小鹏汽车-W(09868.HK)深度报告：科技平权+智驾先锋

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 小鹏汽车（9868.HK）深度报告 小鹏汽车：科技平权 智驾先锋 2025 年 04 月 16 日 ➢ 新一轮产品周期强势开启，销量有望大幅回升。小鹏汽车于 2024Q3 推出A+级智能纯电掀背轿跑 MONA M03，具备 15 万元级市场越级智能座舱与智驾能力，配备同级别前列续航体验与动感外观设计，销量可持续性增强，帮助公司率先下探至 10-15 万元主流市场，拉动整体销量；小鹏 P7+于 2024Q4 推出，作为首款搭载低成本纯视觉智驾方案新车，有望在成本优化与技术创新上领先竞品；2025 年，公司预计推出多款新车型，进一步丰富产品矩阵，推动经营基本面改善。看好公司在新产品周期的驱动下，扩充产品矩阵，迎来销量大幅回升。我们预计公司 2025 年销量有望达到 45 万辆以上，较 2024 年的 19.1 万辆，同比大幅提升，进入高速增长区间。我们预计，汽车毛利率有望由不足 10%逐步上移至 10-15%，公司或将于在 2025Q4 实现季度净利润转正。 ➢ 降本增效兑现，成本控制优化。公司持续推进渠道改革，进行直营加盟销售体系整合、三大车型平台负责人更换、供应链反腐开展、“木星计划”方案提出等一系列内部体系调整，重新聚焦智能化标签，从根源上提升产品迭代输出能力，增强渠道下沉能力，强化成本控制优化。同时，公司持续深化与大众集团合作，签署电子电气架构技术战略合作联合开发协议，发挥双方互补协同优势，实现技术创收、降本增效与知名度提升。公司在成本控制、产品定位、组织架构等方面能力已经初步优化，而高管层换血与渠道改革推进有助于公司从根源上变革增效，叠加与大众集团合作的持续深化推进，降本增效措施逐渐兑现，有望进一步提升毛利率，增强长期竞争力。 ➢ 智驾平权率先推行，强化智驾品牌标签。公司坚持全栈自研，保持高水平研发投入深耕智驾技术，智驾水平位于车企第一梯队；图灵芯片为 AI 体系构建保障充足算力。小鹏 P7+成为全球首款将城市智驾方案下探至 20 万元以内的产品。公司推行率先推行低成本智驾，实现 20 万元以内主流市场高阶智驾的突破，可触达总量约为 1,200 万辆/年的市场空间。远期展望，若 5%的主流价格带用户对高阶智驾存在购买意愿，将有至少 60 万用户成为公司的稳定客户来源。看好公司能够通过提供越级智驾配置占据该价格段独有竞争优势，拓展销量增长潜在空间，推动科技平权的实现；同时强化公司智驾品牌标签，构筑差异化竞争优势。 ➢ 投资建议：我们看好公司智能化技术驱动产品力与品牌力持续向上，通过智驾产品价格的下探，实现技术平权，重塑品牌认知，带来销量提升。预计公司2025-2027 年收入分别为 945.8/1,476.3/1,700.1 亿元，归母净利润分别为-11.5/45.5/74.5 亿元，对应 2025 年 4 月 15 日港股收盘价 78.80 港元/股（港元对人民币汇率 1:0.92），PS 为 1.5/0.9/0.8 倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：车市下行风险，销量不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 单位 / 百万元 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 40,866 94,576 147,629 170,075 增长率（%） 33.2 131.4 56.1 15.2 归属母公司股东净利润（百万元） -5,790 -1,153 4,545 7,446 增长率（%） 44.2 80.1 494.0 63.8 每股收益（元） -3.04 -0.61 2.39 3.91 PE / / 30 19 PS 3.4 1.5 0.9 0.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 4 月 11 日收盘价，汇率 1HKD=0.92RMB） 推荐 维持评级 当前价格： 78.80 港元 [Table_Author] 分析师 崔琰 执业证书： S0100523110002 邮箱： cuiyan@mszq.com 分析师 乔木 执业证书： S0100524100002 邮箱： qiaomu@mszq.com 相关研究 1.小鹏汽车（9868.HK）系列点评六：2024 经营周期拐点 2025 智驾平权加速-2025/03/20 2.小鹏汽车（9868.HK）系列点评五：2024Q3 毛利率超预期 经营周期拐点确立-2024/11/21 3.小鹏汽车（9868.HK）系列点评四：小鹏 P7+上市热销 经营周期拐点已至-2024/11/08 4.小鹏汽车（9868.HK）系列点评三：2024Q2 毛利率超预期 静待新品周期-2024/08/22 5.小鹏汽车（9868.HK）系列点评二：2024Q1 毛利改善 大模型智驾加速-2024/05/23 小鹏汽车-W(09868)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 引言 ........................................................................................................................................................................ 3 2 智能创新助力品牌成长 组织改革迎接腾飞周期 ........................................................................................................ 5 2.1 智能科技赋能发展 互联网造车新势力崛起 .................................................................................................................................. 5 2.2 管理层变革推动转型 高管换血优化架构 ...................................................................................................................................... 5 2.3 毛利率逐渐改善 交付增长势头向好 .............................................................................................................................................. 6 2.4 小结：复盘成长之路 反思历史问题 ...........................