业绩符合预期，抗体平台优势凸显

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 21 日 证 券研究报告•2024 年 报点评 当前价： 105.50 元 泽璟制药（688266） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 业绩符合预期，抗体平台优势凸显 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001 电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.65 流通 A 股(亿股) 2.65 52 周内股价区间(元) 45.30-109.89 总市值(亿元) 279.58 总资产(亿元) 29.18 每股净资产(元) 4.63 相 关研究 [Table_Report] 1. 泽璟制药（688266）：ZG006 数据靓眼，凸显 BIC 潜力 (2024-09-10) 2. 泽璟制药（688266）：抗体平台优势凸显，吉卡昔替尼上市在即 (2024-08-27) 3. 泽璟制药（688266）：商业化稳步推进，期待杰克替尼上市 (2024-04-24) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年度报告，实现营业收入 5.3亿元（+37.9%），归母净利润-1.4 亿元，较 2023 年-2.8 亿元大幅收窄。2025 年一季度收入 1.7 亿元（+54.9%）。业绩符合预期。  销售额稳步增长，商业化进入新阶段。公司 2024年实现收入 5.3亿元，主要系多纳非尼商业化稳步推进，截至 2024年 12月 31日已进入医院 1100余家、覆盖医院 2000余家、覆盖药房近 1000家。重组人凝血酶成功纳入国家医保目录，已累计收到蓬莱诺康药业有限公司（系远大生命科学（辽宁）有限公司全资子公司）支付的独家市场推广权许可费人民币 3.4亿元。稳步推进吉卡昔替尼片治疗中高危骨髓纤维化适应症的新药上市审评工作。注射用重组人促甲状腺激素（rhTSH）的生物制品上市许可申请（BLA）于 2024年 6月获受理，目前已完成临床核查和二合一检查。  聚焦核心产品研发，取得多项里程碑进展。吉卡昔替尼片治疗重症斑秃的 III 期临床试验达到主要疗效终点；在安全性方面，吉卡昔替尼治疗重症斑秃患者的安全性与耐受性良好。公司已经完成与 CDE 的上市申请前 （pre-NDA）的沟通交流。吉卡昔替尼片治疗特发性肺纤维化的 II 期临床研究取得成功结果。吉卡昔替尼片和吉卡昔替尼乳膏分别用于治疗 12岁及以上青少年和成人非节段型白癜风患者的 II/III 期临床试验获得批准、注射用 ZG005 与注射用 ZGGS18 联合用于晚期实体瘤的临床试验获得批准、注射用 ZG005与贝伐珠单抗联合用于晚期肝细胞癌的临床试验获得批准、注射用 ZG005与盐酸吉卡昔替尼片联合分别用于晚期实体瘤和复发难治性淋巴瘤的临床试验获得批准、注射用 ZG005与含铂化疗方案联合用于晚期胆道癌患者的临床试验获得批准、注射用 ZG005与化疗联合用于消化道肿瘤的临床试验获得批准。  抗体平台优势凸显，核心竞争力日益提升。多款药物进展顺利，2024年 8月，注射用 ZG006获得 FDA 颁发的孤儿药资格认定，用于治疗小细胞肺癌。ZG006单药首次人体 I期临床研究结果显示，ZG006在 I期剂量递增及扩展研究中，呈现出良好的耐受性、安全性及优异的抗肿瘤疗效；特别是晚期小细胞肺癌患者接受 ZG006 10mg 及以上剂量治疗后的疗效显著。ZG005单药在多种晚期实体瘤中呈现出良好的耐受性和安全性及良好的抗肿瘤疗效，ZGGS18 呈现出良好的耐受性和安全性以及抗肿瘤疗效趋势。  盈利预测：随着研发和商业化的稳步推进，公司业绩增长动力充足，我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 8.1、14.4 和 20.8 亿元。  风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 532.95 811.42 1442.55 2083.62 增长率 37.91% 52.25% 77.78% 44.44% 归属母公司净利润（百万元） -137.83 -41.74 293.73 653.11 增长率 50.52% 69.72% 803.69% 122.35% 每股收益 EPS（元） -0.52 -0.16 1.11 2.47 净资产收益率 ROE -10.99% -3.44% 19.51% 30.25% PE - - 95.08 42.76 PB 22.27 23.04 18.55 12.94 数据来源：Wind，西南证券 -50%0%50%100%150%24-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-03泽璟制药-U 沪深300 泽 璟制药（688266） 2024 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设及收入预测 假设 1：多纳非尼 2024 年收入达 5.3 亿元，假设 2025-2027 年肝癌渗透率分别为 7.8%、8.8%和 9.5%，分化型碘难治性甲状腺癌渗透率分别为 0.8%、1.3%和 1.8%，对应收入为6.5、7.4 和 8 亿元。 假设 2：假设杰克替尼一线骨髓纤维化适应症于 2025 年获批上市，并于 2025 年底纳入国家医保目录，2025-2027 年渗透率分别为 0.5%、5.5%和 10.5%，对应收入为 0.6、3.5 和6.7 亿元。假设重症斑秃适应症于 2026 年获批上市，2026-2027 年渗透率为 0.2%和 0.7%，对应收入为 0.6 和 1.4 亿元。假设特应性皮炎适应症于 2027 年上市，渗透率为 0.3%，对应收入 0.4 亿元。综上，杰克替尼 2025-2027 年收入合计为 0.6、4.1 和 8.4 亿元。 假设 3：2023 年，蛇毒血凝酶市场样本医院规模达 5.3 亿元，假设以 5 倍放大，全国放大市场规模约 26.5 亿元，较 2022 年增长 14.2%。假设未来血凝酶市场以 5%增速持续扩大，2025-2027 年市场规模约 29.2、30.7 和 32.2 亿元。假设公司的重组人凝血酶 2025-2027 年市场占比分别为 3.5%、9.5%和 13.5%，对应收入分别为 1、2.9 和 4.4 亿元。 随着杰克替尼和重组人凝血酶适应症的逐步落地，我们预计公司 2025-2027 年营业收入分 别 为 8.1、14.4 和 20.8 亿 元。 表 1：公司收入预测（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E