与大类资产配置：下半年海外宏观展望

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 下半年海外宏观展望 证券研究报告 2020 年 07 月 08 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 向静姝 联系人 xiangjingshu@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：6 月美国非农点评》 2020-07-06 2 《宏观报告：不确定性环境下的复苏斜率再定价-下半年宏观经济与投资展望》 2020-06-28 3 《宏观报告：宏观点评》 2020-06-16 与大类资产配置 全球性疫情蔓延情况至少要到年底和明年上半年，发达国家中，美国过早复工和抗议事件使得疫情卷土重来，这将给现阶段经济复苏的斜率带来不确定性。预计下半年美国经济复苏速度放缓，下一阶段需求将取代供给成为制约复苏的关键。2020 年全年美国 GDP 同比增速约-4.5%，2021 年底回到疫情前的实际产出水平。 下半年，各国货币和财政政策仍倾向于宽松。美联储表态将在未来几个月维持当下购债速度， 并将维持当前低利率水平至少到 2022 年。财政政策方面，新的一轮财政刺激将面临 7 月 31 日的财政悬崖，且共和党和民主党在是否延长扩大的失业保障计划方面存在分歧，即便通过财政刺激，力度相比前几轮也将较小。 下半年，美国大选对市场的影响将逐步体现。拜登目前在多个民调中对特朗普平均领先 10%。若拜登上台，其税收政策，包括加大科技行业监管力度，上调大型科技公司的税率等主张可能对当前金融市场形成压力。 大类资产方面，美股波动仍大，偏向下行风险。美债在 0.6%-1.0%区间波动。信用利差可能维持在当前位置附近，投资者若考虑押注信用市场可以选择 CLO。美元指数因为美国巨量宽松而偏弱，黄金易涨难跌，原油受美国页岩油供给限制区间波动。 风险提示：疫情扩散超预期，美国经济复苏超预期，货币财政政策超预期，美国大选超预期 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 一、美国经济预测和复苏情况 截止 6 月末，全球疫情曲线仍在扩散，根据张文宏教授的推断1，无论疫苗到来与否，全球性疫情蔓延情况至少要到年底和明年上半年。发达国家中，美国过早复工和抗议事件使得疫情卷土重来，美国每日确诊人数始终没有趋势性下滑，多个共和党把持的州（复工较早）均出现阳性率反弹的现象。疫情反复情况下，阶段性、区域性的停工和上调紧急状态是可能的控制举措。尽管美国财政部长姆努钦表示，即便新冠肺炎病例数再次激增，美国政府也不能让经济再次陷入停摆，但各州政府才有权力作出复工与否的决定。目前俄勒冈、犹他和田纳西等州发布暂停复工的计划，而休斯敦等地的官员则称可能计划重新实施居家令，这将给现阶段经济复苏的斜率带来不确定性。 图 1：亚利桑那（AZ）、佛罗里达（FL）、得克萨斯（TX）、南卡（SC）阳性率与加州对比 资料来源：John Hopkins University，天风证券研究所 自 5 月重启以来，美国消费数据呈现低位回升的早期迹象。餐饮方面，OpenTable 统计数据显示，全美餐厅就餐人数同比增速，从 4 月时的冰封状态逐步解封回升至 6 月 20 日的-59%左右。零售方面，美国 Redbook Research 统计的连锁店销售额同比增速仍在底部徘徊，但高盛连锁店销售从 4 月 11 日当周的-20.2%底部回升至 6 月 13 日当周的-11.5%。住宿方面，美国酒店入住率从 4 月 11 日当周的-69.8%回升至 6 月 13 日当周的-43.4%。Markit 服务业 PMI 自 4 月的低点 26.7 反弹至 6 月的 36.7。密歇根大学消费者信心指数也有所反弹，6 月回升至 78.9。 图 2：美国红皮书商业零售销售周同比（%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 1 https://vip.jianshiapp.com/articles/3596464#from=android -0.200.20.40.60.811.200.050.10.150.20.250.306/0106/0206/0306/0406/0506/0606/0706/0806/0906/1006/1106/1206/1306/1406/1506/1606/1706/1806/1906/2006/2106/22positiverateAZpositiverateCApositiverateFLpositiverateTXpositiverateSC（右轴）-10-50510152019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-06美国:红皮书商业零售销售:周同比（%）mNsRoQvMmNmMpQnOpQtPnM7NbP7NtRqQpNnNkPmMsNlOpPvM9PpPpOMYqNsMxNmRsR 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 3：密歇根大学消费者信心指数（%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 疫情之前，美国房地产市场处于新一轮复苏的开端。3 月美联储降息后抵押贷款利率下降，住房贷款申请数环比大幅上升。但随着疫情的发展，申请房贷的热情一度受悲观预期的打击环比下降 30%，但在 5 月后稳定小幅上升。 生产活动轻微修复，制造业低位反弹。美国粗钢生产同比增速，从 5 月 2 日当周的-39.4%低位，回升至 6 月 12 日当周的-35.1%。美国炼油厂开工率从 4 月 17 日当周的-67.4%低位，回升至 6 月 12 日当周的 73.8%。 费城联储制造业指数在 2008 年金融危机期间曾跌至-44.2（2009 年 2 月）。这一次最低跌至 4 月的-56.6，但 6 月快速回升至 27.5。其中新订单指数从-70.9 反弹至 16.7，就业指数从-46.7 反弹至-4.3。类似的，纽约联储公布的纽约大都会地区制造业指数，从 4 月的-78.2 反弹至 5 月的-48.5。 供给冲击比需求冲击带来的衰退更快修复。预计下半年美国经济复苏速度放缓，美国率先复工带来的疫情反复可能拖累后续的复苏斜率，下一阶段需求将取代供给成为制约复苏的关键。预计 2020 年全年美国 GDP 同比增速约-4.5%，2021 年底回到疫情前的实际产出水平。 图 4：美国实际 GDP 同比与纽约联储 WEI 资料来源：NY FED，天风证券研究所 50607080901001102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-01