《扬农化工-季报点评:以量补价三季度实现同比增长，葫芦岛基地稳步推进》 2024-11-01 2 《扬农化工-半年报点评:Q2 业绩符合预 期 ， 期 待 优 创 基 地 投 产 增 量 》 2024-08-28 3 《扬农化工-季报点评:一季报业绩符合 预 期 ， 期 待 优 创 基 地 投 产 》 2024-04-25 股价走势 业绩基本符合预期，葫芦岛进入贡献期 事件：扬农化工发布 2024 年年报，实现营业收入 104.35 亿元，同比减少9.09%；归属于上市公司股东的净利润 12.02 亿元，同比减少 23.19%。按4.07 亿股的总股本，实现每股收益 2.98 元，每股经营现金流 5.30 元。其中第四季度实现营业收入 24.19 亿元，同比增长 9.76%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.76 亿元，同比减少 13.71%；折合单季度 EPS 0.43 元。 营收规模同比下滑：销量同比增加，但受累于原药产品价格同比下降。 2024 年，公司销售收入 104.35 亿元，较上年减少 10.43 亿元（同比-9.09%）；从结构上看，原药、贸易、制剂收入分别为 64.18 亿元、23.06 亿元、15.45亿元，分别同比变动-9.65、+0.82、-1.31 亿元，yoy-13.1%、+3.7%、-7.8%。原药及制剂业务收入规模同比下降较多，但贸易收入略有增长。 从销量上看，2024 年全年原药销量 9.99 万吨，同比增加 0.34 万吨，yoy+3.5%，制剂（不折百）业务销量为 3.64 万吨，同比增加 0.06 万吨，yoy+1.8% 。 分 季 度 看 ， 2024年Q1-Q4各 季 度 原 药 销 量 分 别2.50/2.50/2.61/2.38 万吨，制剂销量分别为 1.50/1.31/0.62/0.21 万吨。 从销售价格上看，公司年报中提到“在全年产品价格损失高达 15 亿元”，原药价格产品的同比下跌是拖累公司营收下滑的主要原因。公司 2024 年原药平均销售价格为 6.43 万元/吨，制剂平均销售价格为 4.25 万元/吨，分别较 2023 年下降 16%和 9.38%。 在产品价格下行的压力下毛利率略有下滑；费用控制良好，但减值增加对利润影响负面。2024 年，公司综合毛利率 23.1%，yoy-2.5pcts；其中，原药 业 务 毛 利 率 为 27.7% （ yoy-2.5pcts ）、 制 剂 业 务 毛 利 率 29.8%（yoy+2.4pcts）、贸易业务毛利率为 7.3%（yoy-2.6pcts）。公司综合毛利率较 2023 年有所下滑但幅度不大；我们分析，在原药类产品价格下行的压力下公司在成本端持续推进降本增效。 2024 年，公司加强费用管控，其中销售费用同比基本持平；管理费用同比减少约 0.5 亿元；财务费用（利息收入增加但汇兑收益减少）、投资净收益（到期的外汇远期结汇业务的结算损失减少）、公允价值变动（未到期的外汇远期结汇业务的浮动损益增加）三项合计增加 0.18 亿元（对净利润影响正面）。而信用减值损失较去年变化为 0.8 亿元、资产减值损失较去年增加约 0.35 亿元，均对净利润影响负面。 盈 利预测 与估值 ： 综合考虑公司产品价格变 化、项目 进度，预 计公司2025~2027 年归母净利润分别为 14.7、17.8、20 亿元（2025、2026 年前值为 17.2、20.7 亿元），维持“买入”的投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期、气候异常风险及汇率风险 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 11,477.69 10,434.77 12,858.80 13,947.46 14,709.43 增长率(%) (27.41) (9.09) 23.23 8.47 5.46 EBITDA(百万元) 2,911.44 2,441.19 2,546.91 2,859.89 3,069.58 归属母公司净利润(百万元) 1,565.02 1,202.08 1,466.28 1,776.77 1,993.58 增长率(%) (12.77) (23.19) 21.98 21.17 12.20 EPS(元/股) 3.85 2.96 3.61 4.37 4.90 市盈率(P/E) 13.10 17.05 13.98 11.54 10.28 市净率(P/B) 2.12 1.95 1.77 1.62 1.47 市销率(P/S) 1.79 1.96 1.59 1.47 1.39 EV/EBITDA 8.22 8.38 6.95 5.70 4.86 资料来源：wind，天风证券研究所 -18%-13%-8%-3%2%7%12%17%2024-042024-082024-12扬农化工沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 扬农化工发布 2024 年年报，实现营业收入 104.35 亿元，同比减少 9.09%；实现营业利润14.13 亿元，同比减少 24.41%；归属于上市公司股东的净利润 12.02 亿元，同比减少 23.19%。按 4.07 亿股的总股本，实现每股收益 2.98 元（扣非后 2.88 元），每股经营现金流 5.30 元。 其中第四季度实现营业收入 24.19 亿元，同比增长 9.76%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.76 亿元，同比减少 13.71%；折合单季度 EPS 0.43 元。公司 2024 年年度利润分配方案：以总股本约 4.07 亿股为基数，拟向全体股东每 10 股派发现金红利 6.80 元（含税）。 点评 营收规模同比下滑：销量同比增加，但受累于原药产品价格同比下降 2024 年，公司销售收入 104.35 亿元，较上年减少 10.43 亿元（同比-9.09%）；从结构上看，原药、贸易、制剂收入分别为 64.18 亿元、23.06 亿元、15.45 亿元，分别同比变动-9.65、+0.82