高冰镍项目落地，公司打开成长天花板

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 伟明环保 603568.SH 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 垃圾焚烧行业进入整合期：2021 年，垃圾焚烧行业新增项目数量较“十三五”期间明显减少，全年公司通过公开招投标新增项目规模为 3700 吨/日（崇义项目 800 吨/日，昌黎项目 1200 吨/日，象州项目 800 吨/日，陇南项目 900 吨/日）；依托于全行业最低的项目投资成本和民营企业灵活的管理机制，公司在并购整合领域收获颇丰，先后参与盛运环保系公司重整投资（含五个垃圾焚烧项目共 4000 吨/日）和增资国源环保（含三个垃圾焚烧项目共 4100 吨/日），公司在存量市场项目整合经验地逐渐积累，将有助于继续扩大运营规模，提升市场占有率。 ⚫ 进入新能源领域，打开成长天花板：公司公告拟与 Indigo 公司下属全资子公司 Merit合资设立项目公司在印尼共同开发建设红土镍矿冶炼 4 万吨高冰镍项目，公司持股70%。高冰镍的下游主要是三元动力电池的正极材料，我们认为远期三元动力电池仍将维持较高的增速，同时三元材料型号从 NCM523 逐渐向 NCM811 和 NCA 等高镍型号的转移，都会大幅拉动对镍的需求量。公司有望以 4 万吨高冰镍项目作为切入点，正式进入新能源领域，假设镍价 1.5 万美金/吨，吨净利或达到 3.1 万元，将会给公司带来可观的利润增量，与传统的固废处理形成双主业的发展模式。 ⚫ 发布新一期可转债预案，员工激励到位：公司已发布新一期可转债预案，募集资金总额不超过 14.77 亿元，项目融资有序推进；2022 年 1 月，公司已完成第三期员工持股计划的购买，总规模为 3.8 亿元，公司发展与员工利益深度绑定。 ⚫ 考虑到高冰镍项目的投产和 2021 年新签的垃圾焚烧项目，我们上调公司 2023 年的盈利预测，预测公司 2021-2023 年归母净利润分别为 16.34/20.7/30.96 亿元（前值分别为 16.82/20.74/23.54 亿元），根据 DCF 估值，上调目标价为 45.05 元，维持买入评级。 风险提示 ⚫ 垃圾焚烧项目整合进度不达预期； ⚫ 高冰镍项目涉及海外投资，项目审批或存在不确定性，海外疫情严重，建设进度可能低于预期； ⚫ 镍价存在下跌的风险，可能对公司高冰镍项目的收入和盈利能力产生负面影响； 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,038 3,123 4,079 5,348 9,246 同比增长(%) 31.7% 53.3% 30.6% 31.1% 72.9% 营业利润(百万元) 1,103 1,452 1,888 2,393 3,984 同比增长(%) 28.2% 31.7% 30.0% 26.7% 66.5% 归属母公司净利润(百万元) 974 1,257 1,634 2,070 3,096 同比增长(%) 31.7% 29.0% 29.9% 26.7% 49.6% 每股收益（元） 0.75 0.96 1.25 1.59 2.38 毛利率(%) 62.0% 54.1% 55.4% 56.6% 54.8% 净利率(%) 47.8% 40.3% 40.1% 38.7% 33.5% 净资产收益率(%) 26.7% 25.9% 26.9% 27.7% 32.6% 市盈率 44.3 34.3 26.4 20.8 13.9 市净率 10.2 7.9 6.5 5.2 4.0 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年01月25日） 31.65 元 目标价格 45.05 元 52 周最高价/最低价 38.11/16.23 元 总股本/流通 A 股（万股） 130,324/130,324 A 股市值（百万元） 41,248 国家/地区 中国 行业 环保 报告发布日期 2022 年 01 月 26 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -4.41 -13.19 12.39 82.21 相对表现 -4.89 -17.58 19.28 99.72 沪深 300 0.48 4.39 -6.89 -17.51 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 谢超波 021-63325888*6070 xiechaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090001 施静 021-63325888*3206 shijing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090002 香港证监会牌照：BMO306 高冰镍项目落地，公司打开成长天花板 买入（维持） Q3 业绩符合预期，在建项目稳步投产 2021-11-01 业绩符合预期，项目拓展多点开花 2021-08-23 中标盛运环保系公司重组投资资格，未来在存量市场整合具备标杆意义 2021-07-15 伟明环保动态跟踪 —— 为你改变呢 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附录 表 1：目标价敏感性分析 WACC(%) 永续增长率 Gn(%) 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 6.24% 51.61 59.03 69.95 87.61 121.05 6.74% 47.09 53.15 61.76 74.98 97.84 7.24% 43.20 48.21 55.13 65.32 81.79 7.74% 39.81 44.00 49.65 57.69 70.02 8.24% 36.84 40.38 45.05 51.51 61.02 8.74% 34.20 37.22 41.14 46.41 53.91 9.24% 31.86 34.45 37.76 42.12 48.16 9.74% 29.76 32.00 34.81 38.47 43.40 10.24% 27.86 29.81 32.23 35.32 39.40 数据来源：Wind，东方证券研究所 表 2：估值假设 所得税税率 T 25.00% 永续增长率 Gn(%) 2.00% 无风险利率 Rf 2.79% 无杠杆影响的 β 系数 0.85 考虑杠杆因素的 β 系数 1.01 市场收益率 Rm 9.38% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 9.44% 债务比率 D/(D+E) 20.00% 债务利率 rd 4.60% WACC 8.24% 数据来源：Wind，东方证券研究所 伟明环保动态跟踪 —— 为你改变呢 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要