宏观·年度报告：后疫情时代的经济复苏之路~2021年宏观经济展望

1 摘要： 2020 年 12 月 31 日 星期四 宏观·年度报告 国贸期货·研究院 宏观金融研究中心 郑建鑫 联系方式：0592-5160416 投资咨询号：Z0013223 从业资格号：F3014717 后疫情时代的经济复苏之路——2021 年宏观经济展望 经济增长：展望 2021 年，随着疫苗的加快普及，疫情将逐步得到控制，全球经济有望迎来共振修复，国内经济也将持续稳健复苏。1）固定资产投资将在制造业的引领下继续回升，其中，制造业投资在库存周期和产能扩张需求的带动下将明显回升，而基建投资受财政约束，回升速度或放缓，地产投资有望保持一定的韧性，维持中高增速。2）疫情基本得到控制，疫苗进展顺利，居民外出消费意愿增加，同时在一系列政策支持下，城镇调查失业率下降，居民实际可支配收入增加，居民的消费信心正在回归，消费有望持续回暖。3）出口将大概率保持增长，增速中枢有望上移：一是，全球经济将进入复苏周期，外需具有较强的韧性；二是，白宫易主，中美贸易紧张关系或缓和，不过，疫情得到控制后，防疫物资的需求将减少，产能替代效应也将减弱。 物价：猪周期下行仍是主导 CPI 走势的关键因素，随着生猪产能的持续恢复，猪肉价格将逐步下行，从而拖累食品价格。而国际油价仍将面临供需两端的扰动，中枢有所抬升，但对非食品价格整体的提振作用较为有限。进一步考虑基数因素，二季度或是全年的高点，重点关注食品和油价的走势。PPI 方面：在全球经济复苏的提振下，工业品价格有望继续走高，PPI 将继续处于向上的修复通道中。进一步考虑基数的因素，PPI 的高点可能出现在 5-6 月份。 政策展望：国内经济尚未完全恢复，世界经济形势仍然复杂严峻，复苏不稳定不平衡，需要宏观政策上的连贯支持，过快转向可能将导致经济复苏节奏放缓，信用风险事件频发等问题，因此，2021 年的政策预计不会快速转向，将保持一定的连续性和稳定性，财政政策保持积极但力度有所下降，货币政策将随着经济复苏而温和收紧。 风险关注：海外风险加大，疫情迟迟未能控制，政策过快收紧。 摘要 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期 市 有 风 险 ， 入 市 需 谨 慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31 号 2 2020 年，受新冠肺炎疫情影响，国内经济下行压力较大，特别是一季度，GDP 同比大幅下滑 6.8%，为 1992 年公布季度数据以来的最低值。二季度以来，随着国内疫情基本得到控制，经济开启复苏模式，投资、出口和消费三驾马车同步修复，但各领域复苏力度不一，其中，投资修复力度好于消费，而出口则持续超预期增长。 展望 2021 年，作为建党 100 周年和“十四五”开局之年，国内经济有望持续稳健复苏，制造业投资和消费将成为新的亮点，食品价格走弱将拖累 CPI 同比增速，而全球经济复苏将带动 PPI 快速修复，宏观政策将逐步回归常态化，财政政策保持积极但力度有所下降，货币政策料将温和收紧。 一、经济增长 1、投资-制造业引领回升 疫情冲击后，在一系列财政货币政策支持下，固定资产快速回升，截至 11 月，固定资产投资累计同比增长 2.6%，其中，基础设施建设投资（不含电力）累计同比 1.0%，地产投资累计同比 6.8%，制造业投资累计同比-3.5%。展望2021 年，我们预计固定资产将继续回升，其中，制造业在库存周期和产能扩张需求的带动下将明显回升，而基建投资受财政约束，进一步增长空间或有限，地产投资有望保持一定的韧性，维持中高增速。 图表 1：固定资产投资快速修复 数据来源：wind 1、基建增速回升速度或放缓 2020 年一季度国内 GDP 受疫情冲击出现了大幅负增长，经济下行压力加大的背景下，逆周期政策加码推动基建投资快速恢复。2020 年新增地方专项债额度 3.75 万亿元，较去年多增 1.6 万亿元，同时还有 1 万亿元特别国债额度，新增专项债大多投向广义基建，特别国债重点投向民生和基建领域。至 7 月份，基建投资累计同比便已转正，但是三季度以来，由于雨水天气严重、项目储备不足、财政支出速度偏慢等原因，基建投资表现始终不及预期。 图表 2：基建投资增速快速修复 -30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.00-100.00-80.00-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.00房地产开发投资完成额制造业基础设施建设投资(不含电力)固定资产投资完成额:累计同比(右）mRqMpNzRyQ7NaO8OnPmMnPnMlOoOqRlOqRmObRoPpRvPmQuMvPmOoO 3 数据来源：wind 展望 2021 年，国内经济增长的内生动力不断增强，通过逆周期政策托底经济的必要性降低，一是，经济回暖后，政策基调回归“稳杠杆”，财政赤字率和专项债规模都将出现下降，进而对基建投资的资金来源产生影响；二是，项目储备不足将制约基建发力的空间；三是，财政支出更多向民生领域倾斜，基建领域发力意愿不及往常。因此，基建投资回升速度或放缓。 1）政策基调回归“稳杠杆”，财政发力空间或有限。为了对冲疫情的影响，逆周期政策力度显著加大，我国宏观杠杆率快速上升，地方政府债务余额明显增加，债务风险积聚；随着经济的复苏，政策基调重新回到“稳杠杆”，对地方政府债务监管、地方专项债的规范都将趋严，财政赤字率和专项债规模都将出现下降，叠加地方政府偿债压力明显提升，再融资能力或受限，进而对基建投资的资金来源产生影响。 图表 3：宏观杠杆率过快上升 图表 4：地方政府债务余额上升较快 数据来源：Wind 数据来源：Wind 图表 5：政府财政赤字或下降 图表 6：地方专项债发行状况 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-11固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比公共财政支出:累计同比30.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0065.00220.00230.00240.00250.00260.00270.00280.002015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-09实体经济部门杠