宏观专题报告：直接融资大时代到来了吗？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2020 年 08 月 14 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《经济复苏：衰竭还是持续？——兼议我们处在经济周期的哪个阶段》2020.08.09 《地方经济以何复苏？》2020.08.03 《投资收益从哪里来？》2020.08.02 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 联系人:应镓娴 Tel:(021)23219394 Email:yjx12725@htsec.com 直接融资大时代到来了吗？ [Table_Summary] 投资要点：  现状：间接融资主导，转型空间充足。企业融资结构通常指直接融资和间接融资的占比情况，对结构的观察又可以分为增量法和存量法。增量角度，现阶段我国新增社融中直接融资比例约为 14%。存量法下，我国直接融资占比长期稳定在 30%-40%区间，间接融资仍是我国企业主要的融资方式。国际比较看，美国企业直接融资占比为我国的两倍之多，银行主导型国家如德国和日本的直接融资占比也明显高于我国，企业融资结构仍有充足的转型空间。  需求：产业结构升级，融资模式转变。从资金需求方看，随着产业转型升级，高科技企业通常为轻资本企业，难以对资产有效定价并抵押获得银行贷款，而直接融资市场能够相对有效定价，并对接风险偏好高的资金。因而，直接融资的迅速发展往往与产业升级紧密相连。国际：科技产业崛起，资本市场发达。80 年代后美国知识密集型制造业和现代服务业加速发展，直接融资连接资金与创新型企业的作用充分发挥，吸引资金持续流入。从结果来看，80年代以后市场中通讯和信息技术类企业股票市值占比迅速扩张，美国整体直接融资占比重新明显回升。不光是美国，韩国资本市场的发展也与 80 年代其半导体产业的崛起相辅相成。中国：间融匹配地产，直融支撑创新。我国企业长期以间接融资为主导，主要包括贷款和非标融资。从行业投向看，地产、基建融资在贷款和非标资金中占据了较大比重。在融资支持下，过去十几年我国地产、基建行业得以快速发展。相较之下，股权投资资金则明显更青睐科技创新型企业。未来我国地产行业难以重现过去的“辉煌”，而近年来新兴产业的发展也展现出接棒的潜力。因而随着产业向科技创新型持续升级，我国的融资结构必将随之向直接融资转变。  供给：居民财富增长，投资需求提升。从资金提供方看，随着经济发展和人均可支配收入提升，居民对财富管理和直接参与资本市场的需求也倾向于增加，有助于推动金融体系向直接融资转型。国际：地产比重下降，风险资产趋升。80 年代以来，美国居民增量资产中金融资产配臵比重持续提升。同时由于利率的下行，金融资产中无风险资产的占比持续下滑，股票基金的配臵占比则明显提升。而从 00 年开始，利率长期维持低位，股票基金等风险资产的配臵开始与股价呈现出更明显的联动关系。整体来看，居民财富向资本市场转移提供增量资金，与产业升级、直接融资发展形成正向循环，助推美国股市不断创新高。中国：地产时代渐远，向金融资产转移。近年来，随着我国居民收入增长，持有的可投资资产规模也在持续扩大，19 年可投资资产规模约为上市公司总市值的 3.4 倍。但与发达国家相比，我国居民资产配臵对地产的依赖度过高，股票、基金等投资明显不足。而在“房住不炒”的政策定位、利率易降难升的长期环境下，未来我国居民资产配臵有望持续从地产向金融资产，甚至风险资产转移。直接融资的发展也符合我国居民资产配臵需求的转变。  资本市场改革提速，直接融资大有可为。近两年，中国资本市场按下制度改革“加速键”，一系列重要措施加快落地。19 年 7 月科创板正式开市，20 年3 月注册制全面推行，6 月创业板注册制正式启动。无论从是资金的需求端还是供给端看，我们都已来到直接融资大发展的拐点，政策的加快推出更是犹如加入“催化剂”，未来我国融资结构转型的长期趋势明确、直接融资大有可为！ 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 现状：间接融资主导，转型空间充足 ........................................................................ 5 2. 需求：产业结构升级，融资模式转变 ........................................................................ 6 2.1 国际：科技产业崛起，资本市场发达 .............................................................. 6 2.2 中国：间融匹配地产，直融支撑创新 .............................................................. 9 3. 供给：居民财富增长，投资需求提升 ...................................................................... 11 3.1 国际：地产比重下降，风险资产趋升 ............................................................ 11 3.2 中国：地产时代渐远，向金融资产转移 ......................................................... 13 4. 资本市场改革提速，直接融资大有可为................................................................... 15 mRnRtRyQuM8ObP8OsQmMmOoOeRrRxPjMrQmQ9PrQsNuOmMmOwMpNmR 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 我国新增社融规模中直接融资占比 ..................................................................... 5 图 2 我国存量直接融资占比 ....................................................................................... 5 图 3 美英日德中五国直接融资占比 ...........................................................