H-H国际控股(1112.HK)财务成本高企下调整后净利润下滑

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 H&H 国际控股 (1112 HK) 港股通 财务成本高企下调整后净利润下滑 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 12.50 2022 年 7 月 27 日│中国香港 食品 受财务成本高企影响，1H22 调整后净利润同比下降 25-35% H&H 国际控股（HH）7 月 26 日公告，报告/可比口径下 1H22 收入同比增长高个位数/中个位数百分比，较 1Q22 的 12%/7%同比增长有所下滑。1H22收入增长主受 Swisse 的稳健增长和新收购 Zesty Paws（ZP）的贡献推动。HH 预计 1H22 调整后净利润（去掉非现金和非经常性项目）同比下降25-35%，跌幅大于调整后 EBITDA 低个位数百分比同比降幅，主因收购 ZP导致相关财务成本增加。我们维持 2022-24 年基本 EPS 预测，分别为人民币 1.22/1.38/1.58 元，并维持 12.5 港币目标价，基于 12 个月动态基本 EPS人民币 1.27 以及 EPS 8.2 倍 PE（比过去三年历史 PE 均值低 1 个标准差），以反映较慢的净利润增速恢复。维持买入。 BNC：2Q22 销售增速小幅改善 根据公告披露，婴幼儿营养及护理用品（BNC）分部内，婴幼儿配方奶粉/益生菌补充品/其他婴幼儿产品在 1H22 分别录得同比低个位数百分比降幅/中个位数百分比增长/双位数百分比降幅，较 1Q22 同比 7%/11%/29%的降幅有所恢复。我们认为，这主要得益于低基数效应以及 HH 对其婴幼儿配方奶粉产品渠道库存的严格管控取得成效。我们仍对 BNC 分部的收入增长前景保持谨慎，主因婴幼儿配方奶粉新国标将在 2023 年 2 月实施，或将导致渠道去库存以及竞争激化。 ANC：免疫产品需求强劲，销售增长可喜 1H22 成人营养及护理用品（ANC）分部收入同比增长双位数百分比（1Q22：同比增长 23%）。我们认为较快的收入增长主要得益于消费者对增强免疫力产品的强劲需求，其中中国内地市场的主动销售和澳新市场的企业代购渠道增长均较强。根据魔镜数据，今年 618 购物节期间，Swisse 天猫销售额同比增长 21%至约人民币 2.57 亿元。 1H22 报告口径净利润同比下降 5-15% 根据公告，公司预计 1H22 报告口径净利润同比下降 5-15%，降幅相对调整后净利润的同比跌幅收窄，主要得益于集团内部贷款重估带来的汇兑收益，以及现有投资和长期债务的对冲工具带来的公允价值收益（1H21 录得汇兑和公允价值损失）。 风险提示：1）监管政策变化带来不利影响；2）Swisse 品牌恢复缓慢；3）市场竞争加剧；4）食品安全问题。 研究员 罗艺鑫 SAC No. S0570520120002 SFC No. AWJ276 luoyixin@htsc.com +(852) 3658 6232 研究员 詹妮 SAC No. S0570521060003 SFC No. BOF583 zhanni@htsc.com +(852) 3658 6209 基本数据 目标价 (港币) 12.5 收盘价 (港币 截至 7 月 26 日) 9.80 市值 (港币百万) 6,697 6 个月平均日成交额 (港币百万) 10.95 52 周价格范围 (港币) 7.89-28.85 BVPS (人民币) 9.12 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 11,195 11,548 12,460 13,367 14,214 +/-% 2.47 3.15 7.90 7.28 6.34 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,137 508.48 784.57 891.03 1,018 +/-% 13.10 (55.27) 54.30 13.57 14.26 EPS (人民币，最新摊薄) 1.76 0.79 1.22 1.38 1.58 ROE (%) 19.27 8.41 12.79 13.48 14.35 PE (倍) 4.78 10.69 6.93 6.10 5.34 PB (倍) 0.88 0.92 0.85 0.80 0.74 EV EBITDA (倍) 5.61 9.09 7.88 7.15 6.51 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)3813813182328Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22(%)(港币)H&H国际控股相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 H&H 国际控股 (1112 HK) 估值方法 我们维持 12.5 港币的目标价，基于 8.2 倍 PE（比过去三年历史平均 PE 低 1 个标准差）和12 个月动态 EPS 人民币 1.27 元，以反映较慢的净利润增速恢复。 风险提示 1）监管政策变化带来不利影响；2）Swisse 品牌恢复缓慢；3）市场竞争加剧；4）食品安全问题。 图表1： H&H 国际控股 PE-Bands 图表2： H&H 国际控股 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 015304560Jul 19Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Jan 22(港币)H&H国际控股5x10x15x20x25x020406080Jul 19Jan 20Jul 20Jan 21Jul 21Jan 22(港币)H&H国际控股0.7x1.9x3.0x4.2x5.4x股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 H&H 国际控股 (1112 HK) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 (人民币百万) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 11,195 11,548 12,460 13,367 14,214 EBITDA 2,102 1,582 1,817 1,952 2,086 销售成本 (4,008) (4,300) (4,780) (5,123) (5,441) 融资成本 277.70 280.35 369.38 358.65 316.12 毛利润 7,187 7,248 7,680 8,244 8,773 营运资本变动 (81.91) 256.25 (489.47) (42.67) (37.81) 销售及分销成本 (4,604) (4,972) (5,295) (5,654) (5,984) 税费 (467.97) (341.73) (328.30) (372.84) (426.02) 管理费用 (679.06) (695.72) (747.59) (802.00) (852.81) 其他 (526.97) (14