自研精品崭露头角， 全球布局初露端倪

请阅读最后一页的重要声明！ 三七互娱(002555) / 游戏Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2022.3.10 自研精品崭露头角，全球布局初露端倪 证券研究报告 投资评级：买入(首次) 基本数据 2022-03-09 收盘价（元） 20.04 流通股本（亿股） 15.40 每股净资产（元） 4.34 总股本（亿股） 22.18 最近 12 月市场表现 分析师 潘宁河 SAC 证书编号：S0160521010001 pannh@ctsec.com 相关报告 核心观点 精品游戏研发能力升级，“双核+多元”品类扩展更趋稳健。国内游戏市场进入存量时代，激发玩家需求的“精品化”游戏是竞争的高地。《斗罗大陆：魂师对决》首月流水破 7 亿，验证了公司次世代精品游戏研发能力，也证明公司有能力通过迭代出新，继续在 ARPG 等成熟品类赛道保持优势。同时公司立足“双核+多元”的战略，实现品类突破，MMORPG、SLG 两大品类及模拟经营、卡牌等长周期产品的在公司产品结构占比提升，有助于带来持续稳定的流水，降低品类单一的风险，公司商业模式更趋稳健。 精细化流量运营优势明显，AI 大数据系统助力增质提效。三七互娱以游戏营运起家，一直具备把握流量红利的精细化运营竞争力。2018 年以来公司买量投入高速增长，引入 AI 人工智能系统实现定位、选材、投放、反馈形成正循环，占据买量市场有利位置。公司流量运营精准高效，由量转质的流量运营在控制成本的同时，投产比远超行业平均水平，巩固流量运营优势。 海外游戏市场格局未定，出海空间广阔有望建立先发优势。海外市场规模大空间广，渗透率有较大提升空间，美日韩等主要目标市场规模超 700 亿美元。目前海外市场格局未定，不同地区市场偏好不同，单一游戏公司难以覆盖，发展空间广。而三七互娱是最早出海的国内游戏厂商之一，具备丰富的海外发行运营经验，公司持续加码海外游戏研发公司，2021 年上半年海外营收同比增长 16.6%。海外营收目前发行的《Puzzles & Survival》、《云上城之歌》等力作在海外取得了瞩目的成绩，公司有望凭借成熟的发行运营经验和国内买量模式在海外市场建立优势。 投资建议：公司国内海外业务进展顺利，上线的多款新游戏利润逐渐释放，次新游戏流水稳定增长，游戏储备丰富，盈利预期较稳定。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为 28.27、36.99、42.07 亿元，EPS 为 1.34、1.75、1.99 元，对应 PE 为 14.98、11.44、10.06 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新游戏上线不及预期；版号发放延缓；海外政策不确定性； 盈利预测: [Table_Forcast1] 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 13227 14400 16976 20164 23315 收入增长率（%） 73.30 8.86 17.89 18.78 15.63 归母净利润（百万元） 2115 2761 2827 3699 4207 净利润增长率（%） 109.69 30.56 2.38 30.86 13.74 EPS（元/股） 1.00 1.31 1.34 1.75 1.99 PE 26.93 23.84 14.98 11.44 10.06 ROE（%） 30.09 45.73 31.89 29.44 25.09 PB 8.09 10.93 4.78 3.37 2.52 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -46%-33%-20%-7%6%20%三七互娱沪深300上证指数游戏Ⅱ 公司深度研究报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 管理层锐意进取，以长远战略多次推动公司成功转型 .......................... 5 1.1. 业务转型“研运一体”，泛娱乐全产业链布局 ................................ 5 1.2. 管理层股权绑定，锐意进取立足长远 ............................................ 7 1.3. 产品大年扭转收入下滑， 整体业绩环比改善 ................................. 8 2. “精品化”战略指导自研升级，“双核+多元化”扩展产品品类 ........... 10 2.1. 内部自研能力升级，外部投资优质团队 ........................................ 10 2.1.1. 加大研发投入，支撑“研运一体” ........................................... 11 2.1.2. 股权投资多赛道研发商，深化合作互联 ..................................... 11 2.1.3. 自研 AI 大数据系统，助力游戏研发 ......................................... 12 2.2. 坚持双核+多元的核心战略，打造精品化游戏 ................................ 14 2.2.1. 双核+多元的核心战略 ........................................................... 14 2.3. 合作代理到自研，实现 SLG 品类突破。 ...................................... 14 2.3.1. 多元化战略，产品储备丰富 .................................................... 14 2.4. 《斗罗大陆：魂师对决》验证“精品化”战略 ............................... 15 3. 发行运营起家，AI 系统巩固发行运营优势 ....................................... 18 3.1. 买量成为游戏发行竞争点 .......................................................... 18 3.2. 智能化系统精准投放，买量时代核心竞争力 .................................. 19 3.3. 智能化运营分析系统，显著提升游戏运营效果 ............................... 20 3.4. 买量逻辑下，三七互娱优势突出 ................................................. 21 4. 全球化：“分区突破，产品多元，定制营销”打法，效果显著 ............. 22 4.1. 国内市场饱和，海外市场广阔 .................................................... 22 4.2. 分