安踏体育(02020.HK)22Q4流水点评：Q4流水承压，终端回暖趋势已现

证券研究报告·公司点评报告·纺织及服饰(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 安踏体育（02020.HK） 22Q4 流水点评：Q4 流水承压，终端回暖趋势已现 2023 年 01 月 12 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 109.70 一年最低/最高价 67.85/134.20 市净率(倍) 9.40 港股流通市值(百万港元) 297,684.50 基础数据 每股净资产(元) 11.66 资产负债率(%) 45.85 总股本(百万股) 2,713.62 流通股本(百万股) 2,713.62 相关研究 《安踏体育(02020.HK)：2022Q3流水点评：流水改善符合预期，FILA 恢复势头向好》 2022-10-18 《安踏体育（02020.HK）：22H1 业绩点评：DTC 促收入增长超预期，疫情影响净利略有下滑 2022-08-23 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 49,328 51,018 61,565 73,293 同比 38.9% 3.4% 20.7% 19.0% 归属母公司净利润（百万元） 7,720 7,354 9,375 11,269 同比 49.6% -4.7% 27.5% 20.2% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.84 2.71 3.45 4.15 P/E（现价&最新股本摊薄） 32.9 34.5 27.1 22.5 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 22Q4 及全年零售流水：1）22Q4：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比高单位数负增长、10-20%低段负增长、10-20%低段正增长，Q4 受疫情不同影响（10-11 月各地封控、12 月放开后感染传播二次冲击），各品牌流水有所转弱。2）22 全年：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比低单位数正增长、低单位数负增长、20-25%正增长，与主要竞争对手相比仍表现较好。 ◼ 安踏品牌：Q4 线下流水承压，库销比环比持平（略超 5 倍），折扣同比变化不大（21Q4 为 7.4 折）。1）流水方面，22Q4 受疫情影响主品牌流水同比高单位数下滑、好于国际品牌双位数下滑水平。其中线下渠道中双位数下滑，主因 11 月闭店率较高（高峰期达 40%）、12 月放开后感染扩散对线下经营形成冲击，线上渠道受疫情影响较小、22Q4 保持正增长。2）库存方面，22Q4 主品牌库销比 5 倍+、略高于正常水平，公司原计划通过双十一等促销活动降低库存、但 Q4 疫情形势恶化形成不利影响，导致 Q4 库销比与 Q3 相比基本持平。随放开政策持续推进，公司希望 23Q1把握春节销售窗口进一步优化库存。3）折扣方面，22Q4 安踏品牌折扣同比变化不大（21Q4 为 7.4 折）、较 22Q3 小幅加深（Q3 为 7.5 折），预计 23 年折扣有望改善。 ◼ FILA：Q4 线下流水受疫情影响显著，但库销比按季改善（22Q3 为 7-8 倍），折扣保持稳定（8.5-8.6 折）。1）流水方面，22Q4FILA 流水同比下滑低双位数、略好于国际品牌表现。分渠道看，线下受疫情冲击显著，线上在公司持续发力下（如新渠道小红书及抖音直播投入）保持同比 40%以上的高增。分系列看，22Q4FILA 大货/儿童/潮牌流水分别同比负中双位数、负低双位数、正高单位数增长，潮牌增长相对较好、我们推测主因其线上占比较高。2）库存方面，在疫情形势恶化情况下，22Q4FILA 虽库存压力仍较大，但库销比保持按季改善趋势、主因近两年公司对FILA 进行品牌定位、渠道效率、产品结构等调整、促品牌运营效率有所改善，预计23Q1 进一步改善。3）折扣方面，22Q4FILA 折扣保持稳定、门店折扣 8.5-8.6 折，疫情不利环境下未出现明显加深。 ◼ 其他品牌：Q4 不利环境下流水延续较快增长趋势。22Q4 其他品牌（迪桑特+可隆）流水同比增长 10-20%低段，不利环境下流水逆势增长，我们认为与其细分赛道定位（迪桑特-滑雪，可隆-露营/徒步/垂钓）、规模体量相对较小有关，可隆覆盖人群广泛、流水增速在所有品牌中最高；库存方面，22Q4 迪桑特、可隆库存均较 22Q3 有所改善；折扣方面，22Q4 迪桑特 9 折、可隆 7-8 折、维持较稳定水平。AMEAS 旗下各品牌延续稳健经营，发展势头向好。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌运动服饰龙头，22Q4 受到疫情影响（10-11 月封控+12 月放开冲击）各品牌流水同比增速降至近 11 个季度低点，但库存压力环比有一定缓解、折扣亦维持较稳定水平。随国内放开持续推进，各地消费正在回暖过程中，元旦三天公司流水有一定比例正增长、线下客流呈持续回升趋势。我们认为品牌服饰板块 23 年业绩和估值修复确定性较强，公司作为运动服饰龙头、赛道及自身综合竞争优势突出、从复苏节奏上有望领跑行业。展望 23 年，23Q1 由于各地感染达峰仍在进行中+22Q1 冬奥高基数，预计流水增长仍存一定压力，但23Q2 起预计各品牌将迎来全面复苏。考虑 22Q4 疫情形势及政策调整超预期，我们将 22-24 年归母净利润分别从 80.4/103.0/123.5 亿元调整至 73.5/93.8/112.7 亿元，对应 PE 为 35/27/23X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：居民消费信心恢复较慢、疫情反复、竞争加剧。 -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022/1/122022/5/132022/9/112023/1/10安踏体育恒生指数仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 4 表1：2020Q1-22Q4 安踏体育分品牌流水同比增速（注：除明确标注负增长外，其他数据默认为正增长幅度） 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 安踏主品牌 20-25%负增长 低单位数 低单位数 低单位数 FILA 中单位数负增长 10-20% 20-25% 25-30% 其他品牌 高单位数负增长 25-30% 50-55% 55-60% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 安踏主品牌 40-45% 35-40% 10%-20%低段 10-20%中段 FILA 75-80% 30-35% 中单位数 高单位数 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 50-55% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 安踏主品牌 10-20%高段 中单位数负增长 中单位数 高单位数负增长 FILA 中