东方甄选(1797.HK)空间仍在，沉淀精品电商能力为先

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 东方甄选 (1797 HK) 港股通 空间仍在，沉淀精品电商能力为先 华泰研究 深度研究 投资评级(上调): 买入 目标价(港币): 38.27 2023 年 7 月 24 日│中国香港 综合 FY23 回顾：直播电商年 GMV 预计破百亿，运营模式及品牌塑造日渐成熟 据新抖数据，我们估计 FY23 公司直播电商业务 GMV 超百亿元，净利润/GMV 约为 8.56%。23 年初公司 GMV 环比下滑，但经过优化排品、增加专场、创新直播形式等调整，4-5 月总体日均 GMV 修复至 2,500 万元以上；回头客近半年保持约六七百万人，品牌心智逐步确立，预计 FY24-25GMV将在开播日数增加及新账号增长助力下稳健增长。考虑到 23 年初 GMV 环比下滑、直播电商行业竞争加剧、公司求稳为先而非追求 GMV 快速增长，我们预计公司 FY23-25 经调整归母净利润为 9.48/11.52/13.34 亿元，参考Wind 可比公司 PE 均值，给予电商业务-自营 38.17x，电商业务-抽佣 20.38x，大学业务 24.45x FY24E PE，SOTP 目标价为 38.27 港元。考虑到长远看公司品牌化运作持续深化、品类和客群拓展有较大空间，给予“买入”评级。 直播电商运营逐渐稳定成熟，保持品牌定位，优先完善供应链及扩品 过去一年公司持续深化品牌化运作，核心用户转化与复购持续提升，主播梯队和培养模式逐渐成型。虽然 23 年初由于节后电商淡季影响日均 GMV 环比下滑，但公司积极做出调整，并通过大规模股权激励进一步强化团队凝聚力，5 月日均 GMV 环比重回增长。我们认为东方甄选的直播运营模式已逐渐稳定成熟，公司并不一味追求 GMV 增长，而是注重完善作为消费品牌核心的选品和供应链管理能力，持续拓展品牌和品类，近半年新增 SKU 近 500个，自营品维持每月 5-10 款的上新速度、由食品向日用品拓展，同时通过专场活动等方式引入大量新品牌合作方，持续驱动 GMV 和复购提升。 当前定位潜力犹在，未来若拓展渠道及细化运营拓展客群则孕育更大机遇 我们认为东方甄选追求“高品质、性价比”的定位与现有以中产为主的核心客群的需求十分契合，未来有望通过拓品、细化不同矩阵号以及内容场与货架场的功能和定位等方式继续增加渗透，并通过优化排品、加快上新与轮转来强化复购。我们估算，若保持当前定位，随着抖音大盘增长，品类拓展和用户渗透提升，公司 FY24 可触及的 GMV 上限或超 200 亿元。此外，我们认为伴随非抖音渠道的拓展，以及产品价格带在下沉市场同样具有竞争力的供应链能力完善后，东方甄选的可触达客群仍有很大的空间。 目标价 38.27 港元，给予“买入”评级 我们参考电商/大学业务 Wind 可比一致预测 PE 均值，分别给予电商业务-自营 38.17x，电商业务-抽佣 20.38x，大学业务 24.45x FY24E PE，对应SOTP 目标价为 38.27 港元（前值 65.05 港元）。给予“买入”评级。 风险提示：GMV 增长不及预期，供应链建设进度不及预期，核心人才流失，产品质量问题风险，直播电商行业政策变化风险，大学业务招生不及预期。 研究员 段联 SAC No. S0570521070001 SFC No. BRP041 duanlian@htsc.com +(86) 10 5761 7007 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 郑裕佳 SAC No. S0570122030053 SFC No. BTB676 zhengyujia@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (港币) 38.27 收盘价 (港币 截至 7 月 21 日) 32.00 市值 (港币百万) 32,453 6 个月平均日成交额 (港币百万) 468.81 52 周价格范围 (港币) 15.10-75.55 BVPS (人民币) 2.28 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,419 898.54 4,645 6,296 7,561 +/-% 31.29 (36.66) 416.90 35.56 20.09 归属母公司净利润 (人民币百万) (1,658) 64.93 961.33 1,152 1,334 +/-% 123.50 (103.92) 1,381 19.85 15.75 EPS (人民币，最新摊薄) (1.72) 0.07 0.95 1.14 1.31 ROE (%) (85.65) 3.56 45.31 36.25 30.16 PE (倍) (16.42) 394.94 30.72 25.63 22.15 PB (倍) 13.55 15.63 11.35 7.87 5.80 EV EBITDA (倍) (19.39) 167.73 23.37 19.89 16.13 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (15)(3)920321530455974Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(港币)东方甄选相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 东方甄选 (1797 HK) 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 FY23 回顾：预计 GMV 超百亿，电商运营模式逐渐稳定成熟 ...................................................................................... 5 东方甄选近一年股价复盘：GMV 驱动，从破圈到回归理性 ................................................................................. 5 直播电商运营渐成熟，品牌沉淀下核心客群粘性提升，子账号渐有起色 .............................................................. 5 主账号数据趋稳，美丽生活兼具爆发力与潜力，看世界快速成长，将进酒探索新风格 ................................ 5 供应链征程尚远但冲劲十足：公司保持较快排品上新及轮转速度 .............