25Q1归母净利润增长15%，25年或有望迎来盈利改善拐点

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 大参林(603233) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 相关研究： [Table_OtherReport] 2024Q1 业绩短期承压，门店全国化布局仍在推进 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 25Q1 归母净利润增长 15%，25 年或有望迎来盈利改善拐点 [Table_ReportDate] 2025 年 04 月 29 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入264.97 亿元（同比+8.01%），归母净利润 9.15 亿元（同比-21.58%），扣非归母净利润 8.85 亿元（同比-22.42%）。2025Q1 年公司实现营业收入 69.56亿元（同比+3.02%），实现归母净利润 4.6 亿元（同比+15.45%），扣非归母净利润 4.55 亿元（同比+14.82%）。 点评： ➢ 24 年营收稳健增长，利润端略有承压：①24 年公司收入 264.97 亿元（同比+8.01%）。从区域销售上看，24 年华南地区收入 167.25 亿元（同比+1.91%），华南门店达 10043 家（直营店 6392 家）；东北、华北、西南及西北地区收入 46.29 亿元（同比+34.42%），东北、华北、西南及西北地区门店达 2969 家（直营店 2066 家）；华中地区收入 24.67 亿元（同比+7.83%），华中地区门店达 1928 家（直营店 1093 家）；华东地区收入 20.4 亿元（同比+14.09%），华东地区门店达 1613 家（直营店 952 家）。从品类上看，24 年中西成药收入达 199.68 亿元（同比+12.82%），中参药材收入达 29.45 亿元（同比-0.99%），非药品收入达29.48 亿元（同比-9.52%）。从业务类型上看，零售业务收入为 219.21亿元（同比+6.88%），加盟及分销业务收入达39.4亿元（同比+15.12%）。②24 年利润承压，一方面系公司毛利率同比下降 1.58 个百分点（24 年毛利率达 34.33%），24 年零售业务毛利率下滑 1.53 个百分点（24 年零售业务毛利率为 36.62%），加盟及分销业务毛利率下滑 0.07 个百分点（24 年加盟及分销业务毛利率为 11.17%）；另一方面系公司销售费用率同比提升 0.45 个百分点（24 年销售费用率达 23.37%），24 年公司归母净利率同比下滑 1.3 个百分点（24 年归母净利率达 3.45%）。 ➢ 25Q1 利润增速亮眼，25 年或有望迎来盈利改善拐点：①2025Q1 年公司实现营业收入 69.56 亿元（同比+3.02%）。从区域销售上看，25Q1年华南地区收入 43.03 亿元（同比-0.94%），华南门店达 10064 家（直营店 6323 家）；东北、华北、西南及西北地区收入 12.2 亿元（同比+10.7%），东北、华北、西南及西北地区门店达 2932 家（直营店 2028家）；华中地区收入 6.76 亿元（同比+8.31%），华中地区门店达 1931家（直营店 1077 家）；华东地区收入 5.47 亿元（同比+5.16%），华东地区门店达 1695 家（直营店 955 家）。②25Q1 归母净利润增速明显高于营收增速，主要系公司归母净利率提升 0.72 个百分点（25Q1 公司归母净利率达 6.61%）。从毛利率上看，25Q1 公司毛利率下降 0.48 个百分点（25Q1 毛利率为 34.98%）。从费用率上看，25Q1 公司销售费用率下降 0.86 个百分点（25Q1 销售费用率为 20.88%），25Q1 管理费用率下降 0.22 个百分点（25Q1 管理费用率为 3.95%）。我们认为，公司关闭亏损门店有助于公司改善盈利水平，同时随着门诊统筹的推进，门店的客流有望得以改善进而改善单店盈利能力，25 年或将迎来盈利改 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 善的拐点。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 289.38 亿元、317.88 亿元、351.49 亿元，同比增速分别约为 9%、10%、11%，实现归母净利润分别为 10.99 亿元、12.77 亿元、14.92 亿元，同比分别增长约 20%、16%、17%，对应 2025/4/28 股价 PE 分别约为 18 倍、16倍、14 倍。 ➢ 风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、商誉减值风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 24,531 26,497 28,938 31,788 35,149 增长率 YoY % 15.5% 8.0% 9.2% 9.8% 10.6% 归属母公司净利润(百万元) 1,166 915 1,099 1,277 1,492 增长率 YoY% 12.6% -21.6% 20.1% 16.2% 16.9% 毛利率% 35.9% 34.3% 34.3% 34.1% 34.0% 净资产收益率ROE% 17.1% 13.3% 15.4% 17.1% 19.1% EPS(摊薄)(元) 1.02 0.80 0.96 1.12 1.31 市盈率 P/E(倍) 17.34 22.11 18.41 15.84 13.55 市净率 P/B(倍) 2.96 2.93 2.83 2.71 2.59 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 4 月 28 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 10,798 12,586 13,218 13,566 15,694 营业总收入 24,531 26,497 28,938