深度研究：国内局部疫情反复影响几何？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观研究/深度研究 2021年01月26日 易峘 SAC No. S0570520100005 研究员 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com 刘雯琪 SAC No. S0570520100003 研究员 SFC No. BIU684 liuwenqi@htsc.com 常慧丽 SAC No. S0570520110002 研究员 SFC No. BJC906 010-63211166 changhuili@htsc.com 1《宏观: 全球制造业是否仅仅是补库周期？》2021.01 2《宏观: 哪些“惯性”在 2021 可能被打破？》2021.01 3《宏观: 人民币升值周期背后的效率逻辑》2020.11 国内局部疫情反复影响几何？ 2020 年 12 月中旬以来，中国部分省市新冠疫情出现反弹，其中北方地区较严重。全国疫情防控措施随之收紧，以遏制疫情升级。过去一周，全国每日新增确诊病例均超过 100 例，境外输入无症状感染者数量亦上升，防疫措施步步升级——迄今为止，河北的石家庄、邢台和廊坊，及黑龙江望奎县均已实施“封城”。此外，要求所有春节返乡人员需持 7 日内核酸阴性证明，且返乡农民工需实行 14 天居家健康监测；而来往中高风险地区人员可能会面临包括集中隔离的更严检疫措施（各地政策不同且持续更新中）。 预计今年春节前后局部疫情反复对经济的影响深度和持续时间远不及去年。新冠疫情导致去年全年 GDP 放缓约 4 个百分点，而本轮疫情本身可仅压制（低基数下强力反弹的）一季度 GDP3 个百分点左右。极低的基数下，我们在 2020 年 11 月 16 日发布的《2021 宏观展望：经济再通胀；政策温和退出》中预计 2021 年一季度 GDP 同比增速将达到 19.5%。虽然目前疫情的严重程度与去年同期不可同日而言，但防御性抗疫措施可能仍会对短期经济活动带来影响，尤其考虑到春节是居民消费和出行的高峰期。本文中，我们按 GDP 生产法分项估算本次疫情反复对 GDP 的影响： 1）出行限制可能压低人流和物流密度，拖累一季度 GDP 同比增速约 1-1.2个百分点。我们假设春运 40 天内，客货运量较 2019 疫前水平降 4-5 成。 2）消费降温对住宿餐饮和批发零售等行业的影响可能压制一季度 GDP 增长超过 1.5 个百分点。但另一方面，今年或有大量外出务工人员选择“就地过年”，城镇消费的占比可能反而上行，部分抵消抗疫对消费的冲击。 3）预计房地产和其他服务业受冲击可能拖累 1QGDP 增速约 0.5 百分点。 4）此外，疫情反复及防控措施也可能对农业和建筑业活动产生一些影响。但另一方面，去年经验看，医疗甚或金融等服务业增速可能反而逆势加快。 目前看，本轮疫情对工业生产的影响可能大体中性。粗略估计，约一半的外来务工人员可能选择留在工作地过年以规避防疫形势变化的不确定性。虽然对需求总体影响偏负面，但这也意味着部分企业复工可能早于往年。中国出口订单饱满，如果更多外来务工人员选择不返乡，部分出口企业假日期间总效率反而可能提升。 值得注意的是，疫情带来的不确定性可能促使政策退出宽松将更为谨慎，尤其是财政政策。两会前，疫情局部反复及消费数据的“二次下探”可能会促使政府预留更大的政策空间，为低收入家庭和中小企业提供支持。与此同时，财政在医疗和抗疫方面的支出可能增加。我们预计今年财政将保持宽松。不排除疫情影响宏观走势使其比我们乐观的预测更宽松。 总体而言，本轮疫情反复的影响可能短暂可控。全年来看，本轮疫情反复对增长的“净”影响仍有待观察。一方面，外需比我们此前预测可能更强——全球工业生产和资本开支正迎来上行周期，另一方面，如果国内政策因此更为宽松，则可能滞后提振今年 2-4 季度的增长。虽然国内消费面临短期压制因素，但 2021 年上半年海外、尤其美国居民的可支配收入可能大幅加速、外需增长形势比前年更乐观 (请见我们 2021 年 1 月 17 日发布的《上调 2021 年美国增长和财政赤字率预测》)。同时，全球贸易、工业和制造业资本开支周期的复苏“斜率”比我们此前乐观的预期更为“陡峭”。综合考虑，我们暂不调整 2021 全年 GDP 增长预测（9.5%），但疫情发展和政策应对值得关注。此外，当前疫情对消费和出行的扰动、叠加宽松的政策环境可能会加速中国消费和物流行业的整合，长期或将进一步提升这些行业龙头企业的地位的竞争力。 风险提示：疫情超预期恶化、政策快速收紧。 相关研究 宏观研究/深度研究 | 2021 年 01 月 26 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录 疫情再度抬头、但影响的深度和广度远不能与去年相提并论 ............................................ 3 局部疫情反复可能小幅拖累一季度 GDP 同比增速 3 个百分点左右 ...................................... 5 本轮疫情对工业生产的影响可能大体中性 ....................................................................... 10 疫情反复可能使政策退出宽松更为“谨慎” ................................................................... 12 疫情过后过度储蓄率终将回流消费、行业龙头地位或将更稳固 ...................................... 15 风险提示 .................................................................................................................. 15 图表目录 图表 1： 全国新冠肺炎确诊数量有所上升 ........................................................................ 3 图表 2： 河北、吉林、黑龙江三省疫情较为严重 ............................................................. 3 图表 3： 近三月境外输入增加 .......................................................................................... 4 图表 4： 全球新冠疫情当期滚动死亡率有所下降 ............................................................. 4 图表 5： 全球新冠疫苗接种总量快速上行 ..............................................................