转债市场或再临分歧，关注择时、凸性机会

请阅读最后一页的重要声明！ 转债市场或再临分歧，关注择时、凸性机会 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 李浩时 lihs@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性｜税期无忧，静待降准》 2025-04-12 2. 《高频｜新房销售显著走弱，PTA、涤纶长丝开工下行》 2025-04-12 3. 《 量化｜模型观点正在阶段性转向》 2025-04-11 核心观点 ❖ 近期转债 ETF 成交额续创新高，2024 年 8 月情况再临？2025 年 4 月 8日可转债 ETF 成交额达 84.73 亿元，破前高 2024 年 10 月 9 日 78.95 亿元。4月 10 日成交 86.39 亿元再破纪录。回顾 2024 年以来两次转债 ETF 成交破前高的情况：（1）2024 年 8 月末至 9 月初转债 ETF 成交额超 30 亿元，创历史新高，彼时转债百元溢价率 2021 年以来首次跌破 20%，市场对于转债估值是否探底产生明显分歧，成为该次 ETF 成交量上行重要推手；（2）2024 年 10月 8 日-9 日转债 ETF 成交超 60 亿元再创新高，对应权益市场 924 行情，市场整体风险偏好提升，结合当时仍偏低的转债估值，推动转债 ETF 成交额再上一个台阶。当前环境更像 2024 年 8 月，权益震荡的环境下，转债市场或再度面临较大分歧。 ❖ 其分歧或在于，高波动环境支撑转债估值，机构投资者风险偏好或下降。一方面，权益市场高不确定性凸显转债“进可攻，退可守”的凸性属性。本周美国加征关税引发权益市场扰动，中证 1000 年化波动率陡升，资产避险情绪加重。在转债市场尚无信用层面担忧的情况下，转债抗跌+弹性双重特征使得转债相对纯股或有更好夏普表现，因此同时可以看到百元溢价率本周逆势上行接近 25%水平。但另一方面，部分高风险厌恶的机构投资者或从避险因素触发降低含权资产仓位，这或许是 0407 以来可转债 ETF 份额持续有压力，但风格上更偏向高评级的上证可转债 ETF 份额上行的一部分原因。 ❖ 后市怎么看？我们建议关注转债的凸性、择时机会。我们认为地缘政治不确定性或使得权益市场的高波动持续，转债所表现的凸性属性将持续支撑转债估值表现。相较于权益，当前转债或有更好的夏普收益。但当前相比于2024 年 8 月或 2024 年 10 月，转债市场估值已经不低，且股性较强，后市表现受权益市场影响更大，需更关注择时。 ❖ 方向上来看， 一方面可以从转债凸性入手考虑高 gamma 个券的机会，高波动市场环境下，更好发挥转债“进可攻，退可守”的属性。另一方面，从降低地缘风险敞口的思路自上而下择券，可考虑自主自控+红利方向平衡型转债的机会。此外，年报期逐渐推进，随着公司基本面情况逐渐落地，关注上市公司条款态度变化的机会。 ❖ 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 可转债市场点评 ....................................................................................................................................... 4 2 市场一周走势 ........................................................................................................................................... 5 3 重要股东转债减持情况 ........................................................................................................................... 7 4 转债发行进展 ........................................................................................................................................... 8 5 私募 EB 项目更新 ................................................................................................................................... 8 6 风格&策略：高评级偏债转债强 ........................................................................................................... 8 7 一周转债估值表现：转债估值逆势抬升 ............................................................................................... 9 8 风险提示 ................................................................................................................................................. 12 图 1. 可转债 ETF 成交额 & 换手率 ............................................................................................................ 4 图 2. 上证可转债 ETF 成交额 & 换手率 .................................................................................................... 4 图 3. 可转债 ETF & 上证可转债 ETF 份额变化 ........................................................................................ 5 图 4. 百元溢价率逆势上行 ................................................................................