追求“公平”系列报告之九：高端消费，异军突起，还是昙花一现？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 8 月 7 日 宏观经济 高端消费：异军突起，还是昙花一现？ ——追求“公平”系列报告之九 宏观深度 要点 最近两年，高端消费增长突飞猛进。总体消费弱，奢侈消费强，社消中必选消费弱，可选消费强，而胡润富豪消费价格大幅跑赢总体零售价格。各行业内部看，高端与低端销售的分化亦非常明显，如高端品牌服装销售表现大超一般品牌服装；豪车提速，普通车减速；对门多门冰箱替代三门及以下冰箱，滚筒洗衣替代波轮洗衣机，高端、次高端白酒表现远好于三四线白酒。高端消费缘何发力？未来还能好多久？“两长三短”拉动高端需求。长期因素看，第一是中产扩容促进消费升级。上层中产和富裕家庭数量自 2012 年以来快速扩张，而高净值人群数量亦快速上升。经验表明，家庭年收入大于 8 万，家庭总消费增长将加速，而高端消费也存在这种拐点现象。第二是消费新势力崛起。高端消费比重较高的年龄段位于 30-35 岁和 25-29 岁，刚好处于人口金字塔的宽部（80、90 后出生高峰人群）。而新兴消费群体更倾向“及时行乐”，乐于尝试超前和分期消费。二胎放开后，“小鬼当家”拉动教育、服装、食品、家居等领域的偏高端消费。短期因素中包括供给侧改革提升收入效应和收入分化。贫富分化推升高端消费，供给侧改革推升价格和企业利润，并带动居民名义收入上升，同时行业集中度提升加剧了收入不平等程度，提振高端消费。前期楼市的火热提升财富效应和财富分化。2016-17 年房价大涨，随后调控趋严，但按下葫芦浮起瓢，2.5、2.7 和三线热度仍高。棚改货币化相当于一次性正向收入冲击，对房价提振有限，但对高端消费提振不小。消费信贷爆发，放松了消费者的流动性约束，在短期内刺激了部分消费者对高端消费的需求。三大因素从供给端提振高端消费。第一是降价。部分高端消费品关税、进口环节消费税税率下调，以及奢侈品厂商下调境内定价，缩小高端消费境内外价差，使高端消费逐渐转向境内市场。第二是提质。阿里品质消费指数 5 年提升了 7.2 个百分点，财新消费升级指数两年上升了 25%，品质提升满足人们对美好生活的向往。第三是新模式、新物流、新渠道，网红带货、智能零售、到家物流，增加了高端消费的普及度、可获得性，降低了获取成本。中长期因素仍将支撑高端消费，但部分短期支撑或将趋弱。金银珠宝、家电似乎受短期因素的影响相对更大，而服装、化妆品、汽车受中长期因素的影响相对更大。随着一些短期支撑因素的减弱，高端消费总体上可能都会受到影响，但金银珠宝、家电等受到的影响可能相对大一点，而服装、化妆品、汽车等受到的影响或许相对小一点。分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-22169109 zhangwenlang@ebscn.com 黄文静 (执业证书编号：S0930516110004) 010-56513039 huangwenjing@ebscn.com 联系人 郑宇驰 021-22169158 zhengyc@ebscn.com 2018-07-07 银行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 高端消费突飞猛进 ..................................................................................................................... 4 2、 “两长三短”拉动高端需求 ........................................................................................................... 6 长期因素之一：中产扩容 .................................................................................................................................. 6 长期因素之二：新势力崛起 ............................................................................................................................... 7 短期因素之一：供给侧改革的收入效应和收入分化 .......................................................................................... 9 短期因素之二：房地产带来的财富效应和财富分化 ........................................................................................ 11 短期因素之三：消费信贷的爆发 ..................................................................................................................... 13 3、 供给端支撑高端消费的三大力量 ............................................................................................. 14 降价：进口环节税率、厂商定价下调 .............................................................................................................. 14 提质：品质提升满足升级需求 ......................................................................................................................... 15 新模式、新物流、新渠道 ................................................................................................................................ 16 4、 高端消费还会好多久？ ........................................................................................................... 17 图 目录 图 1：奢侈品销售与社会消费品零售额增速背离 .................................................................................