互联网行业2022年双十一：聚焦助力实体经济

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 互联网 2022 年双十一：聚焦助力实体经济 华泰研究 互联网 增持 (维持) 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 联系人 侯杰 SAC No. S0570121010001 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 拼多多 PDD US 99.00 买入 阿里巴巴 BABA US 159.90 买入 资料来源：华泰研究预测 2022 年 11 月 13 日│中国香港 动态点评 全网电商 GMV 增长温和，直播电商表现亮眼 据星图数据，2022 年双十一期间全网电商 GMV 同比增长 13.7%，其中综合电商平台（天猫、京东、拼多多等，天猫数据不含点淘）GMV 同增 2.9%至 9,340 亿元，而直播电商平台（抖音、点淘、快手）GMV 同比增长 146%至 1,814 亿元（2022 年 618：+124% yoy）。大促第一阶段综合电商 GMV同增 5.7%，第一阶段 GMV 占全周期综合电商 GMV 的 35.8%（2021: 34.8%），我们认为 GMV 的阶段前置反映出消费者计划性消费需求的增长相对具备韧性，但在大促后半程中非计划性需求的增长较为疲软，可选属性较强的服饰、美妆等品类的消费情绪疲软或更为明显。 综合电商：助力实体经济成为重点 据亿邦动力消息，天猫表示 2022 年双十一最终交易额与去年持平（2021：+8.5% yoy）。京东官方公众号表示，2022 年京东双十一超越行业增速，创造了新的记录（2021：+28.6% yoy）。领先的电商平台正在将经营重点聚焦于依托平台资源与流量优势，助力实体经济发展，赋能中小商家及产业带商家实现高质量增长。据京东官方公众号，双十一期间京东物流助力产地产业带单量同增 80%，此外，有超 20 万家实体零售门店参与到双十一活动中。亿邦动力报道，2022 年天猫双十一活动期间有 29 万品牌、数百万中小商家、主播报名，超过 2100 万商品参与其中，是参与商家最多元化的一届。 直播电商：整体 GMV 增长强劲，抖音拔得头筹 星图数据显示，2022 年双十一期间直播电商平台 GMV 占全网电商 GMV 的比例同比提升 8.8pp 至 16.3%。其中，抖音由 2021 年双十一的 GMV 第三位跃升至今年的第一位，而点淘和快手分别位列第二三位。抖音电商公众号披露，今年双 11 期间参与活动的商家数量同增 86%，7,667 个直播间 GMV超过百万元，活动期间，抖音重点打造货架电商，加强商城、搜索、橱窗等渠道的经营，平台货架电商带动日均销量同增 156%。快手官方公众号表示，快手 116 心意购物节期间，电商短视频订单量同增超 515%，买家数同增超40%，快品牌 GMV 同增超 80%。 疫情反复或造成电商平台退单率上浮，平台实际收入增速或弱于 GMV 增速 国家邮政局数据显示，11 月 1-11 日，全国邮政快递业处理快递包裹 42.72亿件，同降10.6%，其中11月11日单日处理快递包裹 5.52亿件，同降20.7%。我们认为国内部分地区零星疫情反复对物流履约效率造成一定影响，这或使得电商平台退单率同比有所上浮，推动平台实际收入增速与大促 GMV 增速间的差距扩大。但伴随疫情逐步得控及宏观经济回暖，我们认为国内消费复苏的机遇值得期待，我们看好：1）拼多多：用户粘性稳固，品牌商品供给持续优化，消费者心智不断巩固；2）阿里巴巴：产品矩阵多元，规模优势显著，有望把握多样化消费者需求复苏的机遇。 风险提示：消费复苏节奏缓于预期，幅度弱于预期；平台间竞争加剧，削薄利润率。 (60)(44)(28)(12)4Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)互联网恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 互联网 拼多多（PDD US；买入；目标价：99.0 美元） 拼多多在电子商务同行中拥有最高的用户参与度，我们将其归因于其在高频生鲜类别中的竞争优势以及高效的产品推荐机制，有助提升其商业化能力。我们认为，凭借严格的 ROI目标，高参与度的用户群以及轻资产商业模式，拼多多有望在短期内实现稳健的盈利增长，而公司正在探索具备高可见度的领域进行投资，为长期增长蓄力。 我们基于 DCF 估值法得出的目标价为 99.0 美元（WACC 为 12.0%，永续增长率为 4.0%）。（估值日期：2022 年 4 月 12 日） 风险提示：1）货币化增长慢于我们预期；2）行业竞争加剧。 阿里巴巴（BABA US；买入；目标价：159.9 美元） 持续的宏观逆风和缓慢的消费复苏趋势或给阿里巴巴的短期收入增长带来超于我们此前预期的压力，但我们认为公司所聚焦的三大核心战略领域，即消费、云计算和全球化，仍蕴含着广阔的长期增长机遇。我们看好阿里巴巴凭借多元化的服务和领先的技术能力受益于消费逐步复苏和企业数字化转型浪潮。 我们的目标价为 159.9 美元，具体如下： 1）核心业务（不包括云业务、本地消费者服务和菜鸟）每 ADS 估值为 96.4 美元，采用DCF 估值法，WACC 为 11.7%、永续增长率为 2%。 2）菜鸟每 ADS 估值 6.7 美元，基于最新一轮融资交易价值和阿里巴巴 63%的持股比例。 3）本地生活服务每 ADS 估值 8.1 美元，基于 3.0 倍 FY23 预测 PS。 4）云业务每 ADS 估值 30.1 美元，基于 6.5 倍 FY23 预测 PS。 5）战略投资每 ADS 估值 18.7 美元，基于市值。（估值日期：2022 年 9 月 30 日） 风险提示：1）消费复苏缓于预期；2）电商行业竞争加剧。 图表1： 推荐公司估值表 股价 目标价 市值 非 GAAP 稀释后 EPS (元) 非 GAAP PE (倍) 公司代码 公司简称 评级 (美元) (美元) (百万美元) 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E PDD US 拼多多 买入 65.2 99.0 82,413 9.7 15.9 21.5 26.3 44.2 25.8 19.1 15.6 BABA US 阿里巴巴 买入 70.8 159.9 191,229 52.7 48.5 59.3 66.4 8.5 9.8 8.0 7.1 注：数据截至 2022 年 11 月 11 日，阿里巴巴使用其 FY22-FY25 数字 资料来源：Wind，华泰研究预测 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 互联网 免责声明 分析师声明