四轮地产链超额收益行情中的板块配置

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 ⚫ 四轮地产链超额收益行情中的板块配置 [Table_ReportDate] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 策略研究 [Table_ReportType] 策略深度报告 [Table_Author] 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 联系电话：13585643916 邮 箱： fanjituo @cindasc.com 李 畅 联系人 邮 箱： lichang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 四轮地产链超额收益行情中的板块配置 [Table_ReportDate] 2022 年 11 月 22 日 [Table_Summary] 核心结论： ➢ 分板块来看：（1）房地产板块超额收益基本上和政策底同步出现，在销售底到投资底最强，从投资底之后波动加大；（2）投资链在销售底企稳之前较弱，销售底出现后部分投资链板块开始走强，投资数据改善后板块根据业绩兑现情况分化加大；（3）销售链在销售底企稳之前较弱，销售底出现之后销售链板块开始走强，中间会因业绩证伪有波动，一直到政策顶到经济顶阶段，销售链的超额收益最强。 ➢ 分阶段来看，（1）从政策底到销售底，房地产板块的胜率最高，通常能够领涨。仅 2008 年 Q4 投资链在基建高增长的驱动下强于房地产板块。销售通常表现较弱。（2）从销售底到投资底，地产链胜率均有所提升。房地产无论是确定性还是超额收益幅度都是相对最优的板块之一，装修建材超额收益也比较确定，玻璃玻纤超额收益幅度最大。白色家电、家居用品可能有月度级别的走强，但波动较大。（3）从投资底到政策顶，地产链从贝塔行情带来的普涨走向分化。从确定性来看，投资链中水泥板块胜率有所提升。从超额收益幅度来看，销售链开始走强，装修建材>白色家电>水泥。（4）从政策顶到经济顶，销售链无论是胜率还是超额收益幅度均最强。投资链中，水泥、玻璃玻纤可能有小幅超额收益，钢铁、工程机械超额收益较弱。地产链条中房地产超额收益最弱。 ➢ 按最终收益来看，（1）房地产板块超额收益方向与政策预期最相关，基本面数据（主要是销售）决定弹性。从地产政策放松到经济见顶，房地产板块的超额收益一般位居中游，仅在政策收紧之前领涨的概率大。（2）投资链和销售链的最终收益强弱本质上取决于业绩兑现，基本面数据可以作为观察的指标。如果地产销售数据率先企稳而投资平淡，则销售链最强而投资链最弱，如果地产销售数据平淡而投资有所发力，则投资链最强而销售链最弱。投资链中，水泥弹性相对较大。销售链中，白色家电、装修建材弹性较大。 ➢ 站在当下，地产链年度配置价值仍然较高。我们认为对基本面数据无需过度悲观。我们认为只要房价下滑速度可控，随着供需两端组合政策的发力，刚需大概率会在未来 1 年内有阶段性的回归。在销售数据企稳之前，房地产板块仍然是确定性和弹性都较优的选择。销售数据企稳之后，除了房地产板块之外，可以开始关注一些弹性较大的投资链和销售链，比如水泥、玻璃玻纤，以及装修建材。如果房企纾困持续推进下，融资环境得到好转，可以期待信用环境好转传导到投资回暖。可以重点关销售链，如装修建材、白色家电的表现。 ➢ 风险因素：宏观经济下行超预期，房地产调控政策推进不及预期，地产销售大幅下滑。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、一轮地产链景气上行周期中的重要节点 ......................................... 5 二、地产链在景气上行期各阶段超额收益表现 ....................................... 7 2.1 房地产：销售底到投资底超额收益最强 ..................................... 7 2.2 投资链：销售企稳后整体变强，投资改善后表现分化 ......................... 8 2.3 销售链：政策顶到经济顶超额收益最强 .................................... 10 三、地产链在景气上行期的配置顺序 .............................................. 13 3.1 第一轮（2008-2010 年 Q1）：投资链先涨，销售链后涨，销售链&投资链>房地产 . 13 3.2 第二轮（2011-2013 年）：房地产先涨，销售链后涨，销售链>房地产>投资链 .... 14 3.3 第三轮（2014-2017 年）：钢铁&地产先涨，销售链后涨，销售链>房地产>投资链 . 15 3.4 第四轮（2018-2019 年）：工程机械&水泥全程领涨， 投资链>房地产>销售链 .... 16 四、地产链超额收益强弱的影响因素 .............................................. 19 4.1 房地产：政策预期决定方向，基本面数据（主要是销售）决定弹性 ............ 19 4.2 投资链：业绩兑现（新开工数据）强度影响弹性 ............................ 22 4.3 销售链：业绩兑现（地产销售和宏观经济）强度影响弹性 .................... 25 五、总结：地产链超额收益行情不同阶段的配置重点 ................................ 28 5.1 一轮地产链超额收益行情中的板块配置顺序 ................................ 28 5.2 本轮地产链超额收益行情应该如何参与？ .................................. 29 风险因素 ............................................................................................................................................ 31 表 目 录 表 1：历次地产链景气上行周期的重要节点及对应时间 .......................................................... 6 表 2：四轮地产链景气上行周期各行业不同阶段超额收益（单位：%） ................................. 13 表 3：四轮地产政策放松到经济见顶时期地产链超额收益及配置顺序（单位：%） ............... 28 表 4：2