汽车行业全球龙头跟踪系列报告之三：丰田HEV，屡败屡战新能源

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 丰田HEV：屡败屡战新能源 ——汽车行业全球龙头跟踪系列报告之三 2019 年 12 月 26 日 看好/维持 汽车 行业报告 投资摘要： 目前从 HEV 的角度对新能源车的研究较少。HEV 车型在当前中国政策下未被列入狭义的新能源车行列，也一直不享受补贴。然而 2019 年下半年，HEV 却在狭义新能源车销量惨淡的背景下，销量连续创出历史新高。本文从全球 HEV龙头丰田在日本和美国市场的成功经历出发，回顾其在中国 HEV 市场的三次尝试——两次遭遇滑铁卢，第三次终于成功。我们希望通过对丰田 HEV 几次市场开拓成败的研究，来探讨中国 HEV 的发展机会。 1997 年丰田第一款混动车型普锐斯推出，契合当时发达国家民众消费趋势，其不改变用车习惯却省油的特点大获认可。普锐斯首次发售以及登陆美国正值全球油价大幅上涨，消费者对低油耗的需求迫切。在普锐斯站稳脚跟后，丰田开始扩充其家族矩阵，并且引入新 HEV 车型，进一步稳固霸主地位。近年来，消费者购买 HEV 车型受油价的影响较大。 普锐斯 HEV 前两次在中国均未能打开市场，主要原因是不享有补贴且外观不符合国人审美。一方面，受中国新能源政策限制，HEV 车型不享受补贴，其售价触及 B 级车，且当时节省的油费并不足以抵消这部分价差。另一方面，当时国人还不完全具备新能源理念，与发达国家民众存在差异。最后，普锐斯臃肿的车市和后扰流板设计都大大影响了观感，不为国人所喜。 天时地利人和助雷凌和凯美瑞 HEV 叩开中国大门，目前市占率超 80%。我们认为丰田 HEV 此次在华成功的主要原因有：1、2016H2 以来国内油价快速反弹，消费者对低油耗车型需求增加；2、丰田前期在华推出的卡罗拉、凯美瑞等燃油车型极大增强了消费者的品牌认知度；3、2016 年“双积分”整车推出，广汽丰田和一汽丰田开始为“双积分”蓄力。 我们认为 HEV 在中国市场大发展的条件已经成熟。预计其在乘用车中的渗透率在 2025 年有望达到 4%以上，年销量超过百万辆，CAGR 达到 30%以上。从需求端来看，随着收入增速减缓，消费者对油耗的敏感度加大，对节油车型的需求将明显上升。从供给端来看，随着“双积分”的加严，整车厂有更大的动力开发和销售更多低油耗的 HEV 车型，以满足未来 2025 年 4.6L/100km（WLTP 标准下）的严苛要求。此外，新能源补贴退坡利好 HEV，HEV 相比狭义新能源车更容易做到与燃油车平价，日系 HEV 更是逆周期车系中的逆周期品种。 广汽集团旗下的广汽丰田是国内 HEV 市场的领军企业。广汽与丰田合作多年，雷凌 HEV、凯美瑞 HEV 都是 HEV 领域的爆款，明年一季度还有威兰达 HEV上市贡献增量。广汽本田方面，2019 年 11 月基于爆款燃油车 CR-V 推出的皓影 HEV，未来有望成为 HEV 市场的新明星。 预计广汽丰田 HEV 车型销量超过 10 万辆，随后到 2025 年前的 CAGR 有望达到 30%。建议关注广汽集团 H，维持“推荐”评级。 风险提示：丰田混动车型销量不及预期；乘用车消费不及预期。 行业基本资料 占比% 股票家数 167 4.46% 重点公司家数 - - 行业市值 20400.45 亿元 3.16% 流通市值 14862.93 亿元 3.16% 行业平均市盈率 24.12 / 市场平均市盈率 17.09 / 行业指数走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：陆洲 010-66554142 luzhou@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517080001 研究助理：刘一鸣 021-25102862 liu_y m@dxzq.net.cn 研究助理：张觉尹 021-25102862 zhangjuey in@dxzq.net.cn -2%18%38%58%12/27 2/274/276/278/27 10/27汽车 沪深300 P2 东兴证券行业报告 丰田 HEV：屡败屡战新能源——汽车行业全球龙头跟踪系列报告之三 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 累计销量近千万，为什么丰田 HEV 在日本和美国大放异彩？ ........................................................................................................ 3 2. 为什么丰田普锐斯 HEV 前两次未能在中国打开市场？ .................................................................................................................... 4 3. 为什么丰田雷凌和凯美瑞 HEV 却能叩开中国大门？ ........................................................................................................................ 5 4. 当前中国车市对 HEV 的需求将逐渐加强 ............................................................................................................................................ 9 5. 风险提示................................................................................................................................................................................................. 11 相关报告汇总 ..............................................................................................................................................................................................12 表格目录 表 1: 丰田在华现售混动车型价格比较 ............................................................................................................................