社服-教育行业：危中见机，集中度提升与龙头成长

危中见机，集中度提升与龙头成长 证券研究报告 （优于大市，维持） 汪立亭 首席分析师 S0850511040005 许樱之 高级分析师 S0850517050001 2020年11月26日 2 投资要点 免税：①据贝恩咨询，2019年中国消费者奢侈品消费总额约占全球35%；其中中国境内奢侈品消费仅占中国奢侈品总消费的31%；预计到2025年，中国消费者奢侈品消费占全球近50%份额。②政府推动国内国际双循环互动，大力改革促内需：2020年6月1日，离岛免税购物额度由每年每人3万元放宽到10万元；6月29日，《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》出台，取消单件商品8000元免税限额规定，大幅减少单次购买数量限制的商品种类。③免税行业景气度向上，吸引众多新入局者，中免龙头地位依旧显著。 餐饮：市场空间广袤，但因菜系丰富口味多样高度分散，集中度和连锁化率较低。 2020年3月，受疫情影响，餐饮收入占社零比重大幅下滑至6.93%。疫情后，限额以上（年收入达200万以上）餐饮企业恢复较快，9月增速1.9%，年内首次转正。 酒店：以客房数计，2019年我国酒店连锁化率24.9%处于低位，其中中端连锁占比仅16%。沙利文预计2020-2024年连锁酒店客房数CAGR10.5%，同期独立酒店客房数CAGR仅0.7%；其中，在连锁酒店内部，中档客房数量CAGR为18.9%，增速较高档客房（CAGR为8.8%）和经济型客房（CAGR为6.5%）更快。龙头公司18年以来保持2位数的开店增速，管理加盟商业模式带来显著的规模效应和广阔市场空间。 景区演艺：“双节”假日带动消费回补，重点省市客流量及旅游消费基本恢复到去年同期七成以上水平。国内疫情防控成效显著，旅游需求进一步释放。 教育：①消费整体升级，教育文娱等可选消费品占比增加。②K12教育龙头企业好未来、新东方纷纷下沉三四线市场，新东方OMO双线融合下沉效果显著，在线小班模式具差异化竞争力。③职教层面，高校毕业生人数稳步提升，考研热度高涨，稳就业政策下公职扩招，中公教育市占率进一步提升。 投资建议。随着疫情缓解，我们预计线下接触类活动行业（酒店、餐饮、景区演艺等）有望好转。疫情加速中小企业市场出清，龙头扩张提速，行业集中度有望提升。推荐免税渠道优势显著的中国中免，餐饮龙头海底捞、九毛九，有望享受行业景气溢价的锦江酒店，受益于客流持续复苏的宋城演艺，和有望享受稳就业政策红利的中公教育，中国东方教育。建议关注：华住，百胜中国，首旅酒店，新东方，好未来，新东方在线，广州酒家。 风险提示：宏观经济下滑，海外疫情扩散及输入风险，居民消费力恢复不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 oPnOrPyRoPpPoRpMoRsOrQ8O8Q8OmOrRoMpPkPrQnMjMmOtN9PoMnPNZmNsOwMrRxP主要内容 1. 免税: 消费回流放大政策红利 2. 餐饮: 市场广阔结构分散，集中度有望提升 3. 酒店: 连锁化率和规模效应提升 4. 景区演艺: 客流持续复苏 5. 教育: 科技赋能，掘金下沉市场 6. 投资逻辑: 危中见机，看好龙头成长 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 免税: 消费回流放大政策红利 中国免税品销售额及增速 资料来源：前瞻产业研究院、贝恩咨询、海通证券研究所 120 158 195 218 242 282 343 395 545 05101520253035400100200300400500600201120122013201420152016201720182019中国免税销售额（亿元，左轴） yoy（%，右轴） 4 （1）免税：政策加码助力消费回流，免税规模持续增长 2011-2019年，中国免税市场规模由120亿元增至545亿元，CAGR为20.8%，且2019年提速。 国人对高档商品需求高但外流严重，回流空间大。据贝恩咨询，2019年中国消费者的奢侈品消费总额约占全球市场份额的 35%；其中，境内奢侈品消费仅占中国奢侈品总消费的31%。预计到2025年，中国消费者奢侈品消费总额将占全球市场近50%份额，境内奢侈品消费占中国奢侈品总消费超50%。 政策加码助力离岛免税高增长：20年6月1日，《海南自由贸易港建设总体方案》出台，离岛免税购物额度由每年每人3万元放宽到10万元；6月29日，《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》出台，取消单件商品8000元免税限额规定，大幅减少单次购买数量限制的商品种类。 国人/中国内地奢侈品消费占全球市场比重 35% 47%-49% 11% 26%-28% 0%10%20%30%40%50%60%20192025E国人奢侈品消费占全球比重 中国内地奢侈品消费占全球比重 1. 免税: 消费回流放大政策红利 表 2020年免税相关政策梳理 资料来源：中国政府网，国务院，财政部，商务部，上海市政府，广东省政府、广州市政府，湖北省政府，海南市政府，四川省政府，人民网，中国税务报，海通证券研究所 2月28日 《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》 完善市内免税店政策，建设一批中国特色市内免税店。适时研究调整免税限额和免税品种类。将免税店打造成为扶持国货、传播传统文化的重要平台。 4月22日 《商务部关于统筹推进商务系统消费促进重点工作的指导意见》 强化免税退税政策效应。配合财政等相关部门，完善免税店政策，做好增设口岸出境免税店和市内免税店等工作，鼓励增设离境退税商店，推广开展“即买即退”业务，吸引更多消费回流。 4月29日 《广东省加快发展流通促进商业消费政策措施》 积极推动国际品牌集聚，支持有条件的地市争取设立市内免税店。 5月7日 《关于提振消费促进市场繁荣的若干措施》 做好境外旅客购物离境退税政策实施, 研究增设退税口岸, 优化退税流程, 扩大退税商店数量规模, 探索开展小额即买即退试点, 支持创建离境退税示范街区。发展白云国际机场、广州东站等口岸免税店, 支持设立南沙邮轮母港口岸免税店 积极争取政策突破设立市内免税店引导消费回流, 释放免税消费潜力。 6月1日 《海南自由贸易港建设总体方案》 对实行“零关税”清单管理的货物及物品，免征进口关税、进口环节增值税和消费税；放宽离岛免税购物额度至每年每人10万元，扩大免税商品种类；注册在海南自由贸易港并实质性运营的鼓励类产业企业，减按15％征收企业所得税；对在海南自由贸易港工作的高端人才和紧缺人才，其个人所得税实际税负超过15％的部分，予以免征。 6月29日 《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》 离岛旅客每年每人免税购物额度由3万元提高为10万元，不限次；扩大免税商品种类；大幅减少单次购买数量限制的商品种类，仅限定化妆品、手机和酒类商品的单次购买数量。 8月6日 《四川省培育发展新消费三年行动方案(2020—2022年)》 四川省要争取设立市内免税店，增设口岸进境(出境)免税店，加快免税购物中心、区域性进口商品展示交易中心建设，引导境外消费回流 9月7日 国务院关于《深化北京市新一轮服务业扩大开放综合试点建设国家服务业扩大开放综合示范区工作方案》