前期产品进入利润回收期，海外业务持续提速

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 三七互娱（002555） 证券研究报告 2022 年 05 月 05 日 投资评级 行业 传媒/游戏Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 24.15 元 目标价格 29.8 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 2,217.86 流通 A 股股本(百万股) 1,530.82 A 股总市值(百万元) 53,561.42 流通 A 股市值(百万元) 36,969.26 每股净资产(元) 5.20 资产负债率(%) 23.31 一年内最高/最低(元) 30.24/15.87 作者 文浩 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《三七互娱-年报点评报告:海外战略卓有成效，22Q1 预告高增，版号恢复后期待国内外双轮驱动》 2022-04-28 2 《三七互娱-半年报点评:中报超上限，海外高增向阳而生，Q3 新游破茧成蝶》 2021-09-01 3 《三七互娱-公司点评:Q2 业绩回稳，高管增持，魂师对决内容化发行亮眼》 2021-07-30 股价走势 前期产品进入利润回收期，海外业务持续提速 事件：三七互娱 4 月 29 日发布 22 年第一季度报告。公司 22Q1 实现营业收入 40.89 亿元，yoy+7.11%，qoq-0.40%；归母净利润 7.60 亿元，yoy+550.80%，qoq-34.17%，处在预告区间内（预告 7.4~7.7 亿）；扣非净利润 7.62 亿元，yoy+ 19,774.29%，qoq-31.21%。公司 22Q1 毛利 35.29 亿元，毛利率 86.29%，yoy-0.11pcts，qoq+1.59pcts；净利率 18.41%，yoy+15.45pcts，qoq-9.50pcts。公司 22Q1 净利润同比高增，主要系 21Q1 新游戏上线推广初期销售费用大幅增长。 销售费用同比收缩，前期上线游戏进入回收期。费用方面，22Q1 公司销售费 用 23.07 亿 元 ， yoy-17.62% ， qoq+24.51% ； 销 售 费 用 率 56.41% ，yoy-16.94pcts，主要系 21Q1 国内《荣耀大天使》《绝世仙王》《斗罗大陆：武魂觉醒》、海外《Puzzles & Survival》等新游上线，推广初期销售费用较高。管理费用 1.08 亿元，yoy+4.85%，qoq-15.07%，管理费用率 2.64%。研发费用 2.76 亿元，yoy-15.11%，qoq+6.55%，研发费用率 6.74%。财务费用-0.15 亿元，yoy-35.74%，qoq+30.16%，财务费用率-0.37%。 员工持股计划提升业务积极性，彰显公司信心。4 月 26 日公司发布第四期员工持股计划，参加本期计划的员工不超过 650 人，其中董事会及高管人员共 7 人。本期持股计划合计 0.16 亿股，占公司股本总额的 0.74%，存续期为 72 个月。以 2021 年营业收入及净利润为基数，2022-2024 年公司业绩考核指标为营业收入不低于 186.48/202.70/218.92 亿元或净利润不低于33.07/35.95/38.83 亿元。 海外业务保持高增，Q1 稳居手游出海厂商前 6。22Q1 公司海外市场营业收入超 14 亿元，同增超 45%，海外营收占比不断提升。据 Sensor Tower，1-3 月中国手游发行商全球收入排名中公司位列第 6/4/4 位。面向全球市场发行的《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等多款游戏表现优秀，其中 1-3 月《Puzzles & Survival》在中国手游海外收入榜排名第 6/5/5 位；《云上城之歌》排名第 23/16/14 位，并跻身韩国手游畅销榜 TOP5。公司 2 月中旬推出日服版本《空之勇者团》。 国内受益版号复发，后续储备逐渐释放。公司储备 MMO、SLG、卡牌、 模拟经营等多品类游戏，覆盖魔幻、仙侠、都市、女性向等类型题材，多元化产品矩阵已初具规模。其中 MMO 手游《梦想大航海》、《曙光计划》、《传世之光》，卡牌手游《最后的原始人》、《空之要塞：启航》已获国内版号。 投资建议：受益于 21 年上线游戏进入利润回收期、海外产品表现优秀，公司 22Q1 业绩如期高增，期待后续国内外新游上线持续贡献增量。我们维持原盈利预测，预计公司 22-24 年净利润 33.12/37.95/42.66 亿元，同比增长 15.17%/14.59%/12.40%，对应估值 16x/14x/13x。给予 22 年 20xPE，22年目标价为 29.8 元，维持“买入”评级。 风险提示：流水不达预期，行业监管趋严，版号发放不及预期 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 14,399.70 16,216.50 19,116.11 21,898.32 24,200.55 增长率(%) 8.86 12.62 17.88 14.55 15.79 EBITDA(百万元) 4,629.98 4,447.84 3,967.40 4,787.81 5,335.24 净利润(百万元) 2,760.95 2,875.58 3,311.89 3,795.24 4,265.79 增长率(%) 30.56 4.15 15.17 14.59 12.40 EPS(元/股) 1.24 1.30 1.49 1.71 1.92 市盈率(P/E) 19.40 18.63 16.17 14.11 12.56 市净率(P/B) 8.87 4.97 3.14 2.62 2.21 市销率(P/S) 3.72 3.30 2.80 2.45 2.21 EV/EBITDA 13.61 11.85 9.85 7.62 5.93 资料来源：wind，天风证券研究所 -27%-19%-11%-3%5%13%21%29%2021-042021-082021-122022-04三七互娱沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 财务分析 ......................................................................................................................................... 3 图表目录 图 1：三七互娱 2016-2022Q1 营业总收入及增速 .............................................................................. 3 图 2：三七互娱 2016-2022Q1 归母净利润及增速 .....................................