高品质乙醛酸投产在即，半导体清洗国产替代可期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 国林科技(300786.SZ) 2022 年 05 月 09 日 增持（首次） 所属行业：公用事业/环保工程及服务 当前价格(元)：11.98 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 联系人 郭雪 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -31.93 -34.49 -28.57 相对涨幅(%) -23.60 -21.43 -14.22 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 国林科技（300786.SZ）：高品质乙醛酸投产在即，半导体清洗国产替代可期 投资要点  传统业务稳步增长，四大应用领域打造百亿市场规模。公司专业从事臭氧产生机理研究、臭氧设备设计与制造、臭氧应用工程方案设计与臭氧系统设备安装、调试、运行及维护，是国内臭氧行业的代表企业，产品以大型臭氧发生器为主。目前，臭氧发生器广泛应用于市政给水、污废水处理、烟气脱硝、食品行业等领域，其中在水处理领域中应用最大。近年来国家和相关部委先后发布多项污水治理方案及规划等减污政策，经过我们的测算，2025 年臭氧发生器在污水处理中对应市场规模为 148.7 到 198.3 亿元；在供水设施建设固定资产投资中市场规模约为 17.3亿元。公司作为臭氧发生器龙头，有望受益于“十四五”期间水处理行业带来的巨大市场机遇。  募投高品质晶体乙醛酸项目，带来成长新动能。公司 2021 年募投 3.6 亿于新疆石河子建设 2.5 万吨高品质乙醛酸项目，项目投产后将成为国内唯一一家高品质乙醛酸生产企业。根据公司 4 月 8 日投资者调研纪要，公司新疆高品质晶体乙醛酸项目有望于 6 月份试生产，力争半年内完成四期产能投放。目前国内外合计每年约有 2 万吨高品质晶体乙醛酸、3 万吨高品质乙醛酸水溶液和 20 万吨普通乙醛酸水溶液的市场需求，其中国内市场需求约为 13-16 万吨，占国内外市场总量的 50%-60%左右；我国规模较大的乙醛酸生产厂家产能合计约为 12.1 万吨，约占市场总需求量的 46%左右。公司新疆项目可生产晶体乙醛酸 2.5 万吨，折合水溶液 4 万余吨，按照高品质乙醛酸溶液销售单价为 1.42 万元/吨，乙醛酸溶液毛利率为 57%，项目满产后可带来每年收入约 5.68 亿元，毛利润约 3.24 亿元。  半导体清洗稀缺标的，有望实现国产替代。根据 Gartner 统计数据，2020 年，全球半导体清洗设备市场规模为 25.39 亿美元，预计 2021 年随着全球半导体行业复苏，全球半导体清洗设备市场将呈逐年增长的趋势，2024 年预计全球半导体清洗设备行业将达到 31.93 亿美元，并将保持稳定增长。目前整个半导体的清洗设备高端市场主要是被日美韩等国企业占据，国内半导体厂商占比不到 5%，国内清洗设备领域主要有盛美上海、北方华创、芯微源和至纯科技四家主要厂商。而国内这些厂商的半导体清洗设备的核心设备-“高浓度臭氧发生器”市场主要由美国MKS 及德国安索罗斯等国外厂商占据，2020 年 MKS 在国内的销售额约为 17 亿人民币。随着国家政策支持以及国内企业不断进行技术研发，半导体清洗的国产替代进程逐渐推进。目前公司的半导体清洗用高浓度臭氧发生器和高浓度臭氧水设备技术取得突破，臭氧发生器出气浓度可达 200-300mg/L，臭氧水浓度可达80-150PPm，并能实现臭氧水不同浓度的精准控制，满足半导体行业应用需求。公司产品有望打入我国半导体清洗设备市场，打破进口垄断，实现国产替代。  投资建议与估值：随着乙醛酸项目投产，半导体清洗设备有望国产替代，公司未来成长性高。我们预计公司 2022 年-2024 年的收入分别为 7.1 亿元、10 亿元、13.5亿元，增速分别为 43.3%、40.3%、35.8%，净利润分别为 1.3 亿元、1.9 亿元、2.6 亿元，增速分别为 68.2%、45.1%、37.4%。首次覆盖，给予增持投资评级。  风险提示：项目推进不及预期；核心技术更新及技术泄密的风险；应收账款产生坏账的风险；市场竞争加剧 -51%-26%0%26%51%77%103%129%154%2021-052021-092022-01国林科技沪深300 公司首次覆盖 国林科技（300786.SZ） 2 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 184.02 流通 A 股(百万股)： 123.91 52 周内股价区间(元)： 11.29-27.59 总市值(百万元)： 2,204.51 总资产(百万元)： 1,534.53 每股净资产(元)： 12.21 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 402 496 710 997 1,354 (+/-)YOY(%) 7.7% 23.4% 43.3% 40.3% 35.8% 净利润(百万元) 80 76 128 186 255 (+/-)YOY(%) 11.4% -4.9% 68.2% 45.1% 37.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.94 0.84 0.69 1.01 1.39 毛利率(%) 40.3% 35.4% 36.3% 36.7% 37.4% 净资产收益率(%) 9.6% 6.1% 9.7% 14.0% 19.2% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 国林科技（300786.SZ） 3 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 臭氧发生器领军企业，科技创新半导体清洗国产替代可期 ........................................ 6 1.1. 臭氧发生器龙头企业，多领域应用不断创新 ..................................................... 6 1.2. 发布股权激励计划，彰显管理层信心 ............................................................... 6 1.3. 产品品类齐全，覆盖领域广泛 .......................