华润啤酒(00291.HK)啤酒结构持续升级，加速推进啤白双赋能

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 华润啤酒 00291.HK ⚫ 公司发布 2023 年中报，2023H1 实现营收 238.71 亿元（yoy+13.7%），实现归母净利润 46.49 亿元（yoy+22.3%），业绩稳健增长。 ⚫ 啤酒量价齐升，结构持续升级。啤酒业务来看，23H1 实现收入 228.94 亿元（yoy+9.0%），实现销量 657.1 万吨（yoy+4.4%），实现吨价 3484 元/吨（yoy+4.4%），量价齐升。23H1，次高档及以上产品销量为 144.4 万吨（yoy+26.4%），占比同比增加 3.8%至 22.0%，产品结构持续升级。国际品牌端，高端新品无醇啤酒喜力 0.0 表现较好，引领喜力品牌 23H1 销量增速接近 60%；中国品牌端，公司积极开展营销活动，雪花纯生、SuperX、老雪等产品保持快速增长。分地区，啤酒在东区/中区/南区分别实现收入 112.0/66.1/58.9 亿元，分别同比增长 7.1%/8.2%/9.9%；东区/中区/南区分别实现 EBIT 22.9/20.4/18.8 亿元，分别同比增长 6.1%/24.7%/36.1%，中、南区盈利快速增长。 ⚫ 毛利率提升，盈利明显改善。2023H1，公司毛利率为 46.0%（yoy+3.8pct），其中啤酒毛利率为 45.2%（yoy+2.9pct），主要受益于吨价提升、部分包装物成本下降；销售/管理/财务费用率分别为 16.4%、6.6%、0.6%，分别同比+1.1/+0.2/+0.5pct。23H1，公司净利率为 19.7%（yoy+1.6pct），盈利明显改善。 ⚫ 完成金沙股权交割，啤白业务双向赋能。公司上半年已完成贵州金沙股权转让的交割，当前华润啤酒旗下形成景芝酒业、金沙酒业的白酒矩阵，有望形成啤白双赋能。23H1，白酒业务收入为 9.77 亿元、EBIT 为 0.71 亿元，剔除因收购贵州金沙所产生的无形资产摊销的影响，EBIT 为 3.95 亿元，白酒业务盈利可观。2023 年是公司“3+3+3”企业发展战略中“决胜高端”的战略元年，预计产品结构优化将驱动公司营收、盈利持续增长。 ⚫ 根据半年报，对 23-24 年上调收入、毛利率；考虑到白酒业务运营，上调 23-24 年费用率。我们预测 23-25 年每股收益分别为 1.67、2.03、2.44 元（原预测 23-24 年为1.67、2.02 元）。结合可比公司估值，给予公司 23 年 33 倍 PE，以港元兑人民币汇率 0.93 计算，对应目标价 59.26 港元，维持买入评级。 风险提示：次高档及以上产品销售不及预期、原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 33,387 35,263 40,210 43,564 47,098 同比增长(%) 6.2% 5.6% 14.0% 8.3% 8.1% 营业利润(百万元) 6,255 5,674 7,174 8,869 10,385 同比增长(%) 94.3% -9.3% 26.4% 23.6% 17.1% 归属母公司净利润(百万元) 4,587 4,344 5,416 6,590 7,913 同比增长(%) 119.1% -5.3% 24.7% 21.7% 20.1% 每股收益（元） 1.41 1.34 1.67 2.03 2.44 毛利率(%) 39.2% 38.5% 42.3% 44.7% 46.3% 净利率(%) 13.7% 12.3% 13.5% 15.1% 16.8% 净资产收益率(%) 20.1% 16.9% 18.9% 20.5% 21.7% 市盈率（倍） 31.0 32.7 26.2 21.6 18.0 市净率（倍） 6.7 5.8 5.2 4.7 4.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年08月17日） 47.1 港元 目标价格 59.26 港元 52 周最高价/最低价 65.19/35.68 港元 总股本/流通 H 股（万股） 324,418/324,418 H 股市值（百万港币） 152,801 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2023 年 08 月 18 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -2.08 -6.82 -11.66 -14.95 相对表现% 2.71 -1.22 -5.35 -6.94 恒生指数% -4.79 -5.6 -6.31 -8.01 证券分析师 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 证券分析师 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 证券分析师 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 联系人 姚晔 yaoye@orientsec.com.cn 高端化持续推进+费用管控强化，利润表现超预期 2022-08-18 21 年顺利收官，高端化持续推进 2022-04-01 决战高端提振吨价，盈利能力持续改善 2021-08-19 啤酒结构持续升级，加速推进啤白双赋能 买入（维持） 华润啤酒中报点评 —— 啤酒结构持续升级，加速推进啤白双赋能 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 根据半年报，对 23-24 年上调收入、毛利率；考虑到白酒业务运营，上调 23-24 年费用率。我们预测 23-25 年每股收益分别为 1.67、2.03、2.44 元（原预测 23-24 年为 1.67、2.02 元）。结合可比公司估值，给予公司 23 年 33 倍 PE，以港元兑人民币汇率 0.93 计算，对应目标价 59.26 港元，维持买入评级。 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 燕京啤酒 000729 10.97 0.21 0.30 0.40 51.9 36.3 27.1 重庆啤酒 600132 91.72 3.17 3.76 4.37 29.0 24.4 21.0 青岛啤酒 600600 96.