上半年收入减少17%，消费品盈利水平明显改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月17日买 入.稳健医疗（300888.SZ）上半年收入减少 17%，消费品盈利水平明显改善核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁联系人：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004基础数据投资评级买入(维持)合理估值58.00 - 62.00 元收盘价41.94 元总市值/流通市值24929/7872 百万元52 周最高价/最低价83.12/39.94 元近 3 个月日均成交额53.46 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《稳健医疗（300888.SZ）-防疫产品需求下降，上半年收入预计减少 14%-19%》 ——2023-07-18《稳健医疗（300888.SZ）-2022 年净利润增长 33%，2023 年一季度消费门店收入增长 19%》 ——2023-04-27《稳健医疗（300888.SZ）-医疗业务高增，全年业绩预计增长 31%至 49%》 ——2023-01-12《稳健医疗（300888.SZ）-三季度收入增长 41%，毛利率提升显著》 ——2022-10-27《稳健医疗（300888.SZ）-二季度收入增长 58.7%，医疗与消费业务持续向好》 ——2022-08-23防疫用品高基数影响上半年收入增速，但对比 2019 年增长 1 倍以上。2023上半年公司收入同比下降 17%至 43 亿元，归母净利润同比下降 24%至 6.8 亿元，净利率小幅下降至 16.0%。剔除基数影响，上半年收入、净利润对比 2019年分别增长 103%、196%。1）医疗板块：上半年收入同比减少 33%至 22 亿元，其中高端伤口敷料和手术室耗材均同比增长 70%以上，但防疫用品收入受疫情放开后防疫需求大幅下降影响，收入大幅下降，拖累业绩表现。上半年医疗板块营业利润同比减少 43%，营业利润率下降至 20.3%。2）消费品板块：上半年收入增长 11%至 21 亿元，其中门店的小幅净增、店效双位数增长推动线下增长 18%，线上在较高基数上增长 10%。上半年盈利水平明显回升，营业利润同比增长 29%，营业利润率回升至 12.9%，接近疫情前水平。单二季度公司收入下降 33%至 19 亿元，归母净利润下降 43%至 3.0 亿元，业绩降幅的扩大主要由于 Q2 防疫产品收入大幅萎缩 9 成。医疗业务重视研发、发挥并购协同优势；消费品业务品类和渠道改善。1）医疗板块：重视产品研发投入，截至期末共持有相关研发专利 732 项、医疗产品注册证 332 项（三类注册证 25 项）；同时去年并购的 3 家公司，为公司完善准入证件、布局医疗低值耗材领域奠定基础。2）消费品板块：通过积极推进降本增效举措、新品迭代、发挥优势品类打造多个小爆款，会员数双位数提升、复购率保持较高水平，门店坪效、店效和电商均有双位数增长，盈利水平明显回升。未来店铺数和店效、利润率提升潜力仍较大。风险提示：疫情反复消费需求下行；国际政治经济风险；市场竞争激烈投资建议：防疫需求回归常态，中长期看好医疗并购协同效益，及消费品利润率提升。医疗板块方面，短期疾控防护产品需求随疫情稳定收缩拖累业绩表现，目前已回归常态。中长期来看外延并购有望实现产品渠道协同互补，医疗耗材产品完善与多渠道并进显现充足成长动力。消费品业务上半年品类和渠道运营优化，降本增效、发挥优势品类，盈利增长提升潜力较大。维持盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润分别为26.7/14.6/17.3 亿元，同比变动+62%/-45%/+18%，维持目标价 58-62 元，对应 2024 年 PE 17-18x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)8,03711,3519,03510,01211,517(+/-%)-35.9%41.2%-20.4%10.8%15.0%净利润(百万元)20681651267214651725(+/-%)3.7%-20.2%61.9%-45.2%17.7%每股收益（元）4.853.876.263.444.05EBITMargin27.1%18.6%16.2%16.5%17.1%净资产收益率（ROE）19.4%14.1%20.1%10.3%11.3%市盈率（PE）8.510.66.612.010.2EV/EBITDA8.69.911.810.49.0市净率（PB）1.61.51.31.21.2资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2防疫用品需求减少，上半年收入减少 17%2023 上半年公司收入同比下降 17.3%至 42.7 亿元，归母净利润同比下降 23.7%至6.8 亿元，收入和净利润下降主要受防疫用品需求同比大幅减少影响，具体来看：1）医疗业务：上半年公司医疗板块实现收入 21.7 亿元，-33.3%，分产品看，传统伤口护理与包扎平稳增长 10%至 5.70 亿元；高端伤口辅料和手术室耗材大幅增长 73%/75%至 2.83/2.71 亿元，高端伤口辅料产品主要由并购融合和电商高增长贡献；疾控防护用品受到疫情放开后需求减少影响，同比大幅下降 67%至 7.34 亿元；健康个护产品同样受到疫情放开后需求减少影响，下降 30%至 1.18 亿元；其他产品（主要是检测试剂）收入 1.97 亿元。2）消费品业务：上半年消费品业务实现收入 20.6 亿元，+11.1%，分渠道看，电子商务在持续拉新增强渗透和转化的带动下，同比增长 10.4%至 12.43 亿元；线下门店在店铺净增、店效提升带动下，同比增长 17.8%至 6.47 亿元，商超和大客户分别同比持平和下降 19%。图1：公司营业收入与变化情况（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润与变化情况（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：上半年公司医疗板块分渠道收入及增速图4：上半年公司医疗板块分产品收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：上半年公司消费品板块分渠道收入及增速图6：上半年公司消费品板块分产品收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理消费品贡献毛利率提升，业务结构变化影响净利率。2023 上半年，公司毛利率提升 2.6 百分点至 51.5%，其中医疗用品/消费品毛利率分别变动-1.1/+4.9 百分点至 45.2%/58.2%，医疗用品毛利率下降主要由于毛利率较高的防疫用品收入大幅下降，实际上，非防疫用品的毛利率同比小幅提升。费用率合计提升 4.7 百分点，其中销售费用率提升