音频SoC领军者，AIOT主控芯片平台初成型

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 恒玄科技 音频 SoC 领军者，AIOT 主控芯片平台初成型 核心观点 ⚫ 国内音频 SoC 领导者，乘 TWS 耳机之风高速成长。恒玄成立于 15 年，主要产品包括普通蓝牙音频、智能蓝牙音频、Type-C 音频芯片，并逐步拓展到 WiFi 智能音频芯片领域。公司定位品牌客户，以前瞻的产品布局及技术创新抓住 TWS 耳机爆发风口，成功切入主流安卓阵营和其他一线音频品牌及互联网科技企业，卡位优势明显，推动业绩高速增长。21 首三季度营收12.3 亿元，同比增长 84%；归母净利润 2.9 亿元，同比大增 151%，同时在高端智能音频芯片快速放量以及规模效应的带动下，公司盈利能力不断提升，将充分受益于 TWS 耳机和物联网终端的高速发展。 ⚫ “技术+客户”优势凸显，迎来量价齐升机遇：量的角度来看，一方面白牌低端市场份额较大，另一方面，据 Counterpoint，20 年全球品牌 TWS 耳机出货量 2.3 亿副，同比增长 81%，渗透率仅为 17.5%，仍有广阔空间。其中以苹果为首的高端市场份额较大，而腰部中高端市场的华为、三星等安卓品牌份额较小。类比智能手机发展历程，未来行业集中度将不断提升，从白牌为主转向品牌为主，安卓系未来有望接力 Airpods 成为 TWS 耳机渗透率提升的主要驱动力。恒玄已打入华为、三星、 OPPO、小米等品牌厂商，实现主流安卓客户全覆盖，将充分受益于终端客户的份额提升。价方面，TWS 耳机向智能化演进，推升主控芯片单机价值量。恒玄在双路传输、主动降噪、制程工艺和智能语音等多项技术上具有深厚积累。此外，公司伴随品牌厂商发展，有望以前瞻的产品创新及快速响应能力，占领高端 TWS 耳机高地。 ⚫ 布局 AIoT 长赛道，打造 AIoT SoC 平台型企业。公司以智能音箱、智能手表为落脚点，积极布局智能家居和智能可穿戴设备市场，围绕终端智能化趋势，致力于成为 AIoT 场景下具有语音交互能力的边缘智能主控平台芯片供应商。其 WiFi/蓝牙双模 AIoT SoC 芯片已于 20 年量产出货，应用于阿里“天猫精灵”和小米“小爱智能音箱”，智能手表芯片于近期应用于小米 Watch Color 2 量产出货。公司智能语音 SoC 主控芯片平台具有良好的可扩展性，未来有望赋能更多形态的智能终端设备，打开长期成长空间。 财务预测与投资建议 ⚫ 我们预测公司 21-23 年每股收益分别为 3.81、5.78、8.63 元，根据可比公司 22 年 53 倍 PE 估值水平，对应目标价为 306.56 元，首次给予买入评级。 风险提示 ⚫ 行业竞争加剧风险、技术发展不及预期、TWS 耳机发展不及预期、AIOT 发展不及预期、其他业务发展不及预期、所得税税率波动风险 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2021 年 11 月 19 日） 252.33 元 目标价格 306.56 元 52 周最高价/最低价 417.46/218 元 总股本/流通 A 股（万股） 12,000/2,400 A 股市值（百万元） 30,280 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2021 年 11 月 22 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 2.16 0.53 -16.45 相对表现 3.26 4.25 -17.26 沪深 300 -1.1 -3.72 0.81 -5.3 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 蒯剑 021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005 香港证监会牌照：BPT856 证券分析师 马天翼 021-63325888*6115 matianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518090001 证券分析师 唐权喜 021-63325888*6086 tangquanxi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070005 联系人 李庭旭 litingxu@orientsec.com.cn 联系人 韩潇锐 hanxiaorui@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 649 1,061 1,934 3,040 4,330 同比增长(%) 97% 64% 82% 57% 42% 营业利润(百万元) 69 200 491 763 1,138 同比增长(%) 2166% 191% 146% 55% 49% 归属母公司净利润(百万元) 67 198 457 694 1,036 同比增长(%) 3706% 194% 130% 52% 49% 每股收益（元） 0.56 1.65 3.81 5.78 8.63 毛利率(%) 37.7% 40.1% 38.9% 40.4% 41.3% 净利率(%) 10.4% 18.7% 23.6% 22.8% 23.9% 净资产收益率(%) 21.2% 6.6% 8.0% 11.1% 14.6% 市盈率 437.6 148.6 64.5 42.5 28.5 市净率 56.5 5.4 5.0 4.5 3.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 恒玄科技首次报告 —— 音频SoC领军者，AIOT主控芯片平台初成型 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1. 国内音频 SoC 领导者，瞄准 AIoT 长赛道 ............................................. 5 1.1 乘 TWS 之风快速崛起，AIoT 芯片平台初成型 ...................................................... 5 1.2 小米、阿里等大厂持股，股权激励彰显信心 .......................................................... 8 1.3 高端产品快速放量，盈利能力持续增强 .................