2025年一季报点评：25Q1仍有承压，静待后续调整改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 21 日 证 券研究报告•2025 年 一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 5.83 元 桃李面包（603866） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 25Q1 仍有承压，静待后续调整改善 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.00 流通 A 股(亿股) 16.00 52 周内股价区间(元) 4.91-7.95 总市值(亿元) 93.26 总资产(亿元) 72.54 每股净资产(元) 3.26 相 关研究 [Table_Report] 1. 桃李面包（603866）：收入端承压延续，期待后续改善 (2025-03-24) 2. 桃李面包（603866）：收入端持续偏淡，利润率有所提升 (2024-10-31) 3. 桃李面包（603866）：收入端压力仍存，二季度盈利能力好转 (2024-08-16) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年一季报，25Q1实现营业收入 12亿元，同比下滑 14.2%；实现归母净利润 0.84亿元，同比下滑 27.1%；实现扣非归母净利润 0.79亿元，同比-27.5%。  25Q1 整体收入端仍有所承压，华中区域表现较好。1、分品类看，25Q1 面包及糕点、其他产品分别实现收入 11.9 亿元（-14.4%）、0.93 亿元（+15.1%）。受整体消费需求疲软及商超客流量下滑等大环境因素影响，公司面包主业收入仍延续承压态势。2、分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入 2.8亿元（-15.8%）、4.7亿元（-9.8%）、3.9亿元（-15.6%）、0.5亿元（+7.8%）、1.5亿元（-16.2%）、0.8亿元（-18.3%）、0.8亿元（-21%）。除华中地区有所增长外，其他各区域收入端均下滑；未来公司将进深耕华北、东北，挖掘成熟市场潜力，加快布局华东、华南等核心市场，同时积极加强西南、新疆新兴市场网络建设。  费率维持稳定，盈利能力保持平稳。1、25Q1公司毛利率为 22%，同比-1.1pp；毛利率下降或与公司收入承压导致规模效应下降有关。2、费用率方面维持基本平稳，25Q1 公司销售费用率 8.6%，同比下降 0.2pp；管理费用率 2%，同比+0.2pp；研发费用率 0.4%，同比下降 0.1pp；财务费用率 0.7%，同比增加 0.2pp。3、综合来看，25Q1 公司实现净利率 7%，同比提升 0.1pp。  产能储备充足，渠道拓展深化。伴随河南、长春及广西基地投产，公司现已在全国 24 个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，截至 2024 年末共拥有产能23.7 万吨。公司持续推进产能爬坡，上海、佛山生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能 9.9万吨。新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现。此外公司亦加强与零食连锁、盒马及山姆等新兴零售渠道的合作力度，持续探索线下与线上渠道融合的新零售模式，不断强化品牌竞争力。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.34元、0.36元、0.39元，对应动态 PE 分别为 17 倍、16 倍、15 倍，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 6087.16 6153.31 6432.71 6726.48 增长率 -9.93% 1.09% 4.54% 4.57% 归属母公司净利润（百万元） 522.08 547.57 583.74 621.95 增长率 -9.05% 4.88% 6.61% 6.55% 每股收益 EPS（元） 0.33 0.34 0.36 0.39 净资产收益率 ROE 10.17% 10.43% 10.85% 11.26% PE 18 17 16 15 PB 1.85 1.81 1.77 1.72 数据来源：Wind，西南证券 -16%-6%5%16%27%38%24/424/624/824/1024/1225/225/4桃李面包 沪深300 桃 李面包（603866） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 6087.16 6153.31 6432.71 6726.48 净利润 522.08 547.57 583.74 621.95 营业成本 4663.51 4710.27 4920.83 5143.28 折旧与摊销 261.33 464.82 488.54 516.23 营业税金及附加 78.81 60.92 64.33 67.26 财务费用 32.48 66.80 64.87 58.22 销售费用 481.92 479.96 521.05 538.12 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 136.37 135.37 141.52 147.98 经营营运资本变动 186.54 -82.07 15.43 13.38 财务费用 32.48 66.80 64.87 58.22 其他 -4.64 -14.03 -39.20 -38.95 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 997.80 983.09 1113.38 1170.82 投资收益 15.51 16.32 40.00 40.00 资本支出 -598.08 -300.00 -400.00 -500.00 公允价值变动损益 0.32 0.00 0.00 0.00 其他 142.49 188.62 40.00 40.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -455.59 -111.38 -360.00 -460.00 营业利润 693.02 716.31 760.11 811.61 短期借款 110.94 288.35 -212.90 -146.51