意大利的局势变化与影响：意大利为何成为欧洲最大变数？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo]宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2018 年 10 月 19 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《复苏后的下一步——美国经济的现状与变化》2018.10.15 《减税治好了“英国病”——财税改革系列之五》2018.09.25 《美国税改的前世今生——财税改革系列之四》2018.09.25 [Table_AuthorInfo]分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 联系人:宋潇 Tel:(021)23154483 Email:sx11788@htsec.com 意大利为何成为欧洲最大变数？ ——意大利的局势变化与影响 [Table_Summary]投资要点：  近期意大利国债收益率持续走高，国债下跌背后是投资者对意大利政局和经济的担忧，为何意大利会陷入困局，对欧洲又会产生何种影响？ 民粹崛起的意大利政局。新一届政府组阁一波三折。在今年 3 月的议会大选中，右翼势力获得多数票，但是由于没有政党或者联盟达到独立组阁的标准，意大利政府出现了两个月的“悬浮议会”。5 月 16 日两个右翼政党联合组阁，但是由于总统拒绝疑欧经济学家担任财长，5 月 27 日总理候选人孔特宣布放弃组阁。后经多方斡旋，五星运动党更换财政人选，6 月 1 日，新政府宣誓就职，意大利组阁风波才算告一段落。联合政府主张充满民粹主义。虽然意大利最终成功组阁，但联合组阁的两党均属于右翼政党，其执政计划草案包括保证最低收入、增加政府支出、取消退休金改革、驱逐非法移民等，均充满民粹主义。 而近期政府提高赤字目标更加剧了市场担忧。9 月 28 日，意大利政府宣布未来三年财政赤字目标为 2.4%，大幅超过了欧盟目标。考虑到预算草案需要经过欧盟委员会审批，而当前意大利政府和欧盟就赤字问题争议较大，未来预算赤字草案仍然充满变数，这会加剧意大利局势动荡。 民粹政府加剧经济动荡。实际上，意大利的问题还远远不止政局动荡这一项。首先，意大利的主权债务较高，在欧元区国家中仅次于希腊，而近期意大利国债收益率又持续攀升。除了主权风险加剧，意大利经济一直表现平平，2017年意大利 GDP 增速仅为 1.6%，远低于德国和法国，也不及欧元区 2.3%的平均水平。低迷的经济使得意大利银行业深陷泥沼，意大利银行的不良贷款持续处于高位，负利率环境导致银行的利润被不断压缩。而银行业危机也影响到了意大利的经济和金融市场。 意大利的经济问题来源于多个方面：其一，制度设计导致政府效率低下。其二，货币政策和财政政策操作空间有限。其三，财政支出过大导致政府不堪重负。考虑到退出欧元区的弊大于利，政府制度短期难以修改，目前意大利政府真正需要和能够着手解决的就是财政支出结构调整，这样既可以为刺激经济的财政支出腾挪空间，又能解决财政赤字问题，以缓解政府债务过高的情况。但是，维持支持率的目的迫使新政府难以真正有效解决现有问题。相反，意大利右翼政府的频频动作反而加剧了金融市场的动荡。 被拖入泥沼的欧洲。身为欧元区第三大经济体，意大利的困境自然会影响到欧洲其他国家。今年以来，意大利股市的两次大跌都对欧洲主要股市形成了明显拖累，股市上的联动实际上反映了意大利与欧盟在经济和金融市场上的休戚与共。意大利对欧洲经济的直接影响来自于紧密的贸易关系。同时，资本市场密切的投资活动也加剧了金融市场的联动效应，意大利市场的波动会通过投资盈亏很快传导到其他国家的金融市场。 前面已经分析，意大利的问题根结在于财政支出结构改革，而这一问题短期看不到缓解迹象，同时意大利民粹政府的执政理念与欧盟主流观点有很大差异，未来意大利局势还可能出现更多变数。未来，意大利局势动荡将增加欧洲经济复苏的不确定性，延缓欧央行货币政策正常化进程，对欧元汇率产生压制，并助推美元指数走强。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 民粹崛起的意大利政局 .............................................................................................. 4 2. 民粹政府加剧经济动荡 .............................................................................................. 6 2.1 不堪重负的经济 ............................................................................................... 6 2.2 雪上加霜的政府 ............................................................................................... 7 3. 被拖入泥沼的欧洲 ..................................................................................................... 9 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 18 年 3 月意大利议会选举支持率分布 ................................................................ 4 图 2 意大利组阁历程 .................................................................................................. 4 图 3 五星运动和北方联盟联合组阁的执政计划草案内容 ............................................ 5 图 4 意大利预算案审批流程 ....................................................................................... 5 图 5 2017 年欧元区主要国家政府债务/GDP（%） .................................................... 6 图 6 2017 年欧元区主要国家 GDP 增速（%） .......................................................... 6 图 7 意大利制造业 PMI .................