传媒行业：出海开启国内游戏公司成长新空间

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]行业研究/传媒 行业深度报告 证券研究报告2018 年07 月16 日 [Table_InvestInfo]投资评级 优于大市 维持市场表现 [Table_QuoteInfo]-27.42%-18.29%-9.17%-0.04%9.08%18.21%2017/72017/102018/12018/4传媒海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《板块底部企稳，关注中报行情》2018.07.08 《反弹持续 关注中报行情与平台公司》2018.07.01 《早教行业：“起跑点”上的商机，蓝海中挖掘价值》2018.06.30 [Table_AuthorInfo]分析师:钟奇 Tel:(021)23219962 Email:zq8487@htsec.com 证书:S0850513110001 联系人:陈星光 Tel:(021)23219104 Email:cxg11774@htsec.com 联系人:毛云聪 Tel:(010)58067907 Email:myc11153@htsec.com 出海开启国内游戏公司成长新空间 [Table_Summary]投资要点：  人口红利消退，买量竞争加剧，游戏出海大势所趋。随着游戏市场人口红利的逐渐消退，市场增长已由原先“增量用户+付费提升”的双轮驱动模式演变为当前主要依靠付费水平提高进行推动，国内游戏市场的增速未来可能将进一步放缓。另一方面，腾讯依托自身庞大的社交生态，有着难以比拟的绝对优势，其他游戏厂商普遍多采用买量的方式进行营销推广，竞争已趋近白热化，买量的边际效应递减。放眼世界，海外市场有更加广阔的空间等待中国游戏厂商发掘开拓，近年来国内游戏厂商的研发、运营能力也不断增强，腾讯网易及二线厂商在国外游戏市场的捷报频传表明我国游戏出海已具有相当的竞争力。 游戏出海新趋势：腾网加速入局，地域由近及远，品类百花齐放。近年来我国自主研发网络游戏海外市场销售收入持续增长，2017 年游戏出海实现收入 82.8亿美元，同比增长 14.5%，近五年复合增长率达 46%。国内巨头腾讯、网易向上天花板明显，加速布局海外增量市场。从区域上看，国内游戏厂商的出海版图逐渐扩张，从东南亚开始走向欧美，品类也不再仅仅局限于 RPG、SLG 等较为成熟的传统品类，在二次元、MOBA 等细分领域呈现出百花齐放的状态。随着 2018 年吃鸡手游的持续变现，这一品类也将成为海外游戏收入的新增长点。  游戏出海影响分析：对公司业绩和估值或具有双重提升。我们认为游戏出海一方面开拓了新的增量市场，出海游戏公司的业绩有望获得较大提升。另一方面，游戏出海有望提升产品认知度和公司品牌价值，进而提升对上市公司的估值。网易长期相对于暴雪等欧美游戏大厂存在估值折价，但在海外吃鸡游戏火爆后，动态 PE 提升明显，表明了资本市场投资者对优质游戏出海公司认知的提升。 标的推荐。建议关注国内两大游戏龙头腾讯和网易。腾讯自研游戏如《PUBG：Mobile》逐渐攻占海外市场；网易《阴阳师》在日韩地区广受好评，《荒野行动》逐渐成为日本国民游戏。此外推荐国内海外发行的游戏厂商：宝通科技（中报业绩预告预计归母净利润同比增长 30%-60%，高管近期多次增持和回购彰显长期经营信心，全球化发行加速布局中）、中文传媒（《列王的纷争》已经进入成熟期，《恋与制作人》、《Total War》等产品有望下半年上线），以及逐步走向全球化的游戏二线龙头：三七互娱（下半年将海外发行《楚留香》、《神无月》等优秀产品）、游族网络（海外游戏收入超国内，加速卡位海外市场），关注世纪华通（旗下 Funplus 连续 3 个月位居中国 APP 发行商出海收入排名榜首）。港股关注 IGG（旗下策略类手游《王国纪元》在海外表现强劲）。 风险提示。海外游戏市场增速放缓；海外游戏政策监管风险。行业相关股票 [Table_StockInfo]股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2017 2018E 2019E 上期 本期 300031 宝通科技 0.56 0.73 0.95 优于大市 优于大市 002555 三七互娱 0.75 0.94 1.17 优于大市 优于大市 002174 游族网络 0.74 1.27 1.58 优于大市 优于大市 600373 中文传媒 1.05 1.21 1.58 优于大市 优于大市 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究〃传媒行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 人口红利消退，买量竞争加剧，游戏出海大势所趋 .................................................. 6 1.1 国内用户增长见顶制约行业增速，海外游戏市场更加广阔 .............................. 6 1.2 腾讯渠道优势明显 其他厂商买量竞争日趋激烈 .............................................. 8 1.3 国内游戏厂商成长迅速 逐鹿海外大有可为 ................................................... 10 2. 游戏出海新趋势：腾网加速入局 版图持续扩张 品类百花齐放 .............................. 11 2.1 国内游戏行业天花板明显，巨头腾讯、网易加速开拓海外市场 .................... 11 2.2 从东南亚走向欧美，游戏出海版图持续扩张 .................................................. 13 2.3 传统品类表现稳健，二次元、吃鸡游戏多品类百花齐放 ............................... 14 3. 游戏出海影响分析：对公司业绩和估值或具有双重提升 ......................................... 17 4. 标的推荐 .................................................................................................................. 18 4.1 腾讯：社交霸主，游戏龙头 ........................................................................... 18 4.2 网易：游戏业巨头，爆款持续制造中 ............................................................ 18 4.3 宝通科技：老牌游戏出海公司，全球化战略稳步推进 ................................... 19 4.4 三七互娱：新