机械设备行业深度研究：风电行业：从风电锻件+风电轴承看恒润股份的核心竞争力

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 机械设备 证券研究报告 2022 年 12 月 21 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《机械设备-行业研究周报:新兴方向仍最看好半导体+光伏钙钛矿，工程机械有望受益内需政策+国内需求或将探底》 2022-12-20 2 《机械设备-行业点评:摩托车行业2022年11月 销 售 数 据 更 新 》 2022-12-16 3 《机械设备-行业研究周报:几组数据看 2023 年-大小票有望均衡表现，光伏新兴技术为矛，半导体迎接国产替代大 潮》 2022-12-12 行业走势图 风电行业：从风电锻件+风电轴承看恒润股份的核心竞争力 1. 风电行业：风电发展方兴未艾，产品迎来新增量 风电招标量迎来第二轮高潮，抢装潮褪去后风机招标价格持续下降，陆风机组在当前价格水平下已经具备发电经济性（截至 2022 年 9 月）；陆风补贴逐步取消，以 50MW 装机容量的项目为例，陆风的 IRR 在 8%以上，平准化度电成本约两毛一左右，已基本实现平价上网；海风目前仍依赖补贴，度电成本相比 2020 年全球海风度电成本有明显降幅，海风平价上网有了进一步进展。“十四五”期间风电年均增长装机容量有望超 50GW，或将为行业成长奠定良好的发展基调。 2. 风电锻件：锻件制造业发展持续向好，高端辗环市场广阔 辗环技术是设备大型化、现代化发展的必备技术，由于具有能耗低、效率高、成本低、产品性能好等优点，已成为高性能轴承环、回转支承、齿轮环、法兰环等不可替代的先进制造技术；目前风电机组大功率趋势显著，下游行业发展向好直接带动辗制环形锻件需求增长，同时风机大型化趋势也将带动零部件技术难度提高，对风力发电塔筒以及连接法兰都提出了更高的要求；但风机大型化对于法兰的使用量影响有限，尤其是塔筒法兰，根据我们的测算，2018-2019 年海力风电单 MW 塔筒法兰用量从 8.15 吨下降至 7.74 吨，下降幅度仅为 4.92%；伴随着风电招标量迎来第二波高潮以及机组大型化推动风电法兰技术加速迭代升级，未来风电法兰仍是风机核心零部件，并且市场空间广阔。 3. 风电轴承：轴承市场高度集中，国产化稳步推进 轴承应用范围广泛，属于附加值较高环节；目前国内高端轴承市场发展较慢且市场集中度较低，以生产微型与小型轴承产品以及中低端轴承产品为主，而国际轴承厂商基于其先发优势垄断全球高端轴承市场；近年来本土企业逐渐突破大功率风机主轴轴承技术，打开高端轴承进口替代空间，根据测算可知 2021 年风电轴承国内市场空间为 116.64 亿元，2025 年 277.46 亿元，CAGR 为 24.19%；2021年全球市场空间为 269.30 亿元，2025 年 627.46 亿元，CAGR 为 23.55%；未来发展空间较为广阔。 4. 恒润股份：塔筒法兰龙头供应商，拥有核心优质客户 恒润股份主要从事辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件、真空腔体的研发、生产和销售，产品可应用于风电行业、石化行业、金属压力容器行业、机械行业等多种行业，特别是在海上风电法兰领域，公司已经进入行业前列；公司深耕塔筒法兰领域，并与德国西门子、美国 GE、美国艾默生以及上海电气、烟台万华、中广核、中石化等世界行业巨头展开了深度合作；近年来公司经营业绩整体呈现增长态势，产销规模迅速扩张，2017-2021 年公司营收 CAGR 为 32.63%，归母净利润 CAGR为 48.46%；今年前三季度公司收入和归母净利润同比分别-21.58%、-83.20%，主要原因系受风电行业影响，风电场开工审慎，公司风电塔筒法兰产品订单减少。 5. 恒润股份公司优势：具备核心竞争优势，业务横向拓展至轴承 1）公司已成为海上风电塔筒法兰重要供应商，在工艺和技术水平上拥有显著优势，已具备给海上风电大兆瓦风机配套相关产品的能力；行业准入资质证书齐全，且通过多家高端客户的企业资质认证。2）公司深耕行业多年，国内外优质客户资源较为均衡，且合作关系稳定，19-21 年前五大客户销售收入占比维持在 30%上下；受益于国内风电行业高景气，公司国内销售收入高速增长，开始占据主要份额。3）公司抓住全球风电市场扩容机遇，定增募资布局风电轴承和齿轮箱业务，打造完整轴承产业链布局，形成整体产品规模和配套优势，进一步促进公司实现可持续发展。 风险提示：（1）行业风险：风电装机量不及预期；风电大型化进展缓慢；价格竞争过于激烈；市场空间测算具有一定主观性，与实际值或存在偏差。（2）恒润股份风险：国际贸易政策和贸易保护措施的风险；产业政策变化风险；下游市场需求变化风险；原材料价格波动风险等。 -36%-31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%2021-122022-042022-08机械设备沪深300 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 风电行业：风电发展方兴未艾，产品迎来新增量 .................................................................. 5 2. 风电锻件：锻件制造业发展持续向好，高端辗环市场广阔 ................................................. 9 2.1. 我国锻造业发展迅速，逐渐缩小与欧美等发达国家的差距 ........................................... 9 2.2. 风电机组大功率趋势显著，带动辗制环形锻件需求增长 ................................................ 9 2.3. 风机大型化提升法兰技术难度，头部企业优势凸显 ....................................................... 12 3. 风电轴承：轴承市场高度集中，国产化稳步推进 ................................................................ 14 3.1. 轴承应用范围广泛，属于附加值较高环节 .......................................................................... 14 3.2. 风电轴承市场高度集中，国产替代稳步推进 ..................................................................... 16 3.3. 主轴轴承国产化叠加独立变桨趋势，风电轴承市场空间广阔 ................................