360数科(QFIN.US)内外因共振，关注贷款质量改善速度

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 360 数科 (QFIN US) 内外因共振，关注贷款质量改善速度 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 29.16 2023 年 2 月 27 日│美国 其他多元金融 内外因素共振，消费贷有望“量”“质”提升 在内外因共同改善推动下，2023 年 360 数科有望享受基本面和估值双重提升。我们认为，中国宏观环境和消费复苏有助于拉动消费贷需求，监管风险下降和本轮互联网金融整改收尾利好市场信心修复，降利率压力有望下降，贷款质量有望改善，净利润 take rate 有望企稳。我们微调公司 2022-24 年归母净利润预测至 40.1/50.4/63.6 亿元（前值：41/49/66 亿元），主要反映12 月部分城市疫情压力的潜在影响、小幅下调收入 take rate 假设、并反映我们对 2023-24 年更乐观的贷款增速和质量预期。上调目标价至 29.16 美元（前值：19.3），基于 PE（2023 年目标 PE 6.5 倍）和 DCF（预测期 50年，权益成本 15.6%）方法目标价的均值。我们预计 2Q23 复苏前景可能更加清晰，同比基数更加友好，公司估值在近期调整后或存在进一步提升空间。 2Q23 净利润同比修复或更加显著 360 数科自 2H21 开始下调贷款利率，3Q22 贷款 IRR 已降至略低于 22%，我们预计接下来贷款定价进一步下降幅度有限；客群结构优化取得一定成效，新贷款质量优于存量贷款，首日逾期率 1-3Q22 持续改善。随着经济复苏和存量贷款逐步到期，整体贷款质量压力最大的时刻或出现在 2Q22。年化总拨备费用占重资本模式贷款余额比例（2Q22/3Q22：10.5%/8.7%）有望在 4Q22-2024 继续下降。考虑到 4Q22 防疫政策调整以及部分城市疫情的短期影响、2023 年经济和需求修复节奏、1Q23 春节效应以及 1-2Q22 的基数变化，公司归母净利润 2Q23 同比增速修复可能较 1Q23 更加显著。 贷款质量好转有望支撑估值良好表现，关注贷款质量修复速度 回顾公司 2020 年以来估值表现，尽管外部因素（例如中概股整体风险、市场对互金监管的担心、短期贷款定价波动等）会对估值造成影响，我们认为，贷款质量是估值核心驱动指标之一（见图 7-12）。宏观环境和贷款质量预期影响平台的放款策略，因而新增贷款增速和公司估值正相关性亦较强。360数科重资本模式占比仍不低，截至 3Q22，重资本模式占贷款余额比例为43%，占新增贷款 42%。2023 年净利润弹性仍与贷款质量好转的速度息息相关，尽管这种弹性可能随着 360 数科未来提升轻资本业务占比而减弱。 风险提示：宏观经济风险，贷款定价降低，监管风险。 研究员 吕程 SAC No. S0570518010001 SFC No. BKE555 lvcheng@htsc.com +(86) 21 2897 2057 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 目标价 (美元) 29.16 收盘价 (美元 截至 2 月 24 日) 20.75 市值 (美元百万) 3,339 6 个月平均日成交额 (美元百万) 22.56 52 周价格范围 (美元) 9.39-25.49 BVPS (美元) 15.42 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入及其他收益 (人民币百万) 13,564 16,636 16,753 18,344 21,871 +/-% 47.12 22.65 0.70 9.50 19.22 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,497 5,782 4,008 5,040 6,359 +/-% 39.78 65.35 (30.68) 25.75 26.18 EPS (人民币,最新摊薄) 22.80 35.98 25.03 31.47 39.71 PE (倍) 3.38 4.06 5.71 4.54 3.60 PB (倍) 1.24 1.46 1.21 1.00 0.82 ROE (%) 41.89 46.85 23.62 24.29 25.13 股息率 (%) 0.00 2.35 3.50 4.40 5.50 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (24)(8)92642913172125Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23(%)(美元)360数科相对标普500仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 360 数科 (QFIN US) 主要图表 图表1： 360 数科：新增贷款量 图表2： 360 数科：小微贷信用额度 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 360 数科： 新增贷款结构 图表4： 360 数科：贷款余额 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 360 数科： 90 天逾期率 图表6： 360 数科：首日逾期率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 0204060801001201Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22(十亿人民币)新增贷款：重资本新增贷款：轻资本(60)(40)(20)0204060800123456789101Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(%)(十亿人民币)小微贷信用额度季环比增速，右轴77 75 74 68 48 44 43 46 46 44 42 23 25 26 32 52 56 57 54 54 56 58 01020304050607080901001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(%)重资本轻资本0204060801001201401601801Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22(十亿人民币)贷款余额：重资本贷款余额：轻资本0.00.51.01.52.02.53.01Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(%)0123456781Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22(%)仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 360 数科 (QFIN US) 图表7： 360 数科：12 个月预期 PE 和 90 天+逾期率 图表8： 360 数科：12 个月预期 PE 均值和 90 天+