发力AIGC和元宇宙新兴业务，Opera表现持续亮眼

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 11 月 11 日 证 券研究报告•公司动态跟踪报告 买入 （维持） 当前价： 13.97 元 昆仑万维（300418） 传媒 目标价： ——元（6 个月） 发力 AIGC 和元宇宙新兴业务，Opera 表现持续亮眼 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.77 流通 A 股(亿股) 10.69 52 周内股价区间(元) 12.13-26.53 总市值(亿元) 164.45 总资产(亿元) 192.59 每股净资产(元) 9.08 相 关研究 [Table_Report] 1. 昆仑万维（300418）：游戏业务筑基，持续并购打造新增长极 (2022-04-19) [Table_Summary]  事件：公司旗下 StarX MusicX Lab 音乐实验室完成首批五首完全由 AI 作曲的歌曲发布。2022Q3，StarX MusicX Lab 再推出 10首新作 AI歌曲，目前已在国内外各大平台上线。To B 端，MusicX Lab 分别与音乐、汽车、游戏、教育、时尚、娱乐等行业的多家公司达成合作协议。  StarX 发力 VR 内容方向，前瞻布局 AIGC 业务。前三季度公司实现营收 34亿元，同比下滑 4.7%；经调整后 EBITDA 10.8 亿元，同比增长 42.3%。2022H1，主打产品 StarMaker 继续保持扩张，在东南亚及中东地区优势稳固，同时在拉丁美洲及欧洲主要市场亦成功进入第一梯队，全球累计注册用户达 2.8 亿。本报告期上线 StarMaker VR 版，主要包括 Sing Star、 Taiko Star、Blade Star 及 Shooting Star 四个模块，为用户带来娱乐社交新体验。  元宇宙业务发展迅速，Opera 业绩高速增长。22Q3，元宇宙业务单季总收入超过 1400 万美元，MAU 逾 1900 万。Opera 业绩高于预期，22Q3 营收同比增长 28%至 8530万美元，调整后 EBITDA 同比增长 161%至 2140万美元。公司通过 AI 等技术手段，实现了 Opera 由传统浏览器到信息分发与元宇宙平台的转型，目前 Opera GX 游戏浏览器 DAU 已突破 900 万，云游戏社区GX.Games 上线游戏超 2000 款，移动端接近 200款，内容储备不断丰富。  《圣境之塔》海外上线表现亮眼，国内发行工作稳步推进。2022Q3，《圣境之塔》成功上线欧美地区，上线当日登顶欧美主要国家免费榜，首月新增 140万用户，单日最高流水逾 20 万美元，首月流水突破 300 万美元，预计 22Q4在日韩地区上线，有望继续扩大海外收入规模；同时已获得国内版号，发行工作稳步推进，Taptap 评分为 7.9，预约量达 13.7 万，后续玩家粘性与商业化运营值得关注。Ark Games 旗下《战龙崛起》、《代号—D》、《D—War》等游戏的研发亦陆续进行，产品储备较为丰富。  盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年归母净利润分别为 10.8 亿元、12.3亿元、14.7 亿元，对应 PE 分别为 15 倍、13 倍、11 倍。公司为全球化的综合互联网平台型企业，旗下 Star X 维持平稳增长，Opera 业务有望从疫情中持续复苏，其他业务企稳向好发展。综上，维持“买入”评级，建议关注。  风险提示：游戏行业政策风险，市场竞争加剧的风险，并购业务不及预期风险，用户增长不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4850.32 4932.30 5623.70 6508.10 增长率 77.05% 1.69% 14.02% 15.73% 归属母公司净利润（百万元） 1546.85 1080.08 1228.97 1466.60 增长率 -69.02% -30.18% 13.79% 19.34% 每股收益 EPS（元） 1.31 0.92 1.04 1.25 净资产收益率 ROE 11.14% 6.87% 7.25% 8.02% PE 10 15 13 11 PB 1.56 1.30 1.19 1.08 数据来源：Wind，西南证券 -48%-36%-24%-12%0%12%21/1122/122/322/522/722/922/11昆仑万维 沪深300 45853 公 司动态跟踪报告 / 昆仑万维（300418） 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设 假设 1：Opera 为世界知名浏览器，兼具资讯和服务分发平台，MAU 有望平稳提升，预计 2022-2024 年搜索引擎业务增速保持在 10%，毛利率稳定在 94%；网络广告业务保持每年 20%增长，毛利率维持在 70%。 假 设 2： 预 计 社 交 网 络 业 务 维 持 平 稳 增 长 ，2022-2024 年 收 入 增 速 分 别 为3.2%/13.5%/17.1%，毛利率分别为 65%/64.9%/64.5%。 假设 3：增值业务板块，综合娱乐平台闲徕互娱扎牢根基，同时 Ark Games 在自研游戏方面持续发力，《圣境之塔》后续商业化值得期待，预计 2022-2024 年营收增速分别为 -30%/10%/10%，毛利率企稳至 45%。 假设 4：行业政策不发生重大变化。 表 1：昆仑万维分业务收入及增速 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 合 计 营业收入 4850.3 4932.37 5623.68 6508.06 YOY 1.7% 14.0% 15.7% 营业成本 1057.4 1528.1 1745.6 2038.2 毛利率 78.2% 69.0% 69.0% 68.7% 社 交 网 络 收入 2119.8 2187.2 2482.8 2907.8 yoy -53.9% 3.2% 13.5% 17.1% 成本 685.8 766.0 871.4 1033.7 毛利率 67.6% 65.0% 64.9% 64.5% 网 络 广 告 服 务 收入 978.0 1173.6 1408.4 1690.0 yoy 20% 20% 20% 成本 184.2 352.1 422.5 507.0 毛利率 81% 70% 70% 70% 搜 索 引 擎 收 入 收入 786.83 865.5 952.1 1047.3 yoy 10% 10% 10% 成本 43.02 51.9 57.1 62.8 毛利率 95% 94%